《稳定不稳定的经济一种金融不稳定视角 ((美) 海曼·P·明斯基着) 》读书笔记

《稳定不稳定的经济一种金融不稳定视角 ((美) 海曼·P·明斯基着)》

 

 38个笔记

 中文版序言

• 这本书是美国经济学家海曼·明斯基先生的一部代表作，它系统深入地阐述了“金融不稳定论”的主要思想。作为“金融不稳定论”的创始人，明斯基先生毕业于美国芝加哥大学，在哈佛大学获得经济学博士学位，后在多所大学任教。他毕生专注于金融体系、经济周期和总需求决定等方面的研究。他的思想早已为西方金融界所熟悉，而且其追随者中也不乏像金德尔伯格这样的知名经济学家，但令人遗憾的是，直到明斯基先生 1996 年去世，他仍然被归为非主流经济学家，其主要思想也没有得到应有的重视。斯人已逝，思想永存，尤其是那些光辉正确的思想将会不断被传承发扬。
• 在思考经济为什么会不稳定时，明斯基认为，为投资进行融资是经济中不稳定性的重要来源。这是建立在著名的“明斯基融资分类法”的基础上的，明斯基根据收入-债务关系，将融资方式分为三种类型:(1)对冲性融资:即债务人期望从融资合同中所获得的现金流能覆盖利息和本金，这是最安全的融资类型;(2)投预从融资合同中获得的现金流只能覆盖利息，这是利用短期资金为长期头寸来融资;(3)庞氏融资:即债务人的现金流什么都覆盖不了，债务人需要靠出售资产或者再借新钱来履行支付承诺。在经济的扩张过程中，人们通过承担风险赚钱越来越容易，在承担风险方面就会变得越不谨慎，这是自我实现的。因此融资的基本态势通常是从对冲性融资向投机性融资比重、庞氏融资比重逐步升高的方向发展。显然，投机性融资和庞氏融资能否持续，依赖于信贷环境的宽松和资产价格的不断上涨，一旦这种条件不具备，融资链就会断裂，而资产价格“螺旋加速下降”效应会造成雪崩似的金融动荡，正如我们在本次金融危机中目睹的。
• 由于经济扩张过程中投机性融资和庞氏融资的比重必然上升，因此金融脆弱性是天然的、内生的。当市场体系处于稳定时，发挥作用的市场力量会通过利益的引导使市场向不稳定的方向发展。如果每个人都变得更加追求风险，这将加大杠杆的力度，直至游戏玩不下去，市场偏离均衡。所以，如明斯基所说，稳定最终是不稳定的，因为稳定会引起资产
• 价格膨胀以及信用过量。换言之，稳定永远无法成为目的地，只能是一个通向不稳定的旅程。
• 在这种分析框架下，如何稳定不稳定的经济?明斯基开出了如下药方。1既反对完全的自由主义也反对凯恩斯的刺激投资、福利政策。明斯基认为市场的内部力量包含不稳定因素，需要进行干预来避免“看不见的手”走向无序调整，当然也不能把更进一步的自由放任作为解决“不均衡”问题的办法。同时，他也反对凯恩斯主义者强调的对总需求进行微调、刺激投资和建立中央集权下的福利制度。他认为刺激投资必然会导致融资结构从对冲性融资向投机性融资乃至庞氏融资转换，这导致金融脆弱性不断增强，将引起金融不稳定性和通货膨胀，甚至会加大不公平。2.调不可能。明斯基认为即使微调政策能够取得暂时的稳定性，这种稳定性也将产生退回不稳定性的过程。如果危机在远未发生时就被“成功抑制住”​，风险行为就会被认为是“有效的”​，这将为此后可能发生更频繁和更剧烈的后续危机埋下伏笔，总有“算总账”的一天。微调的应对方案是一种危险的策略，该策略可以暂时有效，但恰恰是因为它可以暂时有效，才为自己的灭亡埋下种子。所以明斯基反对那些所谓的反周期、熨平周期的政策应对，认为“政策问题在于，设计一些制度结构和政策措施，能够在不增加陷入深度萧条可能性的情况下削弱通货膨胀、失业和生活水平提高迟缓的影响”​。3.政府最应该关注的是就业，而且政府应该直接创造就业岗位，只有政府才能提供具有无限弹性的劳动力需求，这对实现充分就业是必须的。明斯基倡导罗斯福新政中的“公共资源保护队”和“全国青年行政部”等就业方案。​“公共资源保护队”方案招募了约25 万16-20岁的青年人，他们的任务是植树护林、水土保持等，保护和改善国家公园和森林资源，每位参与者的预算是每年8000美元。这一方案的关键意义在于它成为一种从学校走向就业的过渡手段。​“全国青年行政部”负责为高中、大学的学生提供实习就业的机会，并提供培训。比如“全国青年行政部”会委托公共部门一些项目，由这些公共部门招募青年学生或毕业生来完成，政府支付工资。在弗里德曼传记中曾谈到他在大萧条期间作为大学生参与了好多政府委托的项目组的研究工作，对一些经济的长期性问题进行研究，虽然在当时不一定有立即奏效的成果，但这些项目一方面提供了就业机会、增加了学生的收入(当然，新政中针对不同人群
• 有不同的就业方案);另一方面这些扎实的研究培养了人，为后来美国经济学的发展和繁荣奠定了基础。4.该股权融资不是债权融资。明斯基主张那些可以鼓励股权融资的政策，比如建议取消企业所得税，可以把收益转给股东，这有利于削弱企业增强不稳定性的力量。5.因为银行的规模与和其开展业务的企业的规模有关系，应该鼓励发展中小银行的政策。例如明斯基与一些学者一道共同促使克林顿总统开创了社区发展银行制度，以便更多地满足小客户需求。他还认为应该扩大融资服务的范围，要为那些享受不到服务的家庭提供融资服务。6.货币政策方面，明斯基认为货币政策不能用于反周期，要简化规则。中央银行的职能不能局限于控制货币供给，更重要的是抑制金融不稳定性，随着资产组合中企业债务对政府债务的不断替代，央行需要更多地应用贴现工具替代公开市场操作来控制银行体系的准备金数量。明斯基的敏锐观察和深刻洞见对于我们了解纷繁复杂的现实经济很有帮助。如何恰当地运用金融工具促进经济的稳定发展，应该是全球信用货币体系下的一个重要理论问题和现实问题。从一个新的视角和用一种非主流的理论以本次金融危机为样本来探讨这一问题的答案，我认为是有益的。因而我愿借明斯基的《稳定不稳定的经济》一书中文版出版之机作此序言，并向读者推介。希望我们能从阅读此书中获取更多的智慧，为稳定我们面临的日益频繁地爆发金融危机的世界经济寻找更为有效的解决方案。

 第1版前言和致谢

• 第1版前言和致谢 众所周知，在一个金融体系成熟而复杂的发达资本主义经济中，总产出、就业和价格很容易出现波动。同时，我们也可以看到，自第二次世界大战以来，发达经济的这种不稳定特性有所缓解。特别是，即使在经济和金融体系中存在着巨大的压力和破坏力的情况下，也没有出现资产价格崩溃、不可控的大范围破产和严重而持久的大萧条。 20世纪60年代末以来，经济不稳定性表现得异常明显，而在二战后的 20年里却并非如此。于是我们要问:“在我们这种类型的经济中，是什么因素使经济运行状况产生如此剧烈的变化?" 要回答这个问题，就需要弄清楚那些追逐利润的商人和银行家们如何把一个最初富有活力的金融体系(不易引发金融危机)变成一个脆弱的金融体系(容易导致金融危机)。决定融资关系和资产定价的市场机制发出了信号，这种信号促进那些容易产生不稳定性的融资关系得以发展，最终使不稳定性变为现实。资本主义经济的稳定时期(或平稳运行时期)只是暂时的。 本书试图阐明为什么我们的经济如此容易波动，以及显而易见的不稳定性在经济中如何存在。即便我们成功避免了大萧条这一可能发生的最糟情况，但一个不争的事实是，近些年经济的表现确实比二战之后的20年更为糟糕。而且，20世纪60年代末以来，我们成功地使不稳定性趋于稳定，可此事并非有意为之，因为作为政策基础的各种理论，并没有考虑能使内在不稳定系统趋于稳定的关键因素。政策虽然很成功，但政策制定者们对不断恶化的经济表现却只字不提。因此，在历史、理论和制度的多重作用下，需要把改革提上日程。 本书遵循了后凯恩斯主义传统，这样做意味着凯恩斯为我们提供了巨人的肩膀，站在上面，我们能够深刻理解发达资本主义经济的本质特征。不过，遵循后凯恩斯主义并不意味着全盘接受这位伟人的著作。我希望没有因为引用凯恩斯的话而触犯他，如果冒犯了，敬请谅解。

 明斯基的《稳定不稳定的经济》：20年之后

• 海曼·明斯基这本最全面的著作于 1986年公开发行，当我们为此书的新版本做准备工作时，美国金融体系正面临着自20世纪30年代以来最为严重的危机。本书对金融危机的解释令人叹服，这充分说明，明斯基先生毕生不仅与金融危机，而且与美国资本市场网络泡沫的破裂和我们共同见证的次级住房抵押贷款的彻底崩溃有着割不断的联系。明斯基总能超越他所处的时代。要知道，他在20世纪50年代就率先论述了“金融不稳定性”，并准确预见到了几乎整整一代人都不甚明了的经济转型。尽管我们已多次阅读此书，但当我们为了撰写本序言再次认真研读时，明斯基的分析深度和对认识现代复杂资本主义经济运行的理论贡献，仍给我们留下了深刻印象。就此而言，本书独一无二。 本书印刷之后有着稳定的需求量。网上出售的二手书价格已经上涨到1000美元。2007 年，当金融出版界认识到明斯基的分析与快速膨胀的有抵押支持债券市场的彻底崩溃有关时，人们对其著作的兴趣骤然升温。事实上，在本书中，明斯基详细地考察了几次金融危机，其中有几次危机涉及相同的金融工具，如商业票据(commercialpaper) 市政债券(municipalbond) 房地产投资信托基金(REITs)(见pp.46,96 下)。更重要的是，明斯基解释了经济为什么会以一种较容易发生金融危机的方式运行。而且，如果危机在远未发生时就被成功地抑制住--就像目前那样，那么风险行为就是“有效的”。这将为此后可能发生更频繁和更剧烈的后续危机埋下伏笔。正如明斯基所坚持的，在我们这种倾向于投机繁荣的经济中，有着内在的和本质的不稳定性，这点与约翰·梅纳德·凯恩斯的观点不谋而合，凯恩斯认为“在一个不稳定的经济中，企业行为以投机为主”(p.18)。其他对资本主义进程的重要分析都强调崩溃，而明斯基则更关注在“高涨时期”中间人的行为。其他的分析归咎于“动荡”、“非理性繁荣”或“不明 智”的政策，而明斯基则主张，对经济系统来说，产生金融脆弱性的过程是天然的和内生的。
• 根据明斯基的看法，资本主义经济最多是“有条件地协调”(p.117)。当独立地去分析一个具有复杂的、估值过高的资本资产的资本主义经济时，明斯基拒绝使用主流经济学的均衡方法论。取而代之的是，他提出“平静时期”(p.117)的概念，该时期以健全的金融体系和没有金融创新为特征。在这个时期，为投资进行的融资显得不那么重要。然而，​“稳定性正在动摇”​，当相对的平静鼓励更多旨在增加收入的冒险和创新行为时，它同时也就破坏了产生“协调性”和“平静”的条件。也就是说，当市场体系处于稳定时，发挥作用的市场力量将使市场向不稳定的方向发展，所以即使能达到均衡，也会引起经济行为的变化，很快使经济偏离均衡。
• 明斯基的“投资周期理论”是从凯恩斯理论得到启发的。明斯基的周期理论来自以下两个因素的结合:一是凯恩斯《通论》第12章的著名内容，这部分内容集中在投资决策的不稳定性上，因为这些决策是在固有的不确定性的条件下作出的;二是《通论》第17章所采用的金融资产和资本资产的估价方法，乐观主义和悲观主义的交互作用将影响总的投资数量，并通过支出乘数影响总产出和就业。明斯基赞赏凯恩斯指明了要分析为投资而进行融资过程的这种思路，同时他认为有必要对此进一步深入分析。这样，明斯基的贡献就是在凯恩斯“投资周期理论”的基础上发展出了“投资融资理论”。这也是明斯基早期著作《凯恩斯<通论>新释》(1975)的主题。由于为投资进行融资是我们经济中不稳定性的最重要来源，它也就成了使“经济从不稳定趋于稳定”所要分析研究的主要题目。因此，明斯基论述投资和如何进行融资是本书的核心内容。在最近一次重读第8章时，明斯基充满智慧的理论再次让我肃然起敬。
• 但明斯基采用了另外一种思路，这种思路强调:(a)微调是不可能的;(b)依靠投资拉动经济增长来提高生活水平会产生有害的不稳定性和通货膨胀;(c)福利事业容易产生通货膨胀，而且只是一种制度化的失业。
• 在第 13 章中，他提出了一项可供选择的战略，就是要依靠消费、就业以及运用制度和监管来抑制不稳定性，在后面我们还要回到这点上进行详细讨论。
• 中，他最终又回到了这些模型。然而，众所周知，这些分析结果在他的主张中发挥了作用，他认为“新政”和战后制度安排抑制了现代资本主义的内在不稳定性，成就了表面的稳定。同时，明斯基考察了金融创新，认为金融机构谋求正常的利润持续扰乱了当局控制货币供给增长的努力(Minsky，1957a)。这就是他拒绝LM曲线有固定货币供给假设前提的主要原因之一。实际上，中央银行的管制反而会引起金融创新，保证使货币政策从来不会遵守所谓的“增长率法则”(growth rate rule)，该法则已被米尔顿·弗里德曼宣传了几十年之久。金融创新将增加流动性，使金融体系更容易受到破坏。如果中央银行作为最终贷款人实施干预以确保新业务得以持续，它就会承认金融创新是合理的。明斯基(1957a)考察了联邦基金市场的创立，这项考察显示出如何以内在决定货币供给的形式让银行体系有效利用储备金。对金融创新的第一次严峻考验是 1966 年在市政债券市场，第二次考验是1970年对商业票据出现的恐慌，不过这两次考验都被中央银行的快速反应化解了。因此，战后早期是一个具有“有条件连贯性”金融体系的良好案例，几乎没有私人债务，有大量延续下来的联邦政府债务(来自二战的赤字)，以盈利为目的的金融创新将逐渐放松制度管制。金融危 机将变得更为频繁和严重，考验着金融当局避免金融危机再次发生的能力。当前的外在的稳定性将增强不稳定性。
• 早期著作的扩展 在《凯恩斯<通论>新释》中，明斯基提出了对凯恩斯理论的另一种分析(见p133下该书目的摘要)。这本书对“投资的融资理论和投资周期理论”进行了最详细的介绍。“二价制”和“贷款人和借款人风险”是其中两个关键的组成部分，前者是直接从凯恩斯那里借鉴而来，后者则要归功于米歇尔·卡莱茨基(MichaelKalecki)，实际上也是从凯恩斯那里借鉴来的。明斯基把价格体系区分为当前产出价格和资产价格。当前产出价格取决于“成本加加价”，在该价格水平下可以获得利润。这个价格体系适用于消费品和服务、投资品以及政府购买的商品和服务。对于投资品，当前产出价格是一种有效的资本供给价格，此价格足以导致供应商提供新的资本资产。不过，这种简化分析仅适用于通过内部资金融资购置的资产。如果涉及外部资金(贷款)，那么资产的供给价格还要包括明确的融资成本，最重要的是利息，还要考虑其他各种费用和支出，也就是说，供给价格由于存在“贷款人风险”而提高了。
• 对始终可以持有的资产而言，还存在着第二种价格体系。除了可以创造流动性最强的现金以外，这些资产预期还能产生收入流和资本收益。在这里，明斯基沿用了《通论》最重要的章节--第17章凯恩斯所作的陈述。但关键在于不能确切知道预期收入流，它取决于主观预期。我们从资产价格体系得到资本资产的需求价格:考虑未来可能产生的预期净收入，人们会对资产支付什么价格?不过，这种计算方法也过于简单化了，因为它忽略了融资安排所发生的成本。明斯基认为，人们愿意支付的价格取决于外部融资需求的数量，也就是更多借款将使买方面临更高的破产风险。这就是为什么在需求价格中也要考虑“借款人风险”。 只有当资本资产的需求价格超过供给价格时，投资才可能发生。因为这些价格包含了安全边际，作为足够的担保，它们受到预期未知结果的影响。在从极度萧条到复苏的恢复过程中，盈利随着预期降低而变大;随着时间的推移，如果经济扩张超过了悲观的预测，这些盈利就比必需的盈利要多。这样，盈利会降低到项目获得一般成功的水平上。以下是我们称为著名的明斯基融资分类 法:对冲性融资，预期收入流能偿还全部利息和本金;投机性融资，后期的收入流仅能偿还利息;庞氏融资*，后期收入不够偿还利息，债务不断增加。在经济扩张过程中，融资的基本态势从主要是对冲性融资向投机性融资甚至是庞氏融资的比重逐步升高发展。 在明斯基的早期著作中，他认为融资者希望提高杠杆比率并取得更多的投机性融资将注定导致失败。如果结果远好于预期，由于收入比预计的多很多，尝试运用投机性融资的投资者仍将可以实现保值。这样，明斯基并没有把目前人们熟知的卡莱茨基关系合并到《凯恩斯<通论>新释》中，但他认为，投资繁荣可以通过乘数作用扩张总需求和支出，并形成比预期更多的销售。后来，明斯基明确地将卡莱茨基结果结合进来，即在缩略模型中总利润等于投资加上政府赤字。这样，在投资膨胀过程中，利润将伴随投资而不断增长，可以持续强化预期和鼓励更多投资。这印证了明斯基的见解，资本主义经济中根本的不稳定性会不断增强真至出现投机狂热之时。 此外，在 20 世纪60年代早期，明斯基认为政府资产负债表的状况会决定对私营经济资产负债表的影响(Minsky，1963)。由于政府赤字将向私营资产中增加安全性高的政府债券(第2章讨论的政府支出赤字的影响之一)，政府增加支出引起的扩张会导致私营经济扩张，但不会给企业带来一个脆弱的资产负债表。不过，一-次大的经济扩张将使税收收入增长快于私营经济收入增长，政府预算会得到改善(趋向于盈余)，而私营经济收支将出现恶化(趋向于赤字)。当明斯基把卡莱茨基方程放入他的说明中时(正如他在本书pp17和162所做的)，他就能解释预算的反周期调节如何自动使利润趋于稳定，既能限制繁荣中利润继续高涨，也能限制衰退中利润不断下降。
• 把卡莱茨基对利润的观点和他的投资周期理论结合起来，明斯基认为，只有当未来的投资可以预期，投资在当前才可能发生，因为未来的投资将决定未来的利润(参见总模型)(p.163)。而且，由于当前的投资只能证明“过去”的决策是正确的，对“未来”的预期影响着偿还购买当前资本资产进行融资所欠债务的能力。在明斯基研究这些很容易被扰乱的投资的过程中，涉及复杂的时间关系(见 pp.213-218)。一旦这与“二价制”方法相联系，显而易见，任何降低预期未来盈利能力的事情就会促使资本的需求价格低于供给价格。这会减少投资额和“当前”的利润直到低于确认“过去”预期所必须的水平，当之前的资本项目开始实施时，需求价格依赖于“过去”的预期。可以证明借款人和贷款人风险之中包含的安全边际是不够的，必须修订需要达到的安全边际。
• 庞氏骗局，指骗人向虚设的企业投资，以后来投资者的钱作为快速盈利付给最初投资者以诱使更多人上当，作者在这里指金融发展过程是一个博傻过程，不好的后果都是由后来者承担--译者注。
• 在整个 20世纪 60年代、70年代和80年代，明斯基继续发展他的金融不稳定性假说，把对投资理论所作的拓展不断结合起来。他添加了卡莱茨基方程，结合了“二价制”体系，包括进更为复杂的关于部门平衡的论述。那些年里，他增进了对银行的认识，认为联邦储备银行试图控制货币供给是徒劳无功的。他也扩展了分析使对待所有企业像对待银行一样。他认为每个人都可以创造货币，毕竟每个人都可以通过举债获取资产，问题是让人们接受它(p.79)。他还认为，正是美联储被创立出来，通过创造企业债务提供流动性来扮演最终贷款人角色之后，它就不再倾向于使用票据贴现工具了(p.54)。实际上，美联储主要通过公开市场操作提供准备金，这极大地限制了美联储通过确定可以接受的担保物和仔细审查借款人资产负债表来确保金融体系安全稳定的能力。相反，由于试图限制准备金只会导致银行业务的创新和鼓励“非银行”融资的扩张，最后要求实行“最终贷款人干预”甚至是“紧急救援”去承担那些冒险者业务所造成的后果(p.106)，所以美联储坚持依靠弗里德曼的简化货币主义观点，美联储的基本作用就是“控制”货币供给进而控制经济总体运行(实际上根本控制不了)。与旨在维持总需求的反周期性赤字一起，这类政策不仅能阻止经济陷入深度衰退，也会产生长期的通货膨胀压力。
• “大萧条”会再次发生吗? 明斯基认为“大萧条”代表了资本主义的失败，解决这个问题必须成立“大政府”和“大银行”，他常用“大”这个词来表示政府的规模、公共支出的水平、中央银行以及各种新政改革措施(参见p.221;Minsky，1993)。尽管二战后出现的经济体与以往相比有根本区别，而且显得更富有活力，但明斯基总是质疑“IT”(大萧条)是否会再次发生。他的答案是暂时“不会”:已经提出的政策空间的上限和下限使战后的头几十年不会发生债务通缩。不过，在明显具有活力的金融体系背景下，经济发展可能给违约拖欠债务的“雪球”打开大门，最终会完全打破设定的限制。如果制度约束不能适应环境变化，或者更糟糕的是，大萧条的教训被完全抛到脑后，以至于危险的“自由市场”思想左右了政策，上述情况就更可能发生。当然，这些事情都已成为过去。
• 明斯基明确地阐述了他的反自由放任政策的主题，“在内部力量包含不稳定性的世界中，通过向环境中引入惯例、约束和干预，能够达到并维持表面平衡"(Minsky and Ferri，1991)。他坚持认为，问题在于以正统的新古典主义为理论基础的经济学不能提供对经济的深刻见解。这是因为这些标准的经济理论解释 不了不稳定性和大萧条的存在，只能通过内部动荡和拒绝工资作出反应的顽固工人来解释。实际上，在传统理论看来，失业是对固执的惩罚(参见p.154)。主流经济学不能命令把更进一步的自由放任作为解决“不均衡”问题的办法。相反，根据明斯基的观点，不连贯的市场结果是“天然的”，需要进行干预来避免看不见的手发挥作用:“为了抑制市场机制造成的祸害，资本主义经济形成了一整套制度和机构，其特点等同于断路器。这些发挥作用的制度会停止那些形成不连贯性的经济进程，并且以新的初始条件重新启动经济……”(Minsky etal.,1994)。不仅如此，“将决定时期经济路径是平稳或是动荡的程度:是前进的，是停滞的，抑或是恶化的”(同上)。 战后特别是20世纪70年代之后的经济增长更倾向于依靠投资支出拉动。在冷战加剧时期，联邦政府支出相对于GDP而言快速增长，国家和地方政府在70年代早期就提高了支出比重，政府支出在那之后保持了连续增长。战后一段时期，尽管增加了对老年人和贫困人群的转移支付，但“水涨”并没有导致所有的船都升高，众多以凯恩斯主义为指导的政策寻求鼓励投资以扩大总需求。明斯基早在20世纪60年代早期就对这种政策立场进行了评论，他认为这种政策将引起金融不稳定性和通货膨胀，甚至会加大不公平(Minsky1965，1968，1972，1973)。这是因为，投资拉动的经济增长会使金融体系从富于活力的结构转变为脆弱性不断增强的结构。进一步地，投资和转移支付都会导致通货膨胀压力--这种阻止严重衰退和承担冒险者行为后果的制度底线只能使情况 更糟。 在本书第11章中，明斯基使用价格总水平加价的方法对这种通胀压力作了最好的阐述。我们在此就不展开了，其基本思想是，当前总产出价格体系中消费品价格是由成本和加价来决定的，成本主要是部门的工资成本。生产消费品的工人包括投资品部门和政府部门的工人、外国人和转移支付的接受者(退休人员，属于儿童家庭扶助计划和领取失业救济的人)，涨价幅度是由这些人的消费支出超过所生产的消费品数量决定的。这曾是明斯基早期著作的主题，也是他强烈反对肯尼迪和约翰逊向贫困宣战的主要原因之一(Minsky，1965，1968)。他坚持认为靠投资支出推动的“涨潮”不会惠及所有的穷人，而且支持那些在最具价格支配力行业中拥有最好技能的工人，会增加社会的不公平。无论如何，给不工作的人发钱会在不增加总供给的情况下提高消费品需求。因此，明斯基不赞成福利事业，不仅是因为它会造成“制度性失业”，产生被迫的依附关系，而且会导致通货膨胀压力。正如我们将在下面看到的，明斯基支持直接创造就业岗位和高消费的策略。实际被采用的政策组合容易推动投资、福利和紧急援 助，但却加重了金融的脆弱性和社会不公平，同时也给经济带来滞胀的隐忧。
• 证据 正如前面讨论的，明斯基认为二战后经济表现出的稳定性不是因为市场正常的自我运行，而要归功于“大政府”和“大银行”。在本书第二部分中，明斯基考察了一些经验性证据，认为每当经济可能要出现崩溃的态势时，预算赤字和最终贷款人干预共同维持了总需求、总收入特别是资产价格和利润。我们在此简单概括一下他考察的案例，并增添几个本书首次出版之后一段时期内发生的例子。 第一，我们认为更新第13章中的表13.3 和表13.5 是有用的，这两个图表给出了衡量政府规模和联邦财政收支占GDP 比重的方法。所有费用占GNP比重实际上从1983年的24.7%下降到2006年的20%多一点。(至于达到充分就业水平的总产出，则比重从22.5%下降到19.98%。)总体上看，目前的开支比重小于1983年，与明斯基根据两者相对规模和综合考虑的结果比较相近。 再看收入，所占比重从1983 年占充分就业GNP 比重的16.7%上升到 2006年占充分就业GDP比重的18.11%。在这段时期，收入中个人所得税比重下滑了近5个百分点，而企业所得税的比重上升了 8.5%。相对于达到充分就业的产出来说，企业税收增长了 1.66%，社会保险税增长了 0.5 个百分点。当经济在低于充分就业的水平运行时，2006年出现了小规模赤字，这也许与明斯基的主张比较接近。然而，税收收入的组成情况实际上已经与明斯基的理想情况渐行渐远，他支持取消企业所得税和工薪税(社会保险税)，这几项税收却以惊人的速度在增长。值得注意的是，在执行产生大量盈余的方案中，社会保障支出实际上略低于1983年的水平(相对于充分就业的GNP或GDP)，但税收高于当时水平。在充分就业水平下的整体财政预算比1983年更加趋紧(支出更少，税收收入更多)，但是企业税收和工薪税承担了额外的负担，这些负担包括通货膨胀(成本反映在价格中) 鼓励借款(债务利息被企业税抵消)和阻碍就业(企业的工薪税更高，而工人得到的家庭收入更低)。这不是明斯基所支持的发展，因为它们增加了经济重新回到滞胀状态的可能性。 在第2章和第3章中，明斯基考察了1974年至1975年和19811982年的极度低迷时期。他认为“大政府”在两个时期内对维持收入和利润发挥了重要作用。特别是，每个萧条期所出现的财政赤字使众多企业能持续支付债务利息并设立偿还债务的基金。而且，在两个时期内，转移支付都提高了，这样， 根据明斯基的观点，个人收入在萧条时期第一次没有出现下降。这使得消费即使是在失业不断增多的时候仍没有垮掉。明斯基也分析了联邦政府的运行机制，认为在这两个时期内，最终贷款人机制特别重要。瓦里(Wray，1989)用明斯基的分析方法去分析里根时期的经济复苏，该分析表明，并不是供给经济学把经济带出了萧条期;相反，是20世纪80年代中期的大量赤字增加了利润，使投资得以恢复。而且，政府对存贷款行业安排了紧急援助计划，最后导致大约1250亿美元的额外财政支出。尽管这次紧急援助计划并没有采取明斯基所支持的形式(他更倾向于用一家类似“复兴金融公司”的企业接收不良资产从而可以使其中大多数得以恢复，而不是乔治·布什总统在使损失社会化的同时还补贴产业合并)，不过该计划还是阻止了存贷款危机把经济拖入更糟糕的衰退和可能发生的债务紧缩。 自那之后，发生了一系列金融危机和经济衰退，每一次危机和衰退都受到大银行和大政府拯救行为的抑制。出人意料的是，1987 年和1989 年的股市崩盘和价格低但风险大的债券市场的瓦解对经济影响甚微，就是因为政府的大规模赤字和美联储及时提供准备金最后使市场恢复了平静(Minsky，1992)。20世纪90年代初期的“老布什衰退”被大规模预算赤字遏制。然而，这种复苏比较脆弱，通常被很多人称为“失业的”和“悲愁的”复苏，这给比尔·克林顿的选举作了贡献，恰好反映了几十年来债务猛增和个人收入增长缓慢的紧张关系。在20世纪90年代中期，经济好像突然脱离了卡特总统所谓的“萎靡不振”一一新经济诞生了。政策制定者(包括最有影响力的艾伦·格林斯潘)开始相信经济由于生产力增长的重大变革能够以更快的速度增长，而且不会出现加速的通货膨胀。实际上，经济和税收都在快速增长，自1929年以来首次出现持续的财政盈余不断增多。克林顿总统宣称，财政盈余至少还会持续15年，使政府自1837年以来第一次不受债务的束缚。(应注意到以下这两个日子非常重要，1837年开始了一次深度的萧条，1929年历史上所谓的“大萧条”开始了。实际上，在克林顿政府出现盈余前，共存在六个具有大量财政盈余的时期，每一时期之后接踵而至的就是一次大萧条，总共六次大萧条。)新经济的刺激作用很快传导到金融市场，促进形成了一次历史上最激动人心的资本市场繁荣。 利维经济学院的学者们几乎成为唯一的怀疑主义者，他们不停地发出警告，克林顿繁荣产生于美国私营经济空前的赤字支出，家庭和企业债务增长速度要快于收入增长。当然，正如明斯基在20世纪60年代早期就认识到的，同时也是维尼·格德力的部门分析方法所证实的，考虑到财政盈余和经常账户赤字，私营部门的赤字是一种必要的会计安排。(Minsky,1963;Godley,1999)如果私营部门出现紧缩，或者仅仅是回到一个更常见的小规模盈余，总需求将下滑六个 百分点。 回顾上面内容，我们现在能了解到，克林顿盈余存在时间较短，随着私营经济收缩，这些盈余使经济陷入了萧条。 股票市场崩盘后最终开始复苏(除了纳斯达克市场外，都达到了前所未有的高度)。这在某种程度上是因为，不断增长的预算赤字改善了企业的资产负债表，同时帮助启动了又--波贫血式的“无就业”复苏。令人感到惊奇的是，金融市场参与者很快重获了自信，并开始寻找其他的投机机会，此时很多美国家庭又开始了赤字支出。金融市场进入了历史上无与伦比的创新大潮中。由于普通家庭可以获得先前不能获得的抵押贷款，房地产市场繁荣起来，房地产价格比以往涨得更快。由于房地产所有者们通过借款获得资本收益来给消费提供资金，他们要将资产进行“变现”。所有这些都得益于美联储所坚持的低利率政策，人们相信更好的货币政策(以“新共识宏观经济学”为理论指导)将遏制通货膨胀，毫无保留的格林斯潘先生承诺，联储不会让任何糟糕的事情再次发生。
• 政策问题 凯恩斯的通论指出了资本主义体系固有的缺陷:长期失业和过度不公平。明斯基增加了第三个缺陷:不稳定性也是现代金融资本主义的一种正常结果(p.112，315)。而且进一步讲，即使有适当的政策，持续的稳定性也是无法获得的，因为它会像产生大萧条那样改变人的行为。正因如此，明斯基拒绝任何“微调”的提法，即使这种政策能够取得暂时的稳定性，这种稳定性将产生退回不稳定性的过程。因此，“政策问题在于，设计一些制度结构和政策措施，能够在不增加陷入深度萧条可能性的情况下削弱通货膨胀、失业和生活水平提高迟缓的影响”(p.328)。然而，成功永远不会是永久的，政策不得不为了适应不断改变的环境而几次三番地进行调整。 在本书公开出版之后，明斯基认为，战后时期的相对稳定导致了“货币管理资本主义”的发展--“57种资本主义”中的一种更不稳定的情况。在一篇很早的著作中(Minsky，1987)，明斯基预测到住房抵押贷款证券化会有爆发式发展，最终导致了2007年的次贷危机。实际上，他是为数不多的了解证券化真正前景的理论家之一。原则上，所有的抵押贷款打成一个资产包，包含各种风险等级，覆盖风险的不同价格。投资者可以选择他偏好的风险-收益组合进行交易。储蓄所和其他被监管的金融机构将因为组织贷款、评估风险和提供抵押贷款而获得收费收入。金融工程将创设担保债券凭证(CDOs)，为满足投资者的 需求而量身定做。二十年之后，明斯基的预言彻底地被验证了。 明斯基(1987)认为，证券化表现出两种发展趋势。第一，证券化是金融全球化的一部分，因为它创造了在国际间自由流动的金融票据。德国投资者并不直接接触美国房地产所有者，但他可以购买来自美国房地产市场的住房抵押贷款证券。明斯基乐于指出，二战后在发达国家(甚至在很多发展中国家)不同步地产生了萧条和自由扩张，这使得全球充斥着被统一管理的寻求回报的货币。打包的债券具有独立的评级机构所赋予的风险权重，它吸引全球投资者试图取得各自想要获得的美元计价资产的数量。由此明斯基发现被担保的美国抵押贷款的价值已经超过了联邦政府债券的市场价值，次贷危机很快在全球蔓延也就不足为怪了。 第二，证券化使银行(狭义上定义为吸收存款和发放贷款的金融机构)的重要性相对下降，这有利于市场发展(银行持有的金融资产的份额从20世纪50年代的50%下降到90年代的25%。)这种发展本身是实行货币主义促成的(1979-1982年，它消灭了部门经济中有监管的部分，有利于相对无监管的“市场”)，但它也受到金融领域持续退让的刺激，这些金融领域已经放弃了对银行的规章、监管和惯例。非银行金融机构可以吸收能够按市场利率付息的可核对存款，商业票据市场允许公司绕过商业银行，票据规模迅速增长，这两个方面对银行业务竞争不断加剧，挤压了银行的盈利空间。明斯基(1987)观察到，银行要求将资产的利息率和支付债务的利率之差扩大450个基点(每基点等于0.1%)。这样能够补偿正常的资本收益率和对银行征收的存款准备金税(准备金是非盈利资产)以及客户服务成本。 相比较而言，金融市场因为不受存款准备金率、监管的资本要求以及银行业众多交易成本的约束，正好可以比银行扩张得更快，同时，金融市场在旨在使其更加安全的“新政”监管下显得更为自由超脱。这意味着，不仅金融部门中越米越多的机构不受大多数规则的监管，而且来自市场的“竞争”也迫使政策制定者放松对银行的监管。直到最终导致当前次贷危机的房地产繁荣之前，“商业银行”和“投资银行”并不存在什么本质区别。原本被“新政”改革变得非常安全的房地产市场，变成了一个巨大的全球性赌场。明斯基认为(p.51)，之所以兴起与房地产融资有关的“新政”改革，主要是因为人们普遍相信，短期抵押贷款特别是典型的具有大量气球膨胀式付款的贷款(分期付款中最后一笔比较大的贷款)，是产生大萧条的重要原因;令人感到讽刺的是，这种导致投机性繁荣空前高涨的房地产抵押贷款“创新”，恰恰又重新创造了产生萧条的条件。正如我们所提到的，美国的金融部门正处在一场向全世界扩散的金融危机 中。找出个中原因并认清所有后果需要假以时日。众多评论家们把危机称为“明斯基时刻”，并且质疑我们是否已经变成了一个“庞氏国家”。从这点看，我们可以推测过去十年的金融创新极大程度地扩张了信用规模，之后大幅推高了资产价格。结果，这不仅鼓励了更多的金融创新来充分利用赚取利润的机会，同时也加速了债务规模扩张和更高的杠杆水平。有四个因素打破了观点上的平衡，使人们从恐惧走向了贪婪:格林斯潘“作为”，也就是相信美联储不会再让糟糕的事情发生，这可以从以下方面得到印证，长期资本管理救援安排、在网络经济破灭之后迅速减息，以及美联储采用的称之为“新货币共识”的新操作程序，包括渐进主义、透明度和意味着没有意外的预期管理。克林顿繁荣和2001年的表面衰退，使人们重新审视经济增长，从此可以看出，经济扩张可以更迅猛而且不发生通货膨胀，衰退可以短暂而且相对无痛苦。所有这些助长了对风险的偏好，降低了对风险的补偿，鼓励了更高的杠杆比率。不仅如此，证券化、套期保值以及各种各样的保险如信用违约互换等，把风险转移到最能承担它的方面。如果明斯基能够看到过去五年的情况，他会把它称为激进的悬而未决的怀疑时期。 我们不晓得在当今是否还会出现大萧条，但已经出现了逐步扩张的监管运动。在本书最后一部分，我们将关注政策的取向。
• 改革的议程 在本书中，明斯基提供了一份集中在四个方面的改革议程: 大政府(规模、支出和征税) 就业战略(雇主的最后避难所) 金融改革
• 垄断 明斯基认为，各种资本主义经济都存在缺陷，但人们可以发展一种资本主义使缺陷在其中不那么明显(p.328)。正如上面所讨论的，他支持具有更低投资和更高消费的资本主义经济，前者保持了充分就业，后者精简了组织。明斯基要将政策重点从交换转移到就业方面。他担心，没有政府直接创造就业就不能达到或接近充分就业状态，这是明斯基自20世纪60年代初期就主张的立场。这样，他指向了各种“新政”就业计划，例如成立了民间资源保护队(CCC.)和全国青年管理局(NYA.)，指导创立全面的最终救助人计划，认为只有政府才能 提供具有无限弹性的劳动力需求，这对实现充分就业是必需的(p.343)。他估测全面实施计划的成本是国民产出的 1.25%，这与促进该项计划的其他方面的估计相一致(Harvey，1989;Wray，1998)，也与阿根廷和印度当前的实际情况相吻合。此外，明斯基还主张提供一份普惠性的儿童补贴，支出大约占GDP的1.33%(p.334)。与此同时，这些方案将代替那些福利支出和失业救济支出，比当前计划给予参加者更多的机会和尊严。而且，他的方案不太容易引起通货膨胀。福利事业给失业者发放补贴，会在不增加供给的情况下增加需求，与此不同的是，工作方案可以创造出有效产出。明斯基也预料到了会存在反对意见，认为充分就业必然伴随通货膨胀，这种充分就业通过提出相对固定和统一的计划工资，制定一个工资标准，实际上有利于稳定工资(p.348)。(在最近几年里，这些观点被“最终救助人”的支持者们详细地进行挖掘，他们与明斯基有相同的结论。)最后，明斯基通过取消工薪税和在不损失社会保障权益的情况下允许退休人员继续工作来消除劳动力就业的障碍。 明斯基更喜欢那些鼓励股权融资而不是债权融资的政策，例如取消企业所得税，可以把收益转给股东。因为他认为，银行的规模与和其开展业务的企业的规模有关系，他主张那些支持中小银行发展的政策(p.355)。他主张放松“新政”对中小银行的限制，以便这些银行能够提供更多满足小客户需求的服务。但是，美国的政策走到了相反的一面，在最后实施“新政”改革之前，最大规模的银行都免于受格拉斯-斯蒂格尔法的规制。因此，银行业变得比明斯基提出那些建议时更加集中，同时，如前所述，政策和创新都更加注重“市场”而不是“银行”本身，这也推动银行进步集中。明斯基极力主张，在储备金供应中，要通过转为使用贴现窗口而不是公开市场操作来加强对银行业的监管(p.361)。实际上，我们可以从后期被加拿大采用的一类准备金供应体系中理解明斯基的主张，由于“储备税”和对储备金余额支付的利息或者对透支款项的收费不断降低，所以这类储备金体系没有储备金要求。伯南克主席曾经出现过犹豫，美联储可以最初对储备金支付几年的利息，但为了应付后期出现的次贷危机，他提出更多使用贴现窗口的政策建议。虽然这是为了应对大范围的金融危机，但也许该领域中现实的政策是逐渐贴近明斯基的主张的。不过，在很大程度上，随着“新政”的限制被撤销，政策离明斯基的主张渐行渐远，金融制度不断“自由化”，结果可以预见。 后来，在利维经济学院，明斯基继续开展支持现代资本主义制度的政策研究工作。他认为，资本主义富有活力而且形式多样，20世纪30年代的改革已经不再适应资本主义的资本管理模式(Minsky，1996)。资本主义发展的这个阶段并没有同时兴起新保守主义观念，来消除“新政”和“凯恩斯时代”政策的影 响。在美国以外，新保守主义也称为“新自由主义”。从金融监管机构到退休金公共支付机构，所有的财产都受到私有化的威胁(Wray，2005)。然而，明斯基认为自由市场观念非常危险，特别是在货币管理阶段。令人感到讽刺的是，由于当时私人债务水平低、个人资产组合中完全是国债以及对产生保守行为的大萧条的记忆，“看不见的手”在战后早期没有产生巨大的破坏作用。不过在当前，私人债务比例已提高很多，而且在贪婪超过恐惧的环境中，杠杆作用持续了儿十年，“看不见的手”鼓励了更为冒险的行为。 因此，明斯基在20世纪90年代设计出的可供选择的政策建议是，降低不安全性、提升稳定性以及鼓励民主政治。他继续支持创造就业、更大的薪酬平等和儿童补贴。明斯基和利维经济学院的其他学者一道，共同促使克林顿总统开创了社区发展银行制度(Minskyetal.，1993)。他的主张比已经被实际采纳的方案还要深入，他认为应该扩大融资服务的范围，要为那些享受不到服务的家庭提供融资服务。他支持利维经济学院学者罗尼·菲利普斯提出的主张，要建立一个“小”银行制度，可以提供保证金并只持有最安全的资产(国债)(Minsky,1994)。换句话说，明斯基为金融部门提出了政策建议的范围，而金融部门实际采用的政策却几乎是背道而驰。

 第1章 经济进程、行为和政策

• 有的人主张，资本主义社会是不平等的和无效率的。但贫困、腐败、公共福利设施和私人权力的不平等分配以及导致低效率的垄断等(这些概括起来的结论就是，资本主义是不公平的)，也并不总是与资本主义经济体系相伴而生。尽管不平等和无效率令人反感，但也没有科学的法律和历史证据证明，为了能持续存在，一种经济制度必须符合公平和效率的标准。不过，如果资本主义经济总是在即将到来的资产价格崩盘、就业崩溃的威胁与加速的通货膨胀、猛烈的投机行为的威胁之间摇摆不定，那么它就不能继续维持下去，尤其是当上述威胁被人们不断感受到之后。如果市场机制运转良好，我们必须做好准备以控制因经济周期引起的不确定性，以便指导投资的预期能够使经济处于平稳健康的状态。

 新古典总需求理论：总结

• 新古典总需求理论:总结 新古典总需求理论是一个包含多层内容的体系:劳动需求和供给决定就业、真实工资，将就业引入生产函数后还可以决定产出。产出在消费和投资之间的 12 Irving Fisher,The Purchasing Power ofMoncy(New York:Macmiltan & Co.,1911) 13在凯恩斯理论中，货币从来都不是中性的。列昂惕夫在对《通论》的评论中[The Fundamental AssumptionofMr. Keynes’Monetary Theory of Unemployment,Quarterly Journal ofEconomics S/(Nov.1936)]指出，恩斯的系统是非中性的。在对列昂惕夫和其他反对者[“The General Theory of Employment”Quarterly Journal ofEconomics S1(Feb.1937)的反毅文章中，凯恩斯辩论道，货币中性论的假设使古典经济学成为一个特例。凯恩斯的反对者，如弗里德曼(参见“The Role of Monetary Policy”American Ecomomic Review 56(March 1968),pp.1-17，以及卢卡斯，参见Studies in Business Cycle Theory(Cambridge:MITPress,1981)，在主张货币长期中性时，采用了各种权宜之计以实现暂时的货币非中性。 分配反映了生产力和利率(由储蓄和投资过程决定)决定的节俭程度之间的一种调和。货币数量理论决定了价格，但是真实变量--生产、就业、生产技术、投资等--的确不受货币的影响。 新古典总需求理论是用于解释相对价格和产出的模型之延伸。每一种商品及其市场都可以被看做一个独立的实体，这样的话系统可以满足所有商品市场和货币市场同时达到出清状态。在这里，货币作为特定商品的替代品或互补品;然而，在总需求理论中，过剩的货币供给有可能产生对商品的过度需求。但是对商品的过度需求会导致商品在市场出清时的货币价格上涨。一般来说，在给定货币工资的情况下，较高的价格水平会降低真实介格或实际工资。这样的话，如果将货币数量理论加入到相对价格决定体系中，就可以建立一个相互依赖的一般模型。 新古典模型是一个充分就业模型，所有愿意在现行实际工资水平就业的人都被雇用。市场动力主要是指总需求的动力。假设一个市场--可以是除臭剂127市场、劳动市场或者储蓄-投资市场-中的非均衡主要由自身的市场动力解决。我们讨论的是经济如何从最初的不平衡达到均衡状态，但是经济是如何通过自身运行方式达到初始条件的，这与我们的分析无关。 在新古典理论中，外界的冲击破坏市场的平衡，市场又将其转变成新均衡的决定性因素。也许以上观点和金融不稳定假设--是本书后面的核心内容--的基本分歧主要在于对非均衡的观点以及这些不平衡是怎样产生的。对于新古典综合理论来说，对充分就业-稳定价格水平均衡的偏离必然是由外界冲击引起的;严重的偏离，比如20世纪30年代的经济大萧条、20世纪60年代中期持续很久而且不断加速的通货膨胀，以及1974-1975年和198-1982发生的严重经济衰退则是由外界剧烈的冲击引起的。因此，在新古典理论者的观点中，只要经济表现不合意就是外部冲击导致的。通常的肇事者总是货币体系和政府。经济萧条和通货膨胀是货币制度结构、货币政策实施，以及影响制度或改变政府行为水平的政府政策共同导致的。特别地，要了解货币体系出了什么问题只需要了解货币数量行为。货币制度和货币市场的行为及其演变决定了货币的变化，而这种没有差动效应(differentialeffect)的货币变化是允许存在的--尤其当是由货币变化引起经济动荡，而非经济环境的不断变化导致货币变化时。
• 在解释我们经济中的行为以及为经济制定政策的时候，新古典模型并不具有说服力。它忽略了太多的因素，或者说运用了太多的假设。新古典理论--以及以其为基础建立的新古典综合理论--对于制定经济政策确实有一个重要而有用的贡献。该理论说明了，竞争市场机制能够按照消费者的需求进行生产， 虽然这是在严格的条件下才成立的，这意味着，对于那些具备合适条件的分支部门来说，市场是可依赖的，尤其是如果市场在以下情况中不起决定性作用的时候:(1)经济的总体稳定，(2)投资速度甚至投资方向的确定，(3)收入分配，(4)那些每一单位产出或劳动都需要使用大量资本资产的部门之价格和产出的确定。最后一点是通过将新古典理论处理资本资产的定价方式和收益的特殊路 128径，与返还资本资产(由我们经济中所确定的)的实际路径相比较而得出的。 因此，古典理论的一个重要定理--它作为连贯性可能存在的证据--还是有价值的。经济的需求曲线反映了消费者偏好--当收入分配被人们所接受，并且津贴被作为偏好系统的文化决定论时。当特许权税和津贴既用于限制产出又用于扩大产出时，连贯性将能得以维持。然而，连贯性能够维持的自由放任市场经济已经不再存在了;事实是，一旦游戏的总结果被非法操纵的话，那么对游戏细节的干预都将是没有意义的。

 第6章 当代主流理论：后凯恩斯综合理论

• 对资本主义经济表现的解释强调了投资、投资的融资途径以及融资承诺的影响。凯恩斯分析的核心部分是，通过考虑存量资本资产的收益性、投资和持有资本资产的资金状况以及投资的资金供给状况，建立了有效投资需求理论。在这个理论中，投资是一个耗时的过程，主要依据对利润的预期，因此投资决策永远都是在不确定的环境下作出的。由于不确定性的存在，投资者及其资金提供者会追求能够抵抗偶然不利情况的资产和负债结构，同时在经济环境发生变化以及他们对未来经济的预期发生改变时调整自己的投资组合。
• 20世纪30年代的经济大萧条期间，金融体系崩溃，产出、就业和资产价格大幅下滑，凯恩斯的《通论》正是写作于那之后。其理论的核心部分是在不确定性和资本主义金融环境下分析投资问题。对于经济理论的发展来说，不幸的是，在理解我们的经济是如何运作的以及怎样设计政策以改善经济业绩时，对凯恩斯《通论》的规范解释都忽略了凯恩斯的经济周期投资理论和不确定环境下的投资金融理论，这些存在重大缺陷的理论进而发展成今天的正统理论。凯恩斯闪烁着智慧光芒的理论，被一群只会提出平庸政策建议的经济学家们解释得毫无出彩之处。7 对《通论》的主流解释将凯恩斯理论与古典理论(见本书第5章)相结合，并称其为新古典综合理论。虽然凯恩斯在《通论》中建议经济学家们用一种全新的观点来研究经济，但是今天的主流理论中仍然只是保留了能够与旧理论统134一的那部分内容。主流理论忽视了凯恩斯的一-个重要观点，即经济总是处于一种暂时状态，因为它要为了应对经济内部破坏平衡的力量而积累。凯恩斯在 1935年提出的理论中阐述道，在资本主义经济中积累的结果是，经济的成功运行只是一种暂时的状态;不稳定性是资本主义内在的不可避免的缺陷。 普遍的观点是，大萧条是由各种特殊因素引起的。这个观点认为，合意的政策能够确保这种经济萧条不会再次发生。20世纪50年代和60年代的主流理论似乎认为，只要政策得当，那么充分就业状态和稳定的价格就能够实现并得以维持。内在的破坏性力量被忽视了。新古典综合理论变成了一个没有资本家、资本资产和金融市场的资本主义经济学。这样导致的结果是，今天的主流理论中，已经几乎没有凯恩斯的思想了。

 劳动力市场：决定总需求还是由总需求决定

• 劳动力市场:决定总需求还是由总需求决定 凯恩斯思想的一个中心是，就业水平不是由劳动力市场内生决定的。正如前面所提到的，古典总需求理论模型认为，劳动力市场上的供给和需求条件决定了就业和实际工资。均衡的就业水平反映了企业的生产特性和家庭的偏好系 8国家临时经济委员会(Temporary National Economie Committee,TNEC)是为了对经济力量集中度进行彻底的研究而于1938 年成立的。参见Ellis W.Hawley, The New Deal and the Problem ofMonopoly(Princeton:Princeton University Press,1966)TNEC变成了一个争论经济不景气和经济衰退原因与应对策略的论坛。 9 Alvin Hansen, Monetary Theory and Fiscal Policy(New York:McGraw-Hill,1949)是对凯恩斯思想一个较为成熟的闹述。Alvin Hansen,Fiscal Polity and Business Cycie(New York:Norton,1941)是更早的一个阐释版本。Henry C.Simons 的评论性文章，“Hansen on Fiscal Policy”JournalofPolitical Economy L,no.2(April 1942),pp.161-196;被 Economic Policy for a Free Society,op.cit.引用，这其中建立了一个“反对凯恩斯观点”的模型。Simons的评论既可以根据各位读者的喜好而理解成一种不公平的攻击，也可理解为对干预派经济学家诡辩性(sophisticated的一种攻击。 统。在该理论中，劳动力市场简直被看成了豌豆市场或玩具枪市场。古典理论 137设想市场是这样起作用的，如果劳动力市场中出现了不平衡，不管是劳动供给过剩还是需求过剩，实际工资的变化将会消除不均衡状态。一旦就业水平给定，经济的生产特点(生产函数)就可以确定产出。 与以上古典理论不同的是，凯恩斯从对产出需求的决定因素开始阐述:家庭和企业的产出需求是从纯理论中推导而来的，政策模型中加入政府的产出需求，而总需求是各部门需求之和。倘若劳动需求小于或等于现行工资水平下能够雇用到的工人，那么就业水平就等于由产出决定的劳动需求。根据凯恩斯的观点，在通行的货币工资下劳动的供给可能会超过需求，而且为了应对失业而采取的行动对于消除过剩的劳动供给可能是无效的。凯恩斯认这种存在非自愿失业的状态也是均衡状态。很显然，这是一个存在过剩劳动供给/劳动需求的状态，也确实存在不断下降的货币工资，仅仅在市场对过剩供给作出的反应不能够有效消除过剩供给的时候，才算达到了均衡状态。 在考虑消除过剩劳动供给或需求的过程中，有必要区分一下市场自身的反应和市场之间的反应。市场自身的反应包括商品或服务的价格和数量的变动。而市场之间的反应则是市场自身变量的变化是如何影响其他市场的供给或需求条件的，以及其他市场是如何对该市场作出反应的。在劳动市场上，市场内的变量是指劳动的货币工资和实际被雇用的劳动数量。根据凯恩斯的理论，过剩的劳动供给会导致货币工资下降，货币工资下降会降低产出的供给价格和雇用工人的收入，降低的收入会减少对产出从而对劳动的货币需求。在较低的货币工资水平下，产出的供求都将降低，从而导致物价降低;降低的货币工资并不一定降低实际工资。因此，劳动市场变量的变化对劳动供求之间关系的影响是，最开始的过剩劳动供给也许不能被消除。 尽管价格和工资的下降不一定能通过市场的自身行为消除劳动的过剩供给，但是它可能会对其他市场产生影响。在凯恩斯的理论框架内，这个问题转化成“下降的货币工资和产出价格是如何影响消费和投资支出的”。货币工资的下降通过提高实际货币供给从而降低利率。这个影响在工资和价格下降的时候138对消除过剩供给的力量是很有限的。此外，货币工资和价格的下降减少了家庭和企业用于履行应偿债务承诺的现金流，所以从-开始这就使事情变得更加糟糕。 新古典综合理论的精髓在于吸收了凯恩斯的理论框架，也就是总需求决定了独立于实际货币工资的劳动需求，并由此表明市场过程将最终保证充分就业。如果存在过剩的劳动供给，那么市场就必须改变产出需求，以使劳动的需求曲线向右上方倾斜。因此，过剩供给能够被及时地消除，因为总需求增加，所以 劳动需求的数量增加。 新古典综合理论最主要的原则--市场具有自动达到充分就业状态的机制--是有力的。该理论继承了凯恩斯的大量观点-其基本分析工具和失业均衡的初始状态都是符合凯恩斯思想的。他们还同意以下观点，即由于工资既是成本又是收入，所以劳动市场依靠自身消除失业是不可能的，并且承认通过减少工资，进而降低利率(通过增加实际货币供给)从而传导到投资的路径将难以实现接近充分就业的状态。然而，通过给出一个合理假设，即在同样的收入条件下，一个较富有的消费者会比较贫穷的消费者支出更多，新古典综合派就能够说明市场经济存在一种内在的机制，从理论上保证劳动的需求曲线与古典的供给曲线相交于充分就业的一点。这种市场内在机制是通过消费-收入关系发生作用的，所以取决于实际工资的数量，在任何给定的投资水平下，价格下降将导致消费一收入曲线向上移动和需求增加。这种对总需求真实的影响使得劳动市场成为决定总需求的主导力量，尽管可能会存在劳动市场就业暂时不均衡的 状态。 新古典学派得出的这个结论与凯恩斯的结论有着根本的分歧。在凯恩斯的观点中，劳动市场并不决定就业和产出。货币工资被作为成本，从而产出的供给条件决定于外在因素，货币工资在确定产出价格的过程中扮演着重要的角色。凯恩斯认为，货币价格和相对价格由劳动市场和产品市场共同决定。

 第8章 投资和融资

• 投资和融资 在资本主义经济中，利润驱动着企业并为其带来报酬;它们使过去的投资 191有利可图，同时又引致未来投资。现实表明，今天的利润取决于今天的投资;在极端抽象的模型中，工人将其所有的工资都用于消费，而资本所有者则将利润全部用于储蓄，从而利润等于投资。如果将上述模型拓展一下，不仅仅考虑最基本的结构和简单的行为，投资也仍然是利润的最主要的决定因素(虽然不是唯一因素)。 生产投资性产出时必须要进行融资。此外，获得资本资产的所有权(或者是其头寸)也必须进行融资。因此，融资行为影响着资本资产的价格、投资的有效需求和投资性产出的供给价格。 一旦弄清楚投资的决定性因素，那么就可以对金融不稳定理论给予完整的阐述和解释。投资是资本主义经济运作的最本质要素:政府赤字、消费行为和货币工资路径都是次要的。正如我们所熟知的，当劳动市场制度发生大的变化以及政府力量很小的时候，我们这种经济中最基本的周期性特征就非常明显。尽管货币工资和政府预算的走势能够放大或抑制经济的不稳定，但是资本主义经济中的周期性特征则取决于利润、资本资产价格、金融市场条件和投资之间的关系。 经济政策可能会通过影响投资过程、工资和政府预算来影响经济走向不稳定的趋势，但是在资本主义经济范围中，金融不稳定性不可能被完全根除。尤其是，政府的反周期赤字现在削弱了经济陷入衰退的不稳定性，而长期的政府赤字则加剧了经济过热或者说是通货膨胀式的不稳定性。 为生产投入品而支付货币的企业投资预期能获得超过当前或付现成本的收 192入。在资本主义经济中，这种超过成本的收入被用作资本资产，并成为投资收益。一项投资类似于一个债券，是用今天的货币换取未来货币的过程。一位资本资产的所有者拥有一种特殊的或有合同，这份合同说明了资本资产将能获得的货币(利润)取决于厂商的经营状况，从而取决于该行业和整体经济的运行状况。 投资包含了使用劳动和机器来建造厂房和设备的过程，它在现在的经济中可能要昂贵得多，并且可能需要经历一个漫长的过程(核武器工厂就是一个极端的例子)。但是生产投资性产出的工人和用于为投资性产出融资的债务工具的所有者，必须在投资性产出的生产阶段得到报酬。投资性产出的生产者为这些而支付的货币，要么通过生产性或投资性厂商的内部渠道获得，要么通过外部渠道获得。企业投资必须制定一个为投资性产出融资的方案。投资决策一-获得资本资产的决策--常常是关于债务结构的决策。 本章以及接下来的章节将给出一种看待资本主义经济中各种金融关系的方法，这种方法将现金流和现值的概念引入投资理论中。现金流承诺、现值计算和持有的流动性资产取决于金融市场的发展如何影响经济主体的行为和生存能力。因此，经济的稳定性取决于投资的方式和为资本资产头寸融资的方式。可能有人会说，不稳定性取决于系统的内部而非外部机制;我们的经济之所以不稳定是因为它受到了石油、战争或货币的意外冲击，而不是经济的本质所导致的。 金融不稳定性理论的基本原理可以从凯恩斯的《通论》、费雪对债务通缩的描述，以及西蒙的著作中推导出来。那些经历了20世纪30年代的经济学家们在解释当时的经济现象时，不会忽略金融崩溃以及随后一段时期的投机行为。在一本由20世纪基金(Twentieth CenturyFund)于20世纪30年代资助出版的专著中，埃文斯克拉古(Evans Clark)和合著者提出了一种对债务如何影响经济体系走势的解释，正是这种经济体系走势导致了1933年经济的崩溃并成为之后经济复苏的一股阻碍力量。2 由于对凯恩斯理论的主流解读被归入传统经济学的范畴，因此他对20世纪20和30年代最为明显的金融和债务结构问题的强调都没有受到关注。在今天的主流经济理论中，经济学家们分析了一种抽象的非金融经济。经济学家们认为，这种抽象的非金融经济的理论，对于有着复杂金融货币制度和经济惯例的经济来说非常有效。正如我们前文所指出的，这种逻辑上的缺失是一种信仰行为，而在新古典综合理论基础上提出的政策建议正是以这种信仰行为作为基础的。 1 John Maynard Keynes, The General TheoryofEmployment, Interest and Money(New York: Harcourt Brace.1936);Irying Fisher,“The Debt-Deflation Theory of Great Depressions”,Econometrica 1(Oct. 1933),pp.337-357;Henry C. Simons, “Rule vs. Authorities in Monctary Policy”,Economic Policy for a FreeSociery(Chicago:University ofChicago Press,1948);Charles P.Kindleberger,Manias, Panics and Crises:A HtstoryofFinancial Crises (New York: Basic Books,1978) 2 Twentieth Century Fund,The Internal Debt of the United States (New York: The MacMillan Co.,1933)andDebts and Recovery(New York: The MacMillan Co.,1938). 现代的正统经济学不是也不能作为经济政策制定的基石。 从某种意义上来说，20世纪20和30年代所忽略的那些思想比现在所保留下来的理论要重要得多。凯恩斯提出了投资理论(说明了为什么我们的经济这么容易受到波动的影响)，以及投资的融资理论(与我们今天所处的经济有着不同寻常的相关性)³，但是这个理论在由希克斯、汉森和萨缪尔森所主导的传统凯恩斯理论中被忽略了。 投机性繁荣发生的方式，以及一个不稳定的、存在危机趋势的金融和经济系统发展的方式，对于与所研究经济有关的经济运转过程的任何描述都有着特殊的重要性。在一段增长相对稳定的时期出现的不稳定会转变成一种投机性繁荣。这是因为，作为对经济成功运行的反应，商业企业(公司)和金融中介织组可接受的和预期的债务结构发生了改变。在不稳定性的分析中，投机性繁荣以后的投机性恐慌、债务紧缩和深度衰退以及衰退之后的经济复苏，都比不上持续稳定增长时期经济发展所产生的金融脆弱性和不稳定融资结构重要。

 各种融资类型的权重

• 正在实施的投资项目导致与利率有关的资金需求非常缺乏弹性。这是因为一个进行了一半的投资项目如果用未来利润来衡量的话是没有任何价值的，只有在项目完成并且投入使用后，才能具有价值。投资项目中的每一步都需要按期支付和融资。延误需要付出很高的代价，因为用于为投资融资的负债是要支付复利利息的。由于复利的存在，利息的变化影响着生产周期较长的投资项目的成本，其成本要远远高于单利计息情况下的成本。因此，对于那些需要长期实施以及有着很长的预期使用寿命的项目来说，利息的变化带来的影响远远大于对那些短期投资的影响。开始计息时沉淀成本就会增加。投资项目用于生产时预期产生的收入流必须足够大，以至于其资本化价值超过完成项目的所有成241本，包括所有的利息支出。 因此，利息既进入项目的成本又进入资本资产的价值。预期准租金的现值决定了已完成投资项目出售时的最高价格，同时它也是任何抵押贷款的基础。对于一个可以通过融资来实施的项目来说，准租金的现值必须高于项目的成本。因此，一旦开始实施一个投资项目，项目的成本和未来准租金的现值(从该现值可以得知项目的融资可行性)就会受到利率变化的影响。应通过当前和预期利率计算投资项目的总成本和现值，以决定该项目是否应该实施。一旦项目开 始实施，如果利率下降的话，已完成项目的成本将下降，项目的现值将比最初计算的要高;反之亦然。
• 如果一项投资是由一家公司的内部资金进行融资的，那么在利率上升时其付现成本并不会增加。这时，项目的现值将不必随着市场利率的调整而重新计算。因此，一个一直获得正利润的公司很难认识到投资项目已经失败。然而，如果一项融资所用的资金是来自融资市场，而且短期债务的偿还依赖于买卖债券所获得的现金余额，那么在项目进行的过程中，利率的上升可能会使一开始能够产生利润的项目变为一个必然走向破产的项目。

 结论

• 结论 我们经济的不稳定是因为资本主义融资。如果对冲性融资和投机性融资的某种比例，以及投资的外部融资和内部融资的某种比例在经济中暂时占有支配地位，那么，在经济内部就存在改变这种比例的动机。任何暂时的经济稳定都会转变成经济扩张，这其中投机性融资和投资的外部融资增加。投资繁荣会剥夺投资主体的流动性，提高金融机构的债务-权益比。当成功的经济运行使得投资者相信以前的甚至是现在的安全边际太高的时候，安全边际会慢慢被侵蚀。只要短期或长期利率上升到足够高，投资繁荣的局面就会被打破，现值关系从而变得不那么相关甚至逆转。这些通常是发生在投机性融资需求增加，从而导致利率、劳动力工资和原材料价格上升之后，那时利润额以及偿还过去债务的能力也会变弱。 投资繁荣的打破是导致金融危机、债务通缩和大萧条，还是导致没有造成 混乱的不景气，这取决于经济的总体流动性、政府部门的相对大小和联储作为最后贷款人的干预程度。因此，最后的结果取决于融资的结构特征和政策。但是向投机性融资和投资的债务融资的发展趋势本身是制度结构和政策预期的结果。有可能在其他的制度和政策之下，经济遭遇金融危机的可能性要低于现在。 事实证明，自20世纪60年代以来，金融危机的严重性有所提高。要想让政策有效，就必须在政策中反映出对这种趋势个中原因的理解。
• 结论 我们经济的不稳定是因为资本主义融资。如果对冲性融资和投机性融资的某种比例，以及投资的外部融资和内部融资的某种比例在经济中暂时占有支配地位，那么，在经济内部就存在改变这种比例的动机。任何暂时的经济稳定都会转变成经济扩张，这其中投机性融资和投资的外部融资增加。投资繁荣会剥夺投资主体的流动性，提高金融机构的债务-权益比。当成功的经济运行使得投资者相信以前的甚至是现在的安全边际太高的时候，安全边际会慢慢被侵蚀。只要短期或长期利率上升到足够高，投资繁荣的局面就会被打破，现值关系从而变得不那么相关甚至逆转。这些通常是发生在投机性融资需求增加，从而导致利率、劳动力工资和原材料价格上升之后，那时利润额以及偿还过去债务的能力也会变弱。 投资繁荣的打破是导致金融危机、债务通缩和大萧条，还是导致没有造成 混乱的不景气，这取决于经济的总体流动性、政府部门的相对大小和联储作为最后贷款人的干预程度。因此，最后的结果取决于融资的结构特征和政策。但是向投机性融资和投资的债务融资的发展趋势本身是制度结构和政策预期的结果。有可能在其他的制度和政策之下，经济遭遇金融危机的可能性要低于现在。 事实证明，自20世纪60年代以来，金融危机的严重性有所提高。要想让政策有效，就必须在政策中反映出对这种趋势个中原因的理解。

 第10章 资本主义经济中的银行业

• 我们要仔细考察银行业务的发展，在此过程中，要充分了解银行业在资产、负债、服务费等方面的各种产品特性。私人银行将位于从全能银行到高度专业化银行的一个序列中，几乎成为一类银行(花旗集团将会和拉扎德公司共存)。

 产业政策：大公司主导情况下的其他选择

• 铁路产业不仅是资本密集型产业，也是劳动密集型产业。从多种形式的收入分配中近期应该汲取的一个教训是，各种补助金和免税的收入通常会被转化成更高的工资和对雇员更加繁琐的官僚机构。一项政府出台的政府产业工资政策是政府在该产业进行大量投资的前兆，例如铁路产业和核能制造产业。尽管统一的工资和收入政策由于不能执行而显得不切实际，但政府出台的政府雇员合同工资政策是有效的。

 结论

• 结论 20 世纪 60 年代中期以米的政策失灵与过于陈腐的传统经济学分析有关。反过来，这种陈腐的经济学分析，与凯恩斯经济学从对资本主义的严厉批判转为一系列无足轻重的政策操作有关。凯恩斯主义的主要成果是，资本主义存在固有缺陷，主要因为它不能很好地配置资本，这对当前的政策措施不具备启发意义。对经济的政策思考和主流经济学分析忽视了美联储进行最终贷款人干预的必要性和有效性。 凯恩斯之所以认识到了资本主义的固有缺陷，是因为与他的前辈、同时代者和后来人相比，他理解了使用资本的资本主义经济中融资和与时间相关的方面。大政府使维持利润社会化以及最终贷款人的混合政策，这些被凯恩斯分析合法化的内容消除了发生大萧条的可能性。大政府导致的结果是，把竞争市场作为抑制通货膨胀压力工具的制度是合意的。必需的大政府能够(而且也会)向所有人提供最低生活保障和服务，从而使自由市场会导致劳动标准下降的论断变得无关紧要。一旦我们认识并且接受这样的事实，即足够大的政府限制总利润波动是资本主义经济取得成功的前提条件，经济就能被调整以消除阻止竞争的障碍，同时简化债务结构。只有对资本主义持批判态度的经济学才能成为资本主义成功政策的指导。 370 上面所提到的政策建议更适合被诠释为一份可供讨论的议程，而不是一个 无可争辩的方案。相关的分析主张要进行系统的全方位改革，而不是一项项独立的改变。对资本主义的问题并没有一个简单的答案，也不存在任何可以转变为动人词汇和可执行口号的办法。 任何收益都有成本。但是在以前的经济中，收益可能先于成本。在 1946 年至1966年，我们的经济与其他发达资本主义经济一道，得到了长期的改善，使人们的生活水平在1966年末比1946年整体上有了实质性的提高。1966年以来，经济更加不稳定，进一步的收益变小了而且不那么可靠了。不仅如此，还出现了几次大萧条的威胁，几乎断送了 1946 年至 1966 年之间的成果。 正当我们保留大政府的实力以防止出现大萧条时，我们有必要调整经济，降低由于大政府的存在而形成的通货膨胀压力。这种调整只能取得短暂的成功。在最初的间隔之后，资本主义金融所固有的不平衡趋势将再次把融资体系推向脆弱的边缘。此时，就要呼唤新的改革时代的到来。我们不可能一劳永逸，刚刚被一整套改革打退下去的不稳定性，不久后会以新的装束粉墨登场。

 来自微信读书