沃伦·巴菲特1998年佛罗里达大学演讲-笔记

开头演讲

1. 最后能否成功，取决于品行、头脑和勤奋；
2. 作为佛罗里达大学商学院的学生
   1. 学到大量关于投资的知识，拥有成功所需的智商，以及成功所需的拼劲；
3. 思维实验
   1. 买入一位同学今后一生 10% 的收入，同时做空另一位同学今后一生 10% 的收入；
   2. 优秀的品质写在纸的左边，令人生厌的恶习写在纸的右边；
4. 关于行为、脾气和性格的品质，是能培养出来的。
   1. 学习周围敬佩的人；
   2. 观察周围遭人厌恶的人，摆脱他们身上的缺点；

提问&回答

提问1：请谈谈您对日本的看法？

回答1：

1. 不研究宏观问题；
2. 以 1% 的利率借到十年期的日元贷款；
3. 不想承受汇率风险，寻找日元计价的标的；
4. 但日本大多公司的净资产收益率只有 4% 到 6%，公司不赚钱，投资也很难赚到钱；
5. 时间是好生意的朋友，烂生意的敌人。
   1. 如果长期持有一个烂生意，就算买得再便宜，最后也只能取得很烂的收益。
   2. 如果长期持有好生意，就算买得贵了一些，只要长期持有，还是会取得出色的收益。
6. 日本公司把生意做得很大，但是净资产收益率太低，最后就出问题了。
7. 在日本还没有投资。只要日元保持 1% 的利率，会接着找。

提问2：有传言说您是救赎长期资本管理公司的买家之一，到底发生了什么，能给我们讲讲吗？

1. 聪明人做蠢事；
2. 自身投了几亿的身家，而且智商高超，经验老道，结果却破产了；
3. 只看过去的情况，无法确定未来金融事件发生的概率；
4. 六西格玛的事件、七西格玛的事件伤不着他们。他们错了。
5. 他们太依赖数学了，要我说，贝塔系数和股票的风险根本是八竿子打不着；
6. 我们的保险公司里有浮存金。但是我压根没借过钱。我钱少的时候做投资也很开心。除非遇上了急事，比如生了大病急需用钱。
7. 在不该借钱的时候借钱，或者急功近利、投机取巧，做自己不该做的事，将来都没地方买后悔药。

提问3：您喜欢什么样的公司？

1. 我喜欢我能看懂的生意，过滤掉了90% 的公司；
2. 可口可乐的生意很简单，但是不容易。
   1. 每次可口可乐在某个国家投资开一家新工厂，新工厂不赚钱，要 20 年后才能赚钱，它的护城河都会变宽一点。
   2. 靠服务、靠产品质量、靠成本，有时候要靠专利或营业地点。
3. 微软也拥有巨大的领先优势，但我真不知道微软十年后会怎样，无法确切地知道微软的竞争对手十年后会怎样。
4. 这样的生意是好生意。
   1. 我知道口香糖生意十年后会怎样。肯定会有更多新品种的口香糖出现，但白箭和黄箭会消失吗？不会。
   2. 给我 10 亿美元，让我去做口香糖生意，去挫挫箭牌的威风，我做不到。
   3. 给我 100 亿美元，让我在全球和可口可乐竞争，能伤着可口可乐吗？我做不到。
5. 当前的经济状况良好，管理层德才兼备，这样的生意，我能大概看出来它们十年后会怎样。
6. 买的不是股票，是公司的一部分所有权。只要公司生意好，而且你买的价格不是高得离谱，你的收益也差不了。
7. 投资是把资金投进去，确定将来能以合适的收益率收回资金。

提问4：您在前面讲到了要看懂生意，讲了买股票就是买公司。您还提到了，投资一家公司要获得合适的回报率。您只说了一半，到底该花多少钱买一家公司呢？您如何决定一家公司的公允价格？

1. 多少钱买合适，很难决定。
   1. 一家公司的确定性如果不是特别高，我不买。
   2. 但是确定性特别高的话，价格一般都不便宜，实现不了多高的回报率。
   3. 我们想的不是怎么获得超高的回报率，而是始终牢记永远不亏钱。
2. 喜诗糖果
   1. 喜诗糖果在加州拥有心理份额
   2. 喜诗拥有提价的潜力，它对价格不是特别敏感。
3. 迪斯尼
   1. 全世界的人，特别是全世界的母亲们，心里都对迪斯尼有好感。
   2. 环球影业或者 20 世纪福克斯，大家脑子里不会出现什么特别的东西
   3. 迪斯尼做的是特别好的生意，竞争对手很难赶上迪斯尼。
4. 在世界各地，人们一想到可口可乐，就想到快乐。
5. 要重视产品的整个生产和销售环节，保证人们一想到喜诗糖果，就有喜诗糖果与快乐同在的感觉。这是这个生意的精髓。

提问5：有的公司单看财务数字，很贵，您买过这样的公司吗？在投资中，定量分析占多少，定性分析占多少？

1. 最值得买的公司，是那些你觉得从数字上看很贵，舍不得买，但还是很想买的公司。这说明你太看好这家公司的产品了。
2. 我已经过了买烟头公司的阶段了
   1. 生产风车的公司，我买的价格只有营运资金的三分之一。我们从这笔投资里赚钱了，但是这个钱只能赚一次，不能重复赚。
   2. 我还买过电车公司，各种各样的烟头都捡过。
3. 在定性方面，我在电话里和对方聊几句，就能把定性因素搞明白。
   1. 一门生意，要是你不能一眼看懂，再花一两个月的时间，你还是看不懂。
   2. 要看懂一门生意，必须有足够的背景知识才行，而且要清楚自己知道什么，不知道什么。（能力圈）
   3. 每个人都有自己的能力圈，重要的不是能力圈有多大，而是待在能力圈的范围之内。
   4. 我做功课的方法是和菲利普•费雪学的，所谓的“四处打听”的方法。
      1. 我出去调研，和公司的客户聊，和公司的前员工聊，有的时候还和供应商聊，只要能对了解公司有帮助的人，我都找他们聊。
      2. 我总是找业内人士请教，如果我对煤炭行业感兴趣，我会把煤炭公司都跑一遍。我问每个 CEO：“要是你只能买一家煤炭公司的股票，除了你所在的公司以外，你会买哪家的？为什么？
      3. 每次问关于竞争对手的问题，得到的回答都差不多。我会问：“要是你有一颗银子弹，可以用它干掉一个竞争对手，你会干掉谁？
4. 任何一个生意，里面都有很深的学问。我年轻的时候挑我觉得自己能看懂的公司，下了很大功夫，现在用不着重新做功课了。
   1. 这是做投资的一个好处，不是一出来什么新东西，就一定要跟着学。
   2. 如果你 40 年前看懂了箭牌的口香糖生意，今天你还是能看懂这门生意。
   3. 购买了Frank Rooney 的岳父留下的H.H. Brown 制鞋厂。

提问6：可口可乐的公告称第四季度盈利会下降，亚洲金融危机对可口可乐有何影响？

1. 在今后二十年里，可口可乐在国际市场的增长速度会远远超过在美国的增长速度。
2. 人们收入水平越来越高，可口可乐这个产品却越来越便宜。
3. 可乐没有味觉记忆。9 点钟喝一罐、11 点钟喝一罐、1 点钟喝一罐、5 点钟喝一罐，5 点钟喝的那罐和早晨喝的一样好喝，而甜味饮料喝糖果吃多了会腻。
4. 1919 年，可口可乐的发行价是 40 美元。一年后，它的股价是 19 美元。又是担心蔗糖价格上涨，又是担心装瓶商发难，什么都担心。你总是能找到各种理由，说当时不是买入的最佳时机。几年后，又出现了大萧条、二战、蔗糖定量配给、核武器危机，
5. 但是要是你当年花 40 美元买了一股并把股息再投资，现在都值 500 万美元左右了。只要是好生意，别的什么东西都不重要。只要把生意看懂了，就能赚大钱。择时很容易掉坑里。
6. 好生意，你能看出来它将来会怎样，但是不知道会是什么时候。

提问7：能否讲讲您在商业中犯的错误？

1. 我们犯过的最大的错误不是做错了什么，而是该做的没做。
   1. 我本来可以买微软赚几十亿，但这不算数，因为我一直搞不懂微软。
   2. 但是医药股，我本来是可以赚到几十亿的，这些钱是我该赚到的，我却没赚到。当克林顿当局提出医疗改革方案后，所有的医药股都崩盘了。我们本来可以买入医药股大赚特赚的，因为我能看懂医药股，我却没做这笔投资。
   3. 80 年代的时候，我本来可以买入房利美大赚一笔，我能看懂房利美，但是我却没买。
2. 至于各位能看到的错误，本来不太喜欢公司的生意，却因为喜欢证券的条款而买了。
   1. 我买入美国航空，是因为它是一只很合适的证券，但它的生意不好。
   2. 对所罗门的投资也一样。我根本不想买它的生意，只是觉得它的证券便宜。
3. 你们从错误里或许能学到东西，但最重要的是只投资自己能看懂的生意。
4. 你做投资决策的时候，就应该对着镜子，自言自语：“我要用每股 55 美元的价格买入 100 股通用汽车，理由是……”自己要买什么，得对自己负责。一定要有个理由，说不出来理由，别买。是因为别人在和你闲聊时告诉你这只股票能涨吗？这个理由不行。是因为成交量异动或者走势图发出了信号吗？这样的理由不行。你的理由，一定是你为什么要买这个生意。

提问8：能否谈谈当前脆弱的经济形势和利率问题？对将来的经济形势怎么看？

1. 不研究宏观问题。
2. 投资中最紧要的是弄清什么事是重要的、可知的。
   1. 如果一件事是不重要的、不可知的，那就别管了。
   2. 你刚才说的东西很重要，但是我觉得是不可知的。
   3. 看懂可口可乐、看懂箭牌、看懂伊士曼柯达，这些是可知的。
   4. 看懂了公司的生意之后，还要看你得出的估值、公司的价格等等。
3. 我们在决定买不买一家公司时，从来不把我们对宏观问题的感觉作为依据。我们不看关于利率或公司盈利的预测，看了没用。有的预测我们根本不会，我们不想因为这样的预测而错过明智的投资机会。

提问9：和身处华尔街相比，住在偏远的小城市有什么好处？

1. 思考投资的最佳方法还是独自一人待在房间里，静静地想。要是这样不行，别的办法也都没用。
   1. 在华尔街，你觉得每天不做点什么都不行。钱德勒家族花了 2000 美元买下了可口可乐公司，选中了可口可乐这样的公司，别的什么都不用做了，该做的事就是不做别的，1919 年都不应该卖。
   2. 你该怎么做呢？一年找到一个好的投资机会，然后一直持有，等待它的潜力充分释放出来。在一个人们每五分钟就来回喊报价的环境里，在一个别人总把各种报告塞到你面前的环境里，很难做到持有不动。
2. 华尔街靠折腾赚钱。你靠不折腾赚钱。
   1. 要是在座的各位每天都相互交易自己的投资组合，所有人最后都会破产，所有的钱最后都会进到中间商的口袋里。
3. 我回到奥马哈之后，每半年都去大城市一次。
   1. 我每次都列一个清单，把自己要做的事写下来，比如要调研的公司等等。
   2. 该做完的事，做完了，我就回到奥马哈思考。

提问10：伯克希尔和微软都不派息，您怎么看？

1. 伯克希尔将来也不会派息，我们经营伯克希尔是为股东经营的，但不是为了给股东派息而经营的；
2. 问题的关键是我们能否让留在伯克希尔的每一块钱以较高的速度增长；
3. 我和查理•芒格，我们自己的钱也在里面。我们不从伯克希尔拿多少工资，也不要期权；
4. 这项工作越来越难了，我们管理的资金越多，困难越大。

提问11：您刚才提到了找到好机会之后，一直持有，等待潜力充分释放出来。怎么才能知道一笔投资的潜力充分释放出来了？

1. 最理想的情况是，买的时候，你觉得根本不会有这一天。我买可口可乐的时候，不觉得它 10 年或 50 年后就奄奄一息了。
2. 我们特别想买入我们愿意永远持有的公司。
3. 看一家公司不能总想着多少钱卖出去。
4. 看一家公司正确的思维方式是，长期来看，这家公司是否能越来越赚钱？如果答案是能，别的问题都用不着问了。

提问12：请讲一下您为什么投资所罗门公司，还有拯救长期资本管理公司？

1. 我不喜欢所罗门的生意，不会买它的普通股，但是我看上了它的可转换优先股，觉得很合适。
   1. 我觉得我做错了。这笔投资的结果最后还好，但这是一笔我不该做的投资。
   2. 我应该等待，等到一年后买入更多的可口可乐，或者就按当时的价格买入可口可乐，虽然它当时的股价很高。
2. 套利是个好生意，长期资本管理公司搞的套利规模特别大。

提问13：请讲讲您对分散投资的看法？

1. 如果不是职业投资者，不追求通过管理资金实现超额收益率的目标，我觉得应该高度分散。
2. 我认为 98% 到 99% 的投资者应该高度分散，
   1. 不能频繁交易
   2. 投资应该和成本极低的指数型基金差不多
   3. 只要持有美国的一部分就可以了
3. 要是你真能看懂生意，你拥有的生意不应该超过六个。
   1. 六个就很多了，换了是我的话，我可能就选三个我最看好的。
   2. 我本人不搞分散

提问14：怎么才能区分可口可乐这样的公司和宝洁这样的公司？

1. 宝洁的生意非常好，它拥有强大的分销渠道和大量知名品牌。
2. 我认为可口可乐的确定性比宝洁的确定性高，更看好可口可乐的销量增长潜力和定价权。
3. 但是宝洁的生意也是好生意。如果我在二十年里只能把我家的所有资产都投入到宝洁这一只股票中，我可以接受。我可能更看好一些别的公司，但是这样的好公司太少了。

提问15：您愿意买入麦当劳，持有二十年吗？

1. 快餐行业在全球规模巨大，麦当劳的竞争优势是最强的。
2. 但是这个生意其实是越来越难做的。
   1. 麦当劳向小孩子赠送玩具，小孩子喜欢去麦当劳，大人们一般不愿意天天都吃麦当劳；
   2. 麦当劳越来越依赖促销，而不是靠产品本身卖得好。
3. 我还是更喜欢产品本身卖得好的生意，我感觉吉列的锋速3这个产品，从根本上来说更强大。
4. 麦当劳是好生意，但是不如可口可乐。比可口可乐还好的生意本来也没几个。
5. 从快餐行业选一家公司，我会选 DQ 冰淇淋。不久之前，我们收购了 DQ 冰淇淋，所以我厚着脸皮在这说 DQ 的好话。

提问16：您如何看公用事业行业？

1. 这个行业可以投入大量资金，但是有些地方没搞明白；
   1. 放松管制对行业会产生什么影响。我能预见到的是，失去了垄断保护，许多高成本生产商陷入困境，大量价值会被毁灭。
   2. 我确定不了谁会成为受益者，能得到多少好处。显然，能源生产成本低的，水利发电成本为 2 美分每千瓦时的公司，拥有巨大优势。成本虽然低，但是能赚到多少钱？
2. 用户需求是确定的，现在公共事业公司很便宜，这些我都知道。我就是不知道十年后谁会赚钱，所以我还没投资。

提问17：为什么今年大盘股跑赢了小盘股？

1. 我们不管一家公司是大盘、小盘、中盘、还是超小盘，我们不管这些东西。我们只考虑这么几点：
   1. 这家公司的生意我们能不能看懂？
   2. 这家公司的管理层我们喜不喜欢？
   3. 这家公司的价格是否便宜？
2. 从管理伯克希尔的角度出发
   1. 我们要将 Gen Re 大概 750 亿到 800 亿美元的保费用于投资，这么大的资金量，我只能买大公司，所以我只想投资五个生意。
   2. 如果我投资的是 10 万美元，我才不管什么大盘、小盘呢，我就找我能看懂的公司。
3. 大公司估值提升
   1. 过去十年里，美国大公司的平均净资产收益率高达 20% 左右。
   2. 从收益率13%，增加到了20%，又因为利率较低，所以大公司的估值得到了巨大提升。
   3. 但能不能一直保持下去就不一定了。
4. 现在要是能找到一个喜诗糖果这样的公司，别看我们规模这么大，我还是愿意买。重要的是确定性。

提问18：请讲讲您对房地产证券化的看法？

1. 住宅抵押贷款还可以，但商业房地产抵押贷款证券已陷入停滞。
2. 以公司的形式持有房地产非常不利。如果是个人持有，只需交一次税，但通过公司持有，还要交纳公司所得税，以公司形式持有要交两遍税。
3. 房地产投资信托基金 (REIT) 运作费率为1% 到 1.5%，假设投资房地产获得的收益率是 8% 左右，扣除成本，投资房地产的收益率也没多高了。
4. 或许钱少的人，比如只有 1,000 美元或者 5,000 美元，想投资房地产的话，可以买REIT，但是如果你有 100 万美元或 1,000 万美元，最好是自己直接买房产投资，
5. 总的来说，我们在房地产领域没发现特别看好的投资机会。
   1. 土地没那么容易流通。你想从土地里拿出 50% 或 20%，卖出去，办不到，连流动性不足的股票都不如。很多人根本不知道拥有一家房地产公司，要运作大片的土地有多难，所以他们给很多房地产公司的估值很离谱。
   2. 在今年的市场上，REIT表现很差，将来人们不看好它们的时候，它们的价格甚至会远远低于它们持有的土地。

提问19：您是否更喜欢下跌的市场？

1. 我不知道市场会怎么走。我更愿意看到市场下跌，这是我的一厢情愿，市场该怎么走还怎么走。市场不懂我的感受。
2. 在今后十年里，在座的各位都是要净买入股票的人，而不是要净卖出股票的人，各位都应该希望股价更低。
   1. 如果今后十年里，你是吃汉堡的，不是养牛的，你肯定希望汉堡的价格下降。
   2. 如果你常喝可口可乐，但是没有可口可乐的股票，你会希望可乐的价格下降，希望周末去超市的时候，可口可乐能有促销。
   3. 去超市买可乐的时候，你希望可乐便宜，不希望可乐贵。
3. 等到二三十年之后，当你要把积累的钱拿出来花的时候，或者你的子女帮你花的时候，那时候你才希望股价高。
   1. 格雷厄姆在《聪明的投资者》的第 8 章中讲到了对待股市波动的态度，
   2. 还有讲安全边际的第 20 章。
4. 股市大跌的时候，我更仔细地查看有什么值得买的，我知道大跌的时候更容易买到好货，更容易把钱用好。

提问20：如果能重新活一次，为了让生活更幸福，您会怎么做？

1. 要是我重新活一次的话，我只想做一件事，选能活到 120 岁的基因。
2. 娘胎彩票
   1. 设计你出生后生活的世界，社会规则、经济规则、政府规则，这些都给你设计，你还有你的子孙后代都在这些规则的约束下生活；
   2. 有一个附加条件。你不知道自己出生后是黑人还是白人，是富有还是贫穷，是男人还是女人，是身体健壮还是体弱多病，是聪明过人还是头脑迟钝；
   3. 你知道的就一点，你要从一个装着 58 亿个球的桶里选一个球。我把这个叫娘胎彩票。
3. 你不知道自己会选到哪个球
   1. 在设计世界的时候，你会希望这个世界能提供大量产品和服务，你希望所有人都能过上好日子。
   2. 你会希望这个世界的产品越来越丰富，将来你的子孙后代能越过越好。
   3. 在希望世界能提供大量产品和服务的同时，还要考虑到有的人手气太差，拿到的球不好，天生不适合这个世界的体系，你希望他们不会被这个世界抛弃。
4. 我天生非常适合我们现在的这个世界。我一生下来就具备了分配资金的天赋。
   1. 能出生在美国，我觉得自己很幸运。
   2. 当我出生的时候，出生在美国的几率是 50 比 1。
   3. 我为我有好父母感到幸运，我为我的一切感到幸运。
   4. 我感到幸运，我天生适合市场经济，我的才能在这里得到回报实在太高了。
   5. 既然我运气这么好，我就要把自己的天分发挥出来，一辈子都做自己喜欢的事，交自己喜欢的人。

借助ChatGPT复盘

复盘1：日本投资的总回报

1. 时间范围：2020年8月30日~2025年7月27日，近5年；
2. 巴菲特于2020年8月30日首次披露，以约5%的持股比例投资了日本五大综合商社，净资产收益率为6%~14%；
3. 估计日元平均融资成本约0.5%；
4. 美元兑日元从105.54 JPY到147.6 JPY，日元贬值，汇率比值为0.715；
5. 收益
   1. 日元市值上涨70.3%；
   2. 总股东收益率（含股息＋回购）接近8%，扣除平均融资成本约0.5%，约7.5%年化净收益；
   3. 日元计价下，简单累加总回报约 107.8%；
   4. 美元计价下，因日元贬值，折算后总回报约 47.6%；
6. 对比
   1. 人民币兑日元从15.37 JPY到20.6 JPY，日元贬值，汇率比值为0.746；
   2. 其他条件不变，人民币计价下，因日元贬值，折算后总回报约 54.0%；

思考1：

1. 以外币计价的中国资产，存在汇率风险
   1. 中概互联网指数；
   2. 恒生指数；

复盘2：消费行业：可口可乐、喜诗糖果、箭牌、麦当劳、宝洁

关于可口可乐：

“那时候股价——大概是1997年或1998年——每股超过80美元，当时每股收益大约1.50美元左右。这明显是个荒谬的估值，你完全可以责怪我没卖掉。这是一家非常棒的公司，但以50倍市盈率的价格买入，实在太离谱了。”
—— 巴菲特于2006年伯克希尔·哈撒韦股东大会

他补充说，尽管当年卖出可能是明智之举，但公司依然是“极佳的生意”，并预计长期内会继续创造可观回报。

公司	净利润增长率（CAGR）	ROE（2024年末）	股市年化总回报（1998–2024）	股市年化总回报（2004–2024）
可口可乐 (KO)	4.47%（2005–2025 20年）	38.70%	5.21%	11.88 %
喜诗糖果 (HSY)	7.81%（2005–2025 20年）	52.14%	9.21%	8.20 %
箭牌 (Mars Wrigley)	私有公司，公开财务及股市数据不可得	—	—	—
麦当劳 (MCD)	6.45%（过去10年，限数据可获取）	–176.54%	10.67%	15.15 %
宝洁 (PG)	5.34%（2005–2025 20年）	29.72%	7.88%	8.11 %

复盘3：影视行业：迪斯尼、环球影业、20 世纪福克斯。

环球影业 (NBCUniversal) 的净利润自 1988 年起未有单独披露（合并于康卡斯特财报）。

20 世纪福克斯已于 2019 年被迪士尼收购。

公司	净利润增长率（CAGR）	ROE（2024年）	股市20年年化总回报（2004–2024）
迪士尼 (DIS)	3.77%（1998–2024）	4.71%	9.02%
康卡斯特 (CMCSA) （含环球影业）	11.34%（1998–2024）	18.56%	8.03%
狐狸 (FOXA) （原20世纪福克斯）	−6.08%（2018–2024）	19.66%	N/A†

复盘4：Brown 制鞋厂

Brown 制鞋厂2002年进行了重组，遭受了国际化与电商冲击。

巴菲特回顾：用伯克希尔股票换来一家“一文不值”的公司，造成了巨大损失。

公司	净利润增长率（CAGR）	ROE（2024年）	股市20年年化总回报（2004–2024）
Brown制鞋厂（Caleres Inc.）	18.86%（2019–2024）	32.41 %	市值自1998年12月1日复合年增≈1.16 %

复盘5：公用事业行业以及房地产行业。

投资项目	投资时间	初始投入	最新估值 / 度量	年化回报
公用事业（Berkshire Hathaway Energy）	1999年10月	以 35.05美元/股总价约2.05亿美元收购 75% 股权	股东权益账面价值约50亿美元（截至2025）	≈13.1% IRR
制造房屋（Clayton Homes, 现Caleres Inc.）	2003年4月	以每股12.50美元、总价约17亿美元现金收购 Bloomberg.com	私有化，不可公开估值；其母公司Caleres 2010–2024年净利润CAGR≈22.1%，2024年ROE≈32.4%	无公开股权退出估值
商业地产（STORE Capital, NYSE: STOR）	2017年6月	以3.77亿美元换得9.8%股份（当时股价约19.96美元/股）	截至2025年5月，股价32.21美元/股；历史股息收益率平均约4.2%	价格CAGR≈6.2%，含股息再投≈10.4%总回报