《企业融资：从天使投资到IPO》读书笔记

《企业融资：从天使投资到IPO》

 廖连中

 158个笔记

 作者简介

• 擅长企业管理运营、股权投融资、债权投融资、风险投资、私募股权、资产配置及运用金融工具服务实体企业。

 内容简介

• 本书详细介绍了6种股权融资模式：天使投资、股权众筹、VC投资、PE投资、新三板以及IPO。理论讲解和案例模板非常值得需要摆脱资金困境的创业者学习。本书提供了详细的融资操作指导，包括融资之前的心理准备、法律准备、股权准备以及财务准备、如何撰写融资计划书、如何制定Term Sheet核心条款等。这些都是具有可操作性的内容，可以帮助创业者有效融资。另外，本书详细介绍了IPO三大方式、具体流程以及注意事项，还有上市企业如何进行战略扩张，这些对于谋求上市的企业来说是必须学习的内容。

 前言

• 确定了融资计划，创业者就要开始为寻找合适的投资人发愁了。因为大部分创业者都是第一次创业，人脉资源比较少，苦于找不到投资人也是很正常的。但是，如果可以报名参加创业孵化器路演，这将是一个不错的接近投资人的机会。创业孵化器路演活动由创业孵化器主办，邀请了众多创业导师、天使投资人作为嘉宾，符合条件的创业者可以报名参与。路演时，创业孵化器一方作为主持人，创业者负责对自身项目的市场前景、商业模式、团队情况等进行讲解，创业导师、投资人会与之交流，探讨项目。不过，参加创业孵化器路演有一些技巧，包括讲解PPT要尽量简明扼要、讲述自己的创业故事引发投资人的兴趣、提前预测投资人的提问并想好如何回答等。另外，最常见的联系投资人的方法是将商业计划书发送到投资人的邮箱里。一般情况下，业内著名投资人的邮箱都是对外公开的，创业者可以通过报纸、网络等获取投资人的邮箱地址，然后将商业计划书发给投资人。
• 本书内容及体系结构第1～2章：讲述创业者融资之前应当对资本市场的认识、了解以及心理、法律、股权和财务方面的准备。第3～4章：讲述如何撰写让投资人一见倾心的商业计划书以及如何看懂投资人表明投资意向的投资条款清单。第5～9章：讲述企业上市之前的股权融资方式，包括天使投资、股权众筹、风险投资、PE投资、新三板融资等。第10～12章：讲述企业上市的3种方式、上市流程以及上市需要了解的红线和被否原因。第13章：讲述企业上市后的扩张战略，包括兼并与收购、多元化经营以及一体化战略。

 1.1 企业初期的资本层次

• 天使投资现在共有5种模式，包括天使投资人、天使投资团队、天使投资基金、孵化器型的天使投资、平台型天使投资等，如图1-1所示，下面分别作具体介绍。
• 1．天使投资人天使投资人大多是有一定财富积累的企业家、成功创业者、VC等，这些人在投资后积极为公司提供战略规划、人才、公关、人脉资源等增值服务，是早期创业者的重要支柱。随着天使投资的发展，李开复、雷军、马化腾等现阶段著名的天使投资人越来越多。国内成功的民营企业家逐渐发展成为天使投资的主力军。除此之外，手头有闲置资金的律师、会计师、企业高管以及行业专家等也在做天使投资。2．天使投资团队天使投资人模式有一定的局限性，比如项目来源少、个人资金实力不够大、投资经验不足等。于是，一些天使投资人开始组织在一起，做成由几十位天使投资人构成的天使俱乐部或天使联盟。天使投资团队有非常多的优势，比如汇集项目来源、成员之间分享行业经验和投资经验等。有一些天使投资团队的联系非常紧密，还会通过联合投资的模式对外投资。典型的天使投资俱乐部和天使联盟包括上海天使投资俱乐部、深圳天使投资人俱乐部、亚杰商会天使团、K4论坛北京分会等。3．天使投资基金随着天使投资的进一步发展，产生了天使投资基金等机构化天使投资模式。有些资金充足、活跃于创投圈的天使投资人设立了天使投资基金，进行专业化运作，比如，新东方董事徐小平设立的真格天使投资基金。另外，还有一类天使投资基金与VC形式相同，但是投资规模较小。这些基金的资金来源是从企业、外部机构、个人那里募集的，比如创业邦天使基金、联想之星创业投资等。天使投资基金的资金规模一般为几千万元，单笔投资额度为数百万元左右。他们经常与A轮VC联合投资，通常是作为领投，要求进入董事会。
• 4．孵化器型的天使投资创业孵化器一般建立在各个地区的科技园区，主要为初创公司提供启动资金、廉价的办公场地、便利的配套措施以及人力资源服务等。在企业经营方面，孵化器还会给创业公司提供各种帮助。我国科技部办公厅发布的《科技企业孵化器认定和管理办法》指出：“孵化器的主要功能是以科技型创业企业为服务对象，通过开展创业培训、辅导、咨询，提供研发、试制、经营的场地和共享设施，以及政策、法律、财务、投融资、企业管理、人力资源、市场推广和加速成长等方面的服务，以降低创业风险和创业成本，提高企业的成活率和成长性，培养成功的科技企业和创业家。”美国硅谷的Y Combinator是全球最知名的创业孵化器。他们吸引了很多知名的天使投资人加入，孵化出的创业公司被其他天使、VC争相投资。Y Combinator对每个创业项目的投资不超过3万美元，占5%左右的股份。他们会给每一位创业者安排教练和创业课程辅助，但是不提供创业场地。国内的创业孵化器也有了一定的发展，后续潜力巨大。典型代表是李开复成立的创新工场、天使湾创投的20万元8%聚变计划，以及北京中关村国际孵化器有限公司等。
• 首先，股权众筹项目需要的是种子轮或天使轮融资。一些已经经过种子轮和天使轮融资的项目，接下来就需要进行A轮融资，而且估值相对较高，最后的结果往往是不能众筹成功。因为股权众筹平台一般不接受发展期甚至后期项目，他们只接受需要进行种子轮或天使轮融资的项目。比如，大家投对项目的要求是还没有引入A轮风险投资，融资金额在20万～1 000万元。深圳天使客股权众筹平台对项目的要求与大家投类似，把众筹项目的融资阶段定位在TMT（Technology Media Telecon，未来互联网科技、媒体和通信）领域天使阶段和Pre-A（介于天使轮和A轮之间）阶段。进行天使轮融资的众筹项目估值必须低于1 500万元，出让股份在20%左右。进行Pre-A轮融资的项目估值必须低于4 000万元，出让股份在5%～10%。其次，股权众筹的单笔金额小。如果你的项目需要上千万元融资，那么就不适合进行股权众筹。以谷歌最神秘的项目Google X为例，如果要进行股权众筹，其动辄上亿元的融资需求是大多数投资人都承担不了的。如果每位投资人根据自己的能力投资几十万元，投资人数又将会超过中国证监会规定的200人上限，所以难以进行股权众筹。因此，股权众筹要求项目的单笔融资金额要小。毕竟股权众筹还不是当前股权投资市场的主要渠道，如果融资额度太大，就会加大这种投资方式的风险，不利于后期发展。通过对众多股权众筹平台分析，我们认为股权众筹项目融资为50万～500万元比较合适。最后，股权众筹的参与者多，专业性不高。项目在股权众筹平台上线后，面对的是几千个甚至几万个普通投资人的挑选，最终由200个以内的投资人认购众筹金额。大多数投资人通过自己的分析判断在线上做出投资决定，而不是由传统的精英投资机构聘请专业分析人员来做行业分析，所以项目的专业性一般较低。如果项目过于晦涩难懂，普通投资人便不能做出投资判断。总之，股权众筹是一个正值形成发展中的资本市场，大家应当抱以宽容的态度看待它。
• 1.1.3　VC：职业金融家为创业者提供持续的资金风险投资（Venture Capital, VC），从广义上讲，风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资；从狭义上讲，风险投资是指对以高新技术为主，生产与经营技术密集型产品的投资。而美国全美风险投资协会给风险投资的定义是“由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本”。风险投资起源于20世纪六七十年代的美国硅谷，与传统的金融服务有很大的不同。风险投资家的投资决策建立在对创业者手中持有技术和产品认同的基础之上，不需要任何财产抵押，直接以资金换取创业公司的股权。
• 1.1.4　PE: Pre-IPO时期的成熟企业PE（Private Equity，股权投资，即“私募股权投资”）是指对具有成熟商业模式的未上市企业进行的股权投资。PE和VC的不同之处就在于，VC投资的是早期成长企业，而PE投资的是后期成熟企业。VC投资的项目可能已经初具规模，但是商业模式不够成熟，离上市还有很远的距离。大家经常看到的互联网行业中的投资项目大多属于VC，这类项目的投资风险大，收益高；PE投资的项目大多商业模式成熟，具有一定的规模，投资额往往在千万美元以上。比如，鼎晖投资PE机构对双汇项目投资20多亿元。
• 众所周知，传统实业投资的运作流程为原料采购→加工生产→销售回款。而PE投资的运作流程则开创了一条全新的资金运转流程，即从项目投资到项目管理，再到项目退出。首先，PE在金融货币市场募集资金，然后选择成长型的未上市公司，通过参股入资的方式进行战略投资。对创业公司来说，PE不仅可以带来资金，还能带来先进的管理理念及资源，有助于公司实现成长扩张、兼并收购等。最后，PE将会通过IPO的方式实现资产证券化和资本退出。PE实现盈利的过程包括融、投、管、退4个步骤，内容如图1-4所示。
• PE在投后管理阶段中的介入程度是一门学问。一般来说，投资金额大小和所占股份比例大小决定PE在投后管理中需要花费的精力大小；创业公司需要的帮助越多，PE应当投入的精力越多，但帮助仅限于重要决策而不是日常经营。当所投公司处于危难时，PE应当积极帮助公司解决所出现的问题。PE青睐的企业主要分为三种：一是具有广泛市场前景的企业；二是商业模式先进的企业；三是有高水平管理团队的企业。具有广泛市场前景的企业有三个特点：一是所处行业一般为成长期、成熟期；二是产品和服务处于市场导入期和成长期；三是市场具有巨大的发展空间，同时企业具有领导地位，例如，阿里巴巴、腾讯等。
• 1．创业团队有大公司背景和专业经验BAT（百度、阿里巴巴、腾讯）等大公司的履历会给创业团队加分，因为有大公司经历的人会拥有标准化工作的经验。对创业公司来说，在最初时期，可能只有三五个人或十几个人，这时候标准化工作经验不会显露出优势。但是当创业公司从非正规化转向正规化时，BAT等大公司标准化工作经验就能发挥作用。基于这种经验，创业团队最初做的远景规划一定不会差。一些投资人说：“我们愿意投一个成功过一次的人，而不愿意去投一个失败过十次的人。”这番言论很有道理，因为如果你曾经成功过，就会知道通往成功的一条路径是一个从无到有，从小到并购或IPO的过程，而成功路径是可以复制的。咸鱼游戏的5位合伙人有4位来自腾讯游戏，这就能在一定程度上获得投资人的认可。这是一种惯性思维，深耕于一个领域的人如果跨界到另一个领域，创业成本会更高。但如果继续深耕，投资人就愿意为你埋单。另外，如果创业者所做的事情与工作或创业经历有关，还可以把原来一些人“挖”过来做创业伙伴，卫东冬就是这样做的，他的创业伙伴曾经积累的资源或者人脉都有用武之地，而且投资人也是非常重视这种价值的。

 1.2 企业中后期的资本层次

• 此外，新三板企业通过规范公司财务及公司治理可以获得银行授予的更高评级及授信额度。企业的大股东也可以通过股权质押为企业进行融资。发行优先股、发行中小企业私募债等都是新三板挂牌企业可以选择的融资方式。第三，远期战略将会更加多样化。挂牌新三板以后，企业可以选择继续扩大主营业务，为上市奠定基础。前任中国证监会主席肖钢说过：“研究在创业板建立单独层次，支持尚未盈利的互联网和高新技术企业在新三板挂牌。”未来，新三板与创业板之间有可能建立起有效转化通道，更多优质企业可以通过新三板实现向创业板迈进。除此之外，企业也可以选择通过资产重组改善主营业务。资产重组的方式有两种，一是通过并购做大做强主营业务；二是通过被上市公司收购实现提前退出。随着新三板不断做大做强，未来会有更多的优秀企业参与进来。如果你的企业是科技创新型，需要较大规模融资，但是尚未达到上市要求，那么可以尝试挂牌新三板。
• 1.2.2　创业板：科技成长、自主创新型企业创业板也叫二板市场（Second-board Market），即第二股票交易市场。作为主板的补充，创业板专为暂时无法在主板上市的科技成长、自主创新型企业提供融资途径和成长空间。在中国，创业板的市场代码是以“300”开头的。在中国，创业板特指深圳创业板。与主板市场相比，创业板的上市要求比较宽松，主要体现在成立时间、资本规模、中长期业绩等方面的要求。创业板市场的典型特点就是低门槛进入，严要求运作，对成长型中小企业融资有很大帮助。在创业板上市的公司一般都从事高科技业务，一般成立时间短，规模较小，业绩也不突出，但是具有很大的成长潜力。可以说，创业板是一个门槛低、风险大、监管严格的股票市场，被业内人士称作“孵化科技型、成长型企业的摇篮”。很多人对创业板和中小板分不清楚。总体上看，创业板企业的发行条件比中小板更为宽松一些。中小板是创业板向主板的过渡，但是创业板与中小板的定位各有侧重，不能简单地将创业板当成“小小板”。中小板主要服务于中型发展企业，盈利能力强，但是规模比主板小；创业板以科技成长、自主创新型企业为服务对象，这些企业刚开始具备一定规模和盈利能力，在技术创新、经营模式创新方面非常活跃，具有显著的成长性特征。表1-1为创业板和中小板企业发行条件对比。
• 1.2.4　主板：大型蓝筹、行业龙头、骨干型企业主板也叫一板，主要指传统意义上的股票市场，是一个国家或地区证券发行、上市及交易的主要场所。主板上市对企业的营业期限、股本大小、盈利水平、最低市值等方面的要求非常高，上市企业多为大型蓝筹、行业龙头、骨干型企业，比如贵州茅台、云南白药、招商银行、青岛海尔、中国平安等。我国大陆主板市场分为上海证券交易所和深圳证券交易所。其中，上海主板市场代码以600开头，深圳主板市场代码以000开头。主板市场在很大程度上能够反映国民经济发展水平，被称作“国民经济晴雨表”。主板市场先于创业板、中小板产生，三者既相互区别又相互联系，是多层次资本市场的重要组成部分。在多层次的资本市场中，主板市场规模最大，创业板次之。中小板与主板的上市条件理论上是一样的，如表1-3所示。

 2.1 心理层面上的准备

• 2.1.1　准备应对投资人的提问向投资人寻求融资的创业者非常多，这时投资人会对创业者提出一连串难以回答的问题。投资人经常问到的问题有：“你做了什么东西？跟别人做的有什么不同？功能是什么？你的东西能为用户创造什么样的价值？你的目标用户是谁？用户为什么要用你的东西？”如果创业者之前没有一点心理准备，通常会使场面变成尴尬的冷场。而准备充足的创业者则能够自信地回答各种问题，赢得投资人的好感。几乎所有的创业者都认为自己对所做的事情非常清楚，但在回答投资人问题时，往往是说不清、道不明。所以，创业者还是应当对自己所要融资的项目给予高度重视和充分准备。另外，创业者可以请一些专业顾问或敢于讲话的行家来模拟这种提问过程，从而使自己考虑得更为周全。
• 通过分析优信拍的案例，我们总结出创业者面对投资人怀疑的方法。首先，耐心应对怀疑。耐心是创业者非常难得的能力和品质。从某种程度上说，投资人表示怀疑，意味着他对项目感兴趣。与投资人沟通最怕的就是他没有问题，当你讲完之后只听到投资人说“谢谢，我们回头联系吧”，那么他的意思就是“你走吧，不送”。好的项目本身就是经得起推敲的，所以投资人怀疑并不是什么大事，你应当将自己看清的而投资人没有看清的地方解释给他听。
• 很多创业者徘徊于对融资的迫切需求与对企业控制权的舍和留之间。不过，大家需要注意的是，在控制权问题上是坚决不能妥协的。
• 2．创业公司的估值在融资谈判中，创业公司的估值谈判也是一项大事，但这方面是可以适当做出妥协的。在谈估值时，创业者应当学会报价技巧。报价最好高过预期的底牌，这样可以为后面的谈判留出周旋的余地。一旦进入谈判过程，投资人会不断降低估值，而不会抬高价格。所以，创业者最初应当报一个高于预期的价位。报价是有标准的，创业者报价前要明白当前的公司值多少钱。一般高科技创业公司按照利润来测算比较合适，稳妥的办法是按照年利润的20倍，也有按照利润50倍或者超过50倍的方式来测算的。比如说，创业者办了一家IT公司，从目前的情况来看，创业者预计公司当年利润将能够达到200万元，按利润的20倍计算，则创业者在谈判时公司估值就应该是4 000万元。创业者可以在这个基础上向投资人报价。如果公司还没有产生利润，就以销售额为基础，按照行业的平均利润率进行估值。比如制造业利润率超过35%，估值可以是最近一期的年度销售额或预计下一年的销售总额乘以2；批发业利润较低，估值可以是年度销售额乘以0.5；商业零售业的公司估值可以是年度销售额乘以1。我们说的是一般情况，具体情况则要具体分析不过，原则上不应偏离这一基础太远。另外，还有一个办法是根据“支点价格原理”报价。这个办法是以创业者的目标估值为支点，投资人给出的估值比创业者的目标估值低多少，创业者最初报价就比自己的目标估值高多少。比如说，创业者的目标价格是500万元，对方给出400万元，创业者就应该要600万元。
• 3．投资协议关于投资条款协议的问题，双方都可以直接表达意见。条款与股权、估值一样，是不能随便妥协的事情。对于无理的棘轮条款、对赌协议等，创业者可以直接表示无法接受。要想与投资人达成交易，坦率地表达自己的意见是非常重要的。如果认为无法达到对赌条件，这时要明确说出原因，请求投资人降低条件；如果不想按投资人的要求进入新领域，也要明确说出理由，请求投资人做出让步；如果觉得分期投不好，就要明确说出并给出理由。总而言之，创业融资交易如果达成，其结果一定是双方都认可的。虽然其间互相有妥协，但都能够接受。有些创业者不懂这个道理，为了获得资金，只要是投资人开的条件就完全接受。但是等投资后问题就出来了，一些创业者到处诉苦说自己的投资人非常苛刻，自己怎么苦等。甚至还有一些创业者与投资人的矛盾激化，产生无法挽回的后果，比如，失去公司控制权等。所以说，创业者需要学会如何适当妥协，这里强调的是“适当”。

 2.3 股权方面的准备

• 马克·扎克伯格是Facebook的开发者，也是一个意志坚定的领导者，占据了公司65%的股权。爱德华多·萨维林懂得如何通过产品盈利，而达斯汀·莫斯科维茨则懂得如何吸引更多的用户。Facebook创始之初的股权分配是没有问题的，但是在后续发展过程中出现了一个小意外，股权分配也发生了变动。由于爱德华多·萨维林不愿意放弃学业将全部精力投入公司，而他又占有30%的股份。随着创业合伙人不断加入时，就只能减少爱德华多·萨维林的股份。当爱德华多·萨维林的股份减少到10%时，他一气之下将公司的账号冻结，与昔日的创业伙伴反目成仇。
• 为了拿到投资人的巨额投资，没有融资经验的小夏和小杨没有经过充分考虑就签订了投资协议。小夏持股30%、小杨持股50%、投资人持股20%。他们的草率为后来小夏的遭遇埋下了伏笔。依靠巨额投资，小夏和小杨的游戏公司先后推出了多款游戏，受到了市场认可。然而随着合作上的矛盾越来越多，小夏与小杨的关系再也不是亲密无间。最终，小夏写了辞职信，决定将自己的股份转让，然后通过二次创业实现自己的梦想。事情远没有这么简单。融资的时候，小夏签字同意的投资协议中包含股权锁定条款。除非投资人同意，小夏根本不能转让自己的股份，除非等到公司上市。然而，这家游戏公司的上市前景可以说是遥遥无期。如果等到这家游戏公司上市以后小夏再二次创业，那已经晚了。也就是说，小夏的股票不是想卖就能卖的，必须等到游戏公司实现遥遥无期的上市之后才能转让。另外，投资协议中还有竞业禁止条款，要求小夏从离开公司开始直到不再持有公司股权两年之后不能从事游戏业务和电子商务业务。这对小夏的打击是致命的，因为对于每天与互联网为伴，将青春奉献于互联网行业的小夏来说，与游戏、电子商务等互联网行业绝缘相当于让小夏下岗失业。由于小夏和小杨共同创建的游戏公司始终不死不活地经营着，而持有30%股份的小夏因此被套牢。深知小夏实力的小杨以及公司投资人始终没有放过小夏，小夏不得已只能去做生鲜水果的O2O了。尽管生鲜水果与网络游戏一点关系都没有，但是小夏依然会担心生鲜水果O2O业务会触犯到竞业禁止的电子商务红线。小夏的悲剧会持续多久，谁也不知道。
• 在上述案例中，小夏的遭遇虽然让人深感同情，但是我们也不可否认，如果没有股权锁定条款，小夏轻易转让了自己30%的股份，对当初投下巨额资金的投资人来说会是很大的损失。另外，小夏若是离职后二次创业，依然从事网络游戏业务，对小杨和其他投资人带来的潜在威胁是非常大的。但小夏离职满两年后，对原公司的了解程度已经不对小杨和其他投资人构成威胁或者改行从事与网络游戏无关的电子商务时，小杨和其他投资人的利益并没有受到影响。因此，小夏因疏忽签下的竞业禁止条款是非常苛刻的，即禁止期限过长而且禁止业务有所扩宽。如果签订投资协议时，小夏寻求一下专业人员的意见，其境况也不至于如此尴尬。
• 同样是股权转让被限制，王兵与小夏的遭遇截然不同。王兵是广州创显科教股份有限公司的创始股东，在股权限售期内卖出了自己持有的全部股份。以下是广州创显科教股份有限公司在2016年6月22日发布的《创显科教：关于股东签署附生效条件的股权转让协议的公告》的主要内容：“公司于近期得知，广州创显科教股份有限公司创始股东王兵先生（身份证号为14010419730926××××），因个人创业需求资金，于2016年年初经与张燕华女士多次协商，欲将其持有的创显科教1 920 900股股份转让予对方，每股价格为5.25元，共10 084 725元。由于该股份处于限售期内，双方签署了附期限生效条件股份转让合同，张燕华女士以借款名义向王兵先生提供500万元，作为股份转让款的一部分，同时双方签署股份质押合同，王兵先生持有的全部股份质押在张燕华女士名下，并在中登办理了股权质押手续。王兵先生近期辞去监事职务，按公司法规定，其持有的全部股份需半年后方可解除限售，预计2016年年底方能通过股转系统按约定的每股5.25元转至张燕华名下。”无论是股权锁定，还是股权限售，这些条款都不是绝对的。只要创始人与投资人协商沟通，征得投资人的同意，就能够转让股权。股权锁定条款是合理的，几乎所有的投资人都会要求这一条款，所以创业者要做好准备。
• 期权是指满足一定的条件时，公司员工将来以事先约定好的价格购买公司股权的权利。拿到了期权不等于拿到了股权，因为只有达到约定条件，比如达到工作期限或业绩指标，且员工看好公司前景花钱行权后才真正取得股权。员工期权的逻辑是让员工未来低价买入公司的股权，并因此长期为公司服务，从而让手里的期权升值。员工期权有两个特征，一是员工买入股权的价格低，为了激励员工，公司给员工发放期权时参照的是低于公司当时估值的价格，所以员工未来买入股权的时候本身就可以赚取差价；二是员工获得期权后拥有了分享公司成长收益的机会。员工手里的期权代表着未来收益，需要员工长期为公司服务来实现股权的升值。因此期权协议为员工提供了一个分享公司成长收益的机会。
• 第一步是授予，即公司与员工签订期权协议，约定好员工获得期权的基本条件；第二步是成熟，即员工达到约定条件，比如达到服务期限、完成工作业绩指标等，获得了以约定价格购买股票的权利；第三步是行权，员工可以花钱购买购票，将期权变成真正的股票；第四步是变现，即员工拿到股票后通过分红、分配公司被并购价款或者在市场公开交易等方式分享公司成长收益。
• 有的创业者在公司初始阶段就开始大量发放期权，甚至开展全员持股计划，这样做的激励效果并不会很好。最恰当的做法是，对于创业团队的核心人员，经过磨合期就可以发放期权。但是对于非核心团队层面的普通员工，则不必急于发放期权。一方面，期权激励成本比较高，如果给单个员工一个半个点的期权，员工可能不买账；另一方面，过早发放期权可能会被认为是画大饼，起到负面激励效果。因此，公司应当走到一定阶段之后再考虑给员工发放期权，激励效果会更好一些。创业者还要设计好发放期权的节奏与进度，为后续进入公司的人才预留足够的期权。2．拿期权的主要人群期权激励的参与方有创业合伙人、管理层人员、骨干员工等。创业合伙人一般拿的是限制性股权，获得股权的时间前置，不参与期权分配。特殊情况下，如果合伙人持有的股权不足以匹配其对公司的贡献，则可以给合伙人增发一部分期权，以调整早期股权分配不合理的问题。中高层管理人员和骨干员工是拿期权的主要人群。3．期权池总量和岗位发放量创业公司预留的期权池大小一般在10%～20%，互联网创业公司可能会更大一些。判断期权池具体多大，你可以看看自己公司还缺少多少重要员工。缺少的重要员工越多，角色越重要，预留的期权池就应当越大。一般来说，创业公司越早融资，需要预留的期权池就越大，因为很多重要人员还没有到位。如果公司发展已经相对成熟，公司的人才构架组成接近完备，预留的期权池就可以设置小一点。可以这样想，越是早期的创业公司，由于资金有限，无法用高薪留住重要人才，就只能用股权吸引。而一家资金充裕的成熟公司，完全可以用高薪、高福利吸引人才，根本不会用到太多股权。确定期权池总量后，再综合考虑每个人的职位、贡献、薪水与公司的发展阶段，员工该拿到的期权大小就基本确定了。在确定岗位期权发放量时可以先按照部分分配，然后再具体到每一个岗位。同一个岗位，员工进入公司的时间不同，授予期权时也应当区别对待。经纬中国合伙人邵亦波分享过他创办易趣公司时期权发放的标准。比如，对于VP（副总裁）级别的管理人员，如果是天使轮融资之前进入公司的，发放2%～5%期权；如果是A轮融资前后进入公司的，发放1%～2%期权；如果是C轮或接近IPO时进入公司的，发放0.2%～0.5%期权。对于核心管理人员，包括CTO（首席信息官）、CFO（首席财务官）等，可以参照VP的2～3倍发放。如果是总监级别的人员，参照VP的50%或者30%发放。4．兑现条件兑现条件是指员工期权的成熟条件，也就是员工行权的时间。常见的兑现条件是时间成熟机制。第一种是4年成熟期，每年兑现25%；第二种是满两年后成熟50%，以后每年兑现25%，4年全部兑现；第三种是第一年兑现10%，以后每一年兑现30%，4年全部兑现。
• 5．行权价格通过期权获得股权不是免费的，只是价格较低。与投资人花钱买股权不同，员工通过期权购买股票只需要花很少的钱。因此，期权的行权价格应当是公司股权公平市场价值的折扣价。行权价格应当能够让员工感受到自己通过期权购买股票占了很大的便宜，这样期权激励才有效果。创业公司实施员工股权激励计划时，不仅要考虑发放机制，还要考虑退出机制。提前约定好员工离职时已行权的股权是否回购以及回购价格等，可以避免在员工离职时出现不必要的纠纷。

 2.4 财务审计准备

• 2.4　财务审计准备内部审计工作是企业内部管理、实现有效控制的一种特殊形式。内部审计工作的落实有利于保证公司经营活动的顺利进行，实现企业经营管理目标。从企业融资方面来说，内部审计工作的开展有利于公司在财务方面做好准备，达到投资人的要求。2.4.1　检查银行对账单和流水账单大家对银行流水可能并不陌生。银行里的每一个贷款产品，在申请材料里都有对银行流水的要求。对企业来说，银行流水也非常重要，主要包括银行对账单与银行流水账单两种形式。银行对账单是银行和企业核对账务的联系单，具有证实企业业务往来记录的作用。在融资过程中，银行对账单可以作为企业资金流动的依据，帮助投资人认定企业某一时段的资金规模。银行流水账单俗称银行卡存取款交易对账单，也称银行账户交易对账单，指的是客户在一段时间内与银行发生的存取款业务交易清单。从获取程序方面来说，银行对账单与银行流水账单有所不同。银行对账单由银行直接提供给企业，然后由企业提供给审计人员，因此可能被企业改动。而银行流水账单一般是审计人员与企业财务人员一起到银行打印，可信度更高，毕竟银行和企业合谋的可能性很低。检查流水账单有没有错误的方法很简单，即随意找一笔交易，打电话到银行，根据流水单上的明细输入要查询的日期，如果与银行客服所报的内容吻合就没问题；反之则是假的。一般情况下，银行对账单与银行流水账单的内容是一样的。如果内容对不上，则银行对账单有作假嫌疑。银行对账单应该结合银行流水账单、销售收入明细账、成本费用明细账以及客户的上下游合同一起做综合比较。拿到企业的银行对账单以后，可以从以下5点分析，内容如图2-12所示。1．识别对账单的真假银行对账单与银行流水账单之间既有联系性，也有排斥性。如果两者之间的数字有差异，说明其中一个为假。下面是识别对账单真假的4个方法。
• 第一，看银行对账单、银行流水账单是否有与之相配的合同或者进出库票据以及其他辅助证明材料。第二，看银行对账单贷方发生额与银行流水账单（包括员工、公司领导私人卡）数字上是否有来回走账的可能，需核实。第三，贷方发生额越大，不表明企业经营状况越好，经营收入与贷方发生额、流水是无关的。很多企业为了避税选择走个人私人卡，因此数据的准确性需要调查与核实。第四，银行为了帮助企业贷款会帮企业找流水。这需要与审计人员了解和沟通，这一问题影响重大，不容易被发现。2．看是否有节假日期间对公业务结算情况银行在节假日一般不对外办理对公业务，如果节假日发生对公业务结算情况，那银行对账单就是假的。特殊情况下除外，比如，交通银行面向单位客户推出“单位结算卡”产品，该产品提供7×24小时服务，真正实现包括现金存取等业务在内的全天候交易，客户节假日现金存取、信息查询不再困难。3．核实贷方发生额一般情况下，贷方发生额应当大于企业当期的销售收入。如果贷方发生额小于企业当期的销售收入，说明销售收入有造假嫌疑。这里并不绝对，因为贷款也有收现金的可能。4．抽查大额资金往来在银行对账单中找出大额资金的项，然后对应合同、发票、收据、出库单等一起进行核实印证，看企业的结算交易记录是否真实。如果大额资金往来与合同、发票、收据及出库单对应一致，则交易的真实性较高。年前和年终几个月份是重点抽查月份，要仔细抽查。5．审查资金流出流入与企业业务的一致性比如，企业的交易金额大多在几百万元左右，但银行对账单金额却在几十万元或者几千万元徘徊，这时就需要注意了。另外要注意，流水总额超过销售额也不保证销售收入就一定是真的。企业有可能利用几个账户来回倒，所以需要注意借贷方是否正常。现在很多企业都会使用一部分个人卡。对于企业使用的个人卡，审计人员需要进行鉴别，不能说企业随便拿过来几张卡的流水就属于企业。审计人员需看户主以及流水金额是否与企业业务相符。很多不规范的企业为了逃税，大部分收入都是走个人账户，审计人员审查时需要了解清楚企业的实际情况。

 3.1 项目本身介绍

• 如果一个创业者对自己直接的或者潜在的竞争对手都无法准确识别出来，那么让投资人去投资几乎是不可能的。竞品分析的作用是帮助创业者看清自己的优势与劣势，集中全部资源，瞄准一个对手，将其打败。
• 3.1.5　运营／财务数据：里程碑数据有哪些运营／财务数据包括注册用户数量、活跃用户数量、网站人均浏览次数、官微粉丝数、传播效果、收入、利润、平均客单价等。运营／财务数据是商业计划中最有说服力的数据，是产品以外最直观的体验。创业者应当在融资之前尽早开始接触用户，这样才能将产品在市场中初步验证的情况告诉投资人，使之成为项目优质的有力证明之一。创业者可能会因为开始阶段的用户量、访问量小，所以不愿意引用数据。事实上，找出四五个关键数据可以加深投资人的印象，这比单单用文字说明会有用很多。具体如何披露运营／财务数据，创业者可以根据自身考虑的保密性要求选择适当披露。
• 3.1.6　融资规划：融资金额和融资用途充分说明以上各部分内容并得到投资人的初步认可之后，就可以开始提钱的事情了。本部分需要向投资人说明你的融资规划，具体包括融资金额和融资用途。关于融资金额，需要具体到数值、美元还是人民币。关于融资用途，需要细化到具体项目。这部分内容需要创业者根据审慎思考的业务拓展计划制订具体的资金分配方案，需要充分体现创业者的战略规划能力，同时也需要体现创业者花钱的能力。一般情况下，创业者可以将融资金额说清楚，但是对于融资用途则说得不够细致。融资用途应当是资金到位后公司未来3～5年的发展规划，花钱的节奏和花钱的结果都应当一目了然。
• 一是开展项目，扩张公司业务。大多数创业者进行融资的目的都是扩张公司业务，提升市场占有份额。在这部分，应当写清楚具体的财务规划，比如采购原料花费、广告投入花费、租用场地花费等。二是升级核心团队。大多数创业者都知道拿钱扩张公司业务，但是很容易忽视的一点就是升级核心团队。假如你的公司处在发展的重要转折期，但是创业团队保持不变，发展速度很容易受到限制。所以，你应当做的是花钱请牛人加入你的团队。三是探索商业模式。商业模式没有最优，只有更优。所以创业团队需要始终不忘优化和升级商业模式。与此同时，还需要检查商业模式优化和升级的效果，否则钱就是浪费了。说完融资用途以后，还需要向投资人说明花钱节奏，让投资人心里有底。确定花钱节奏的方法如图3-4所示，创业者可以参考。
• 首先，保证资金至少用一年半。拿到投资虽然是一件好事，但创业者还是要一步一个脚印，踏踏实实做规划。市场变化非常快，你无法保证项目的进展会达到预期，更无法保证下一轮融资会比现在还要顺利。所以，一定要做财务规划。要知道，计划用一年半的钱，很有可能一年多一点就花完了；但如果不计划，有可能半年不到就没有了。其次，由目标和管理半径决定花钱节奏。企业试图达到的目标直接影响着花钱节奏，因为融资的目的就是达到既定的市场份额。完成目标才有利于下一轮顺利融资，所以根据目标确定花钱节奏是没有问题的。另外，管理半径影响花钱节奏是因为公司要花钱扩张就会增加管理问题。如果管理跟不上，那么花钱节奏就要慢一些。最后，将财务总监作为重要防线。财务总监是对公司财务最了解的人。一个称职的财务总监应当会告诉管理者什么钱该花，什么钱不该花，而不是每个业务经理开口要钱的时候都同意。所以说，财务总监是公司财务的重要防线。如果你按照上面的方法做了融资规划，投资人大概不会在这里抓住把柄，以你有可能会乱花钱为借口拒绝投资。

 3.2 投资人权利、收益

• 投资的本质是一个钱生钱的生意。俗话说，不以结婚为目的的恋爱都是耍流氓。与之类似的，不以赚钱为目的的投资也都堪称耍流氓。每一个投资人决定投资一个项目就是为了赚钱，没有投资人会为了服务社会而选择投资一个项目。所以，在商业计划书中，我们需要将投资人的权利、收益表现出来。因为只有项目预期回报高的时候，投资人才有可能考虑投资。
• 创业者融多少钱，出让多少股份直接关乎投资人投多少钱，换多少股。确定创业公司需要的融资金额以后，就可以根据公司估值确定投资人可以换多少股。在第2章2.1.4小节中，我们讲到如何与投资人讲估值，这里不再赘述。知道如何确定公司估值以后，还需要知道如何确定融资金融，然后才能计算出公司出让的股份。融资金额不能太大，否则投资人会因为风险大而拒绝投资；融资金额也不能太少，否则无法满足公司的发展需求。对于初创公司来说，可以通过运营成本来估算需要多少投资金额。一年半的运营成本是一个比较合适的数值，上下浮动10%都可以。为什么是一年半的运营成本？如果是一年，融资较少，公司经营会抓得非常紧。这就造成几个月后又得出来拉融资，无法将自己的精力集中在创业之上，这对公司有弊无利。如果是两年，那就等于用现在的估值去募集两年后需要的资金，对公司来说是不合算的。因为理想情况下，初创公司在两年内估值翻几倍不成问题。所以用两年半的运营成本作为融资金额会造成公司股权的浪费，不利于公司的发展。
• 第一项内容是每年可供分配的收益来源项目和金额。企业可供分配的收益由以下三部分组成。（1）本年实现的净利润。本年实现的净利润是可供分配收益中的重要来源，它和损益表中披露的年度净利润应保持一致。（2）年初未分配利润。年初未分配利润是指截至上年年末累计的未分配利润，构成可供分配利润的重要组成部分。（3）其他转入。其他转入主要指盈余公积转入。当企业本年度没有利润，年初未分配利润又不足时，为了让股东对企业保持信心，企业会在遵守法规的前提下，将盈余公积转入参加利润分配。第二项内容是每年收益分配的方向和具体方案。根据《公司法》等有关法规的规定，一般企业和股份有限公司当前收益应按照下列顺序分配。（1）弥补以前年度亏损。（2）提取法定盈余公积金。（3）提取法定公益金。（4）支付优先股股利。（5）提取任意盈余公积金。（6）支付普通股股利。（7）转作资本（股本）的普通股股利。这一顺序是不能颠倒的。也就是说，在企业以前年度的亏损未得到完全弥补前，不得提取法定盈余公积金和公益金；在提取法定盈余公积金和公益金以前，不得向投资人支付股利和利润；支付股利的顺序必须是先支付优先股股利，后支付普通股股利。第三项内容是每年年末公司的未分配利润。企业本年实现的净利润进行了上述分配后，仍有余额，即为本年的未分配利润。本年未分配利润加上上期未分配利润的合计数，即为本期末未分配利润累计数。
• 投资的本质就是一个投资—退出—再投资的循环过程。作为投资的一环，退出是投资人所投资的企业发展到一定阶段后将股权转化为资本形式而使股权持有者获得利润或降低损失的过程。资本的退出不仅关系到投资人的收益，更体现了资本循环流动的活力特点，因此退出方式的选择及操作显得尤为重要。投资人退出资本的方式主要有4种，包括企业上市、股权转让、回购、清算等。创业者应当在商业计划中给出退出机制，让投资人知道什么情况下可以退出，这是投资人比较关心的关乎自己利益的一个部分。下面我们分别看看投资人4种退出方式，内容如图3-6所示。

 第4章 Term Sheet核心条款详解

• 投资条款清单的英文简称为“Term Sheet”，它规定了正式融资协议中的关键性条款，但是不具备法律效力。投资条款清单中包含的学问很多，如果创业者不曾有融资经验，那么需要多多了解投资条款清单。不懂投资条款清单的创业者容易在签订投资协议时被投资人占便宜。

 4.3 领售权条款

• 4.3　领售权条款领售权也叫强制出售权、拖售权等，一般是指公司在一个约定期限内没有实现上市，而投资人有权要求主动退出，并强制性要求公司创始人股东和管理层股东与自己一起向第三方机构转让股份。如果你的投资人要求这项权利，你必须慎重考虑，权衡此次融资是否值得你冒如此大的风险。
• 4.3.1　拒绝所有股东都能单独发起领售权大家可能想不通，试图退出的投资人只要把自己的股份卖了就好，为什么要求其他股东一起卖？理由很简单，当公司的上市预期不明朗，投资人试图退出时，就只能将股权转让出去。而很多大公司对收购创业公司的少量股权根本不感兴趣，多数时候会要求整体收购。如果没有领售权，投资人的少数股权就很难卖出去，所以会要求领售权。投资人设定这项条款的目的是保护自己的利益，但是在一定情况下如果出现道德风险，创业者将无法保障自己以及公司的利益。硅谷一家创业科技公司就经历了投资人滥用领售权，将创始人与员工扫地出门的事情。由于该投资人在这家硅谷公司拥有非常高的股份比例，而且还拥有领售权，于是他单方面迫使其他投资人和创始人团队出售公司。当该投资人提出低价出售这家硅谷公司时，公司的银行账户里还有几百万美元的存款。最可气的是，第三方公司的购买价格只是比该银行存款多一点点。与此同时，由于该投资人还具有优先清算权，该公司被出售之后，其创始人和所有员工几乎是什么也没有拿到。而该投资人是第三方公司的最大股东，所以也是这次收购事件的主要受益人。就这样，这家硅谷创业公司的创始人失去了自己的公司，而员工们也都失去了自己的工作。下面我们就讲讲如何应对领售权条款。从原则上说，应对领售权的最好方法就是拒绝接受该条款。因为一旦接受了该条款，就会受制于投资人，只不过程度有所不同而已。如果你迫不得已接受了该条款，那么可以采用以下措施制约投资人。首先，拒绝所有股东都能单独发起领售权。建议半数以上投资人和创始股东同意才能发起领售权，而不是所有股东都能单独发起。很多时候投资人、创始股东内部意见都是不一致的。其次，提高触发拖售权条款的股权比例。触发拖售权条款的股权比例越高越好，例如必须是全部或者2/3以上私募股权要求行使拖售权时，该条款才能被触发。
• 4.3.2　限制领售启动时间除了限制发起领售权的投资人人数以外，创业者还可以限制领售启动时间。投资人有领售权，但不能在投资1年或2年内就使用，可以约定交割5年后启动领售权等。延长拖售权的行使时间可以防止投资人违背设立该项条款的初衷而滥用该权利。与此同时，延长时间可以给公司更长时间的自我发展机会，对创业者来说是有利的。4.3.3　受让方限制除了以上两种措施，创业者还可以限制受让方，防止投资人行使领售权的道德风险。在上述案例中，如果该硅谷公司创始人与投资人签约时约定行使拖售权时购买公司的第三方主体不能是竞争对手、投资人投资的其他公司、与投资人有任何关联的公司以及个人等，就不会发生上述惨剧。这一方法是杜绝投资人在利益驱动下发生贱卖公司行为的最好方法。另外，创业者还可以通过公司股东享有的优先购买权来限制受让方。也就是说，当投资人行使拖售权出售公司的股权时，公司创始人或其他原始股东就可以以同样的价格和条件将投资人欲出售的股权买下，从而避免公司被第三方收购。对于拖售权条款，创业者应当做好事先预防工作，因为事后救济工作总是不如事先预防来得更简单有效。

 4.4 董事会席位

• 4.4　董事会席位在投资条款清单中，董事会席位条款的表述为“投资人有权任命××名董事（投资人提名董事）在公司董事会。包括投资人提名董事在内，董事会由××名董事组成”。下面是制定董事会席位需要注意的问题。
• 投资人看投资条款清单时最关注的问题有两个：一是价值；二是控制。投资条款清单中的条款也就相应具有两个维度的功能，清算优先权、领售权条款等都是具有价值功能的条款，而董事会席位则是实现控制功能的条款。一般情况下，为了保障投资后自己的利益，监管公司的运营，投资人会在投资之前要求进入董事会，占有一定数量的董事会席位，获得公司重要经营决策的投票权。美国硅谷有这样一句话非常流行：“好的董事会不一定会造就好公司，但是不好的董事会一定会毁掉公司。”
• 对公司创始人来说，在计划融资的时候就可以考虑组建董事会的事情了，因为董事会控制权影响了整个公司的命运。根据我国《公司法》规定，有限责任公司的董事会成员为3～13人，股份制公司的董事会成员为5～19人，需要5名以上董事。通常情况下，董事会席位设置成单数，避免决策时陷入投票僵局，不过法律没有规定不允许为双数。董事会席位为双数的情况下很容易陷入投票僵局，图4-4就说明了这一问题。
• 4.4.2　创始股东可以提名半数以上董事会成员由于后续融资会陆续带来新的投资人，董事会成员数会逐渐增加，建议公司首轮融资后的董事会成员为3～5人。在完成首轮融资后，创始人应当还拥有最多份额的股权，所以应当占有绝大部分的董事会席位。如果首轮融资完成以后，创始人持有公司大约60%的股份，而投资人只有一个，那么，董事会的构成就应该是：2个普通股股东+1个投资人=3个董事会成员；如果有2个投资人，那么董事会的构成为：3个普通股股东+2个投资人=5个董事会成员。投资人可能会要求公司CEO必须占据一个董事会的普通股席位，这似乎是非常合理的。但这时你要小心了，因为当前担任CEO的可能是你自己或者创始人股东之一，公司一旦更换CEO，他就不一定还会是你的人。最坏的假设是这个新CEO与投资人站在同一方，那么这种“CEO ＋投资人”的组合将会拿到董事会的控制权。一般情况下，投资条款清单中的董事会席位条款的主流是“创始人＋创始人CEO ＋投资人”的模式，但少数其他结构也是合理的。比如1个创始人席位＋ 1个投资人席位＋ 1个由创始人提名董事会一致同意并批准的独立董事（适用于只有一个创始人的公司）或者一个创始人（A）席位＋ 1个CEO席位（创始人B）＋ 1个投资人席位＋ 1个由创始人或CEO提名董事会一致同意并批准的独立董事（适用于有两个或多个创始人的公司）。到底如何确定给投资人的董事会席位数量？问题核心在于保证你的团队始终占据多数董事会席位，拥有董事会控制权，保证对企业运营的控制。另外，不是投资人要求进入董事会，你就应当答应他。进入董事会对投资人的持股是有要求的，下面我们接着看具体要求。

 4.5 一票否决权

• 4.5　一票否决权一票否决权是指投资人指派一名投资人董事对公司经营的重大事项拥有一票否决权，保证资金的合理使用以及企业的规范经营。也就是说，只要投资方不同意，公司不能进行任何变动。那么，在融资过程中，投资人要求享有一票否决权是不是合理的呢？下面一起来看看一票否决权。
• 从整体来看，股东会决策的范围仅限于涉及股东权益的最重大事项，而董事会决策范围则涵盖了公司日常运营中的各种问题。对一票否决权的范围了解透彻后，你会发现这一条款有很大的谈判空间。比如，接受投资人的一票否决权，但是限定投资人在特定事项上使用一票否决权的条件。例如，当公司以不低于特定估值被收购时，投资人不可以使用一票否决权，避免投资人对回报期望太高，阻止收购的情况发生。更进一步的话，你甚至可以将一票否决权的范围限制在对投资人利益有重大损害的事项上。至于最终的一票否决权条款是什么样子，就看你如何与投资人谈判了。
• 限定一票否决权的范围是对投资人要求一票否决权的第一个约束措施，除此之外，还可以要求一票否决权的行使主体需要过半数投资人同意。这一约束措施可以防止单个投资人为了谋取个人利益而不顾及大多数投资人利益使用一票否决权的情况发生。半数以上的投资人联合起来使用一票否决权，符合少数服从多数的公平理念。如果是种子和天使阶段较小额度的融资，投资人一般不会要求一票否决权，因为投资金额和股权比例比较小，投资人坚持用一票否决权来保护自己是不合常理的。如果是A轮以及后续轮次的融资，大多数投资人都会坚持要求一票否决权。由于投资金额和股权比例比较大，这一要求也是合理的。创业者无须过于害怕投资人的一票否决权。聪明的投资人都知道公司的成功依靠的是创业团队，即便他们拥有一票否决权，也不会否决那些对公司发展有利的重大决策。

 4.6 对赌条款

• 4.6　对赌条款如果投资人发给你的投资条款清单里包含对赌条款，那么你就要小心了。同意对赌条款意味着未来你与投资人签订的投资协议包含对赌协议。对赌协议被业内人士称为“魔鬼协议”是不无原因的。对赌协议的核心在于，如果创业者不能完成一定业绩，就需要按照约定的计算方法向投资方支付货币补偿，或向投资方转让股权，或向投资方回购目标公司股权。也就是说，一旦公司经营不善，创业者就面临着破产或者失去公司控制权的风险。如果一定要签对赌协议的话，建议创业者谨慎估算自己未来的财务预期。
• 4.6.1　旱涝保收：投资人钟爱对赌协议的原因对赌协议在当下投融界已经见多不怪。在大众创业的热潮下，越来越多的初创企业为了成功拿到投资接受对赌协议。
• 截至2016年8月28日，新三板挂牌企业8 887家，而参与对赌的新三板企业也持续增多。2014年，新三板对赌案例有37起；2015年，新三板对赌案例达到165家；而截至新三板大范围禁止对赌的新规发布前，截至2016年8月4日，有61家新三板挂牌企业在2016年签订了对赌协议。
• 投资人为什么钟爱对赌协议呢？用一句话来说就是，对赌可以保护投资人的利益。如果创业者对赌成功，投资人可以赚钱退出；如果创业者对赌失败，投资人可以得到补偿，甚至占有创业者的公司。对赌基本上能保证投资人旱涝保收，只赚不赔，这就可以粗浅解释为什么投资人如此钟爱对赌协议。创业者融资的时候，一定会为了达成融资交易而尽可能将公司最好的一面展现给投资人。尽管投资人对创业者的公司做了尽职调查，但依然担心自己对创业公司的了解不够透彻，做错了投资决定。这时候，投资人就试图通过对赌协议保证自己的利益。投资人选择对赌的原因有下面四个：一是害怕自己看错了公司；二是害怕创业者制造虚假信息欺骗自己；三是为了刺激创业者加紧赚钱；四是为自己退出保留一条后路。
• VC、PE机构是最偏爱对赌的投资人，一半以上的VC、PE投资项目几乎都存在对赌。有的风险投资人甚至不需要做尽职调查，只是指望着通过对赌控制投资风险。天使投资人的投资金额小，风险相对较低，所以几乎不使用对赌。
• 对于对赌协议，大多数创业者是拒绝的。然而一些创业者急于求成，希望尽快拿到融资，也就不再顾及后果，接受了对赌。对于创业者和目标公司来说，如果达成对赌目标，那么在这场与投资人的博弈中就算是真的赢了。无论对赌目标是财务绩效还是股票发行上市等，完成目标就说明公司运营状况好，公司的未来可期。对赌成功对创业者和投资人都是有利的，是一种双赢。如果没有达成对赌目标，就意味着创业者要与投资人翻脸。上面说过，对赌失败和终止的可能性在60%以上。在创业者对赌未成功的案例中，大约有90%都是协商解决的，只有很少一部分闹到了法庭上。很多创始人因为对赌输掉了自己一手建立的公司，比如陈晓与摩根士丹利及鼎辉对赌，输掉永乐电器；太子奶李途纯对赌英联、摩根士丹利、高盛，输掉太子奶等。对投资人来说，对赌输了事实上是赢了，对赌赢了多半是输了。如果创业者没有达成对赌目标，作为公司原股东需要补偿投资人。从表面上看，投资人赢了，但事实并非如此。为什么这么说？原因有三个，内容如图4-5所示。
• 以太子奶对赌为例，投资人虽然赌赢了，但其实输得很彻底。如表4-2所示，为太子奶集团发展历程。
• 对赌失败后，李途纯被迫与英联、摩根、高盛等三大投资者签订了《股权转让协议》，将61.6%的股权转让出去。三大投资者承诺在一周之内注资3 000万美元，但是它们后来放弃了对太子奶的投资，最后由政府接手。在此次融资对赌中，太子奶输得很惨，三大投资者也丝毫没有获利，对赌只是让他们的亏损少了一点而已。对创业者来说，如果引入投资人的同时有对赌协议，一定要对公司自身的发展情况进行全面彻底的审视，并且对未来行业发展进行谨慎判断。试想一下，一旦对赌失败，创业者就有可能丧失一大部分股权，甚至失去公司控制权。所以，签订对赌协议时一定要对公司的实际发展情况和未来预期做出合理判断。
• 4.6.2　对赌协议的风险在哪里在资本寒冬的压力下，很多创业者认为能拿到钱是第一位的，其他的都是次要的。然而，融资必须有底线，千万不能因为融资难就一味地降低要求，随便签下对赌协议。有些创业者因为公司财务紧张急需寻找投资人，投资人往往就会抓住创业者这一把柄要求签订对赌协议。事情没有这么简单，投资人设定的对赌协议可能非常严苛，你根本没有实现对赌目标的可能。比如以下对赌协议的内容几乎没有实现的可能：“第一年营业收入不低于1 000万元且净利润不亏损，第二年的税后净利润不低于5 000万元，第三年的税后净利润不低于1亿元，若未达成相应条款，投资方有权要求创始团队方面赎回股权。”在公司财务告急的压力下，创业者往往愿意接受对赌，从而拿到上千万元的投资。对于成立不满两年的初创公司来说，这样的对赌协议显然是无法达到的，而签订协议的公司创始人还没有明白其中的危害。下面我们一起看对赌协议的四大风险，内容如图4-6所示。
• 第一，业绩目标不切实际。创业者经常混淆“战略层面”和“执行层面”的问题。如果对赌协议中约定的业绩目标不切实际，当投资人注入资本后，常常会将创业公司引向不成熟的商业模式和错误的发展战略。最终，公司将会陷入经营困境，创业者必定对赌失败。第二，创业者急于融资，忽视了内外部不可控风险。如果创业者急于获得高估值融资，而且对于公司的未来发展过于自信，常常会忽略了公司内部和外部经济环境的不可控风险，认为自己与投资人的要求差距小甚至无差距，做出错误的对赌约定。第三，创业者忽略了控制权的独立性。忽略控制权的独立性是大多数创业者都会犯下的错误。创业者与投资人本应当互相尊重，但是不排除投资人因为某些原因向目标公司安排高管，插手公司的日常经营和管理。在这种情况下，公司的业绩是好是坏都会受到投资人左右。因此，签订对赌协议后，怎样保持公司控制权的独立性还需要创业者做好戒备。第四，对赌失败失去公司控股权的风险。条件温和的对赌协议还好说，如果遇到对企业业绩要求极为严苛的对赌协议，创业者就有可能因为业绩发展低于预期额失去公司的控制权。4.6.2小节中提到的太子奶事件就是因为业绩未达标而失去控股权的经典案例。认识到对赌协议的风险以后，我们就知道为什么说对赌条款是要坚决避免的“魔鬼条款”了。
• 4.6.3　坚决避免的“魔鬼条款”关于对赌协议，真格基金联合创始人王强给了创业者一个忠告：“我呼吁，一个创业者，尤其是起步时期的创业者，千万不要签署对赌协议。除非，你不热爱你所创立的事业。对赌就是泡沫，就意味着你眼下已有的资源无法达到的目标，而你将被迫必须达到。这是如此的惨烈。对赌意味着你要做不得不做的事情，一旦失去了经营企业最本质的初心，心态毁于一旦，你就无法回头。在对赌的协议中，创业者面对投资人就像是面对赌场中的庄家，赢的概率早就被算好了。”对创业者来说，对赌协议就是“魔鬼条款”。无论公司经营多么困难，对赌条款是要坚决避免签订的。
• 一是投资人的背景。创业者在寻找投资人时，通常会忽略投资人的背景。创业者认为只要投资人能够给项目投资就行，其他的不重要。可是往往很多的创业者因为没有事前调查清楚投资人的背景，以至于项目在进展过程中发生一系列问题，比如投资人的资金不到位，投资人过多干预项目管理等一系列问题。无论如何，创业者都应该对投资人的背景进行调查。二是投资人的价值。创业者应当了解投资人能给自己带来的价值有多少。对于创业者来说，投资人给项目带来价值是最重要的。创业者在与投资人签署协议之前，要明确项目需要什么样的价值以及投资人是否能够为项目带来相应的价值。对刚起步的创业者而言，他们不仅需要志同道合的人才，还需要一些行业专家对市场的分析建议。在市场方面，投资人一般会有很多的资源。好的投资人在创业者遇到困难时会帮助其走出困境，想尽一切办法帮助创业者。三是投资人的预期。在接受投资人的投资之前，创业者首先要知道投资人的预期回报。很多创业者遇到投资人时，唯一的想法就是赶紧搞定投资，尽快拿到资金。毕竟，投资人手上拥有创业者最紧缺的资金。然而，一些拥有超高预期的投资人也会加入项目中。等到发生利益冲突的时候，投资人会为了自己的利益而做些对项目不利的事情，这时创业者就后悔莫及了。创业者应当明白，拿利润当唯一标准去衡量一切的投资人很容易犯下急功近利的错误。他们只会把项目当作获取利益的工具，这样的投资人很容易将一个项目搞砸，甚至会为了利益而损害他人。

 5.2 有策略地接触“天使”

• 5.2　有策略地接触“天使”如果顺利的话，你的名单上会有很多天使投资人的名字，一般为50～100个。这些人不仅包括潜在的天使投资人，还包括可能为你引荐天使投资人的人群。下一步，你需要做的事情是将接触他们的顺序按照优先级排序。5.2.1　制定阶段性目标，减少无用功接触投资人的优先级顺序与你当前的融资目标有直接关系。根据目标来调整接触投资人的优先级顺序，可以缩短在接触投资人方面耗费的时间。如果你的目标重点在资金上，希望多融一些钱，那么就要扩大接触投资人的范围，因为接触的天使投资人越多，最终获得更多天使投资人的更多资金的可能性就越大。如果你的目的是获得天使投资人背后的资源和背书，那么少数几个具有高度战略意义的天使投资人就够了。在这种情况下，你需要针对这几个少数的天使投资人定制不同的接触方案，以适用于每一个个体。联系、接触投资人计划应当根据投资人的不同情况进行不同的调整。在这一过程中，影响接触计划的因素包括三个，内容如图5-2所示。
• 5.2.2　找一个可靠第三方推荐接触投资人的顺序和方案出来之后，你就可以按照顺序和计划去接触目标了。在接触过程中，有一些技巧可以增加目标投资人对你的好感，下面看如何找可靠第三方推荐接触投资人。聚美优品是徐小平最成功的投资项目之一，为其带来了数千倍回报。聚美优品创始人陈欧就是通过第三方推荐认识徐小平的。2006年年底，陈欧为新加坡创业项目游戏对战平台Garena寻找投资人的时候，他的斯坦福校友、兰亭集势创始人郭去疾就把陈欧引荐给徐小平。徐小平立即决定投资50万美元，占股10%，但条件是陈欧放弃斯坦福的学业，留在公司全力创业。迫于父母的压力，陈欧选择了继续读书，没有拿徐小平的投资。两年后，陈欧从斯坦福大学深造回来，又一次遇到徐小平。陈欧简单介绍自己的游戏广告项目后，徐小平没有任何疑问，就向陈欧的项目投资了18万美元，甚至将自己在海淀黄庄的房子低价租给陈欧作为办公场地。拿到徐小平的钱后，陈欧说：“天使投资人投笔钱会显得更加光鲜，用自己的钱创业，别人会觉得你可能是找不到工作，也没啥家底，拿天使投资人的钱是一个放大器，后面找A轮会容易一点。”可见，陈欧找徐小平投钱考虑更多的是对方的名气。
• 随着创业项目开展的深入，陈欧发现线上化妆品行业是个不错的发展方向，还不存在权威性的企业。陈欧说：“化妆品产品市场开发的三个可行条件有：第一，电子商务在中国的快速发展；第二，生活质量的提高使得人们开始注重护肤，但是随着化妆品需求量的增大，市场上并没有出现一个信誉度高的化妆品网；第三，从事一份为女性服务的行业减少了行业竞争，对自己有利。”由于公司的流动资金只有几十万元，所以陈欧一边继续做着游戏广告业务，一边上线了团美网（聚美优品前身）。团美网正品平价的形象通过口碑相传，在短期内发展迅速，而后更名为聚美优品。随后，在徐小平的支持下，陈欧将之前的游戏广告业务全部停掉，专注于聚美优品的发展，并且徐小平再次投资了200万美元。陈欧借助朋友的推荐找到他的天使投资人是极其幸运的。如果没有徐小平，谁也不知道会不会有聚美优品。如果你正在寻找天使投资人，你应当尽可能将这一信息传播到人际交往的圈子里。不管是你的家人、朋友还是同事，他们都有可能认识天使投资人。只要他们信任你，就会愿意把你引荐给他们认识的天使投资人。对投资人来说，如果你的引荐人恰好是他的熟人，他们会更愿意投资，这就是信任背书的力量。
• 5.2.3　报名参加创业孵化器路演创业孵化器是指为初创企业提供免费或廉价的办公场地、设备甚至是咨询意见和资金的企业。大多数创业孵化器是由非营利性组织和风险投资人创建的，为中国的创投事业做出了很大贡献。创业孵化器路演活动是指创业孵化器主办的，邀请多名大众创业导师、天使投资人作为嘉宾，由项目创始人报名参与的路演活动。路演时，创业孵化器一方作为主持人，创业者负责对自身项目的市场前景、商业模式、团队情况等进行讲解，创业导师、投资人会与之交流，探讨项目。与商业计划书追求全面详尽不同，参加创业孵化器路演追求简短精练。下面是参加创业孵化器路演活动的5个经验，内容如图5-3所示。

 5.3 创业者必须提防的四类天使投资人

• 对于挑剔型天使投资人来说，他们的表现欲太强，希望创业者开展项目的时候以他们为中心。而事实上创业者才应当是项目的管理者和负责人，是为项目卖命的人。如果遇到挑剔型天使投资人，最好不要接受他们的投资。如果接受了他们的投资，应当向投资人表明自己的立场，由自己主导项目，投资人可以提意见，但是不能过度干预。
• 另外，控制型天使投资人还可能会通过干预创业者的管理达到控制公司的目的。控制型天使投资人与挑剔型天使投资人对管理的干预目的是不同的。挑剔型天使投资人干预管理只是为了凸显自我价值，获得被重视感。而控制型天使投资人干预管理的目的是获得创业公司的主导权。控制型天使投资人是创业者最应该避开的天使投资人。为了保证对公司的控制权，创业者需要注意，天使投资占股不能超过30%，尽量避开控制型天使投资人。
• 5.3.4　土大款型天使投资人有钱不一定是商业精英，土大款就是很好的例子。土大款型天使投资人就是指那些虽然拥有巨额财富，但是对于创业项目领域内的专业知识一窍不通的投资人。判断对方是不是土大款型天使投资人非常容易，你只需要问几个问题或者听对方问的问题就知道了。如果对方问的问题比较肤浅或者根本不懂领域内的专业知识，那你最好不要与之形成长期合作。一家硅谷科技公司的天使投资人就是一位来自英国的养殖场农场主。正是有了这笔100万美元的天使投资，这家科技公司才顺利建成。然而，这位农场主虽然是个好人，但是对于该公司没有产生任何附加值。当该公司进行下一轮融资的时候，农场主既无法向著名天使投资人一样为公司背书，也帮不上什么忙。另外，土大款型天使投资人对创业公司的预期非常高，他们甚至梦想公司可以在三年内上市。这样他们不仅可以获得财富上的回报，还能获得荣誉感。然而，当公司在创业过程中遭遇艰难时刻，这些土大款型天使投资人会雪上加霜，让你的处境更加艰难。

 第6章 股权众筹

• 第一章提到，股权众筹是一种新型融资渠道，是多层次资本市场的一部分。与传统创业融资环境中单一、门槛高的融资选择不同，股权众筹为很多有创意、无资金的创业者们提供了一种低门槛的融资方式。随着股权众筹的迅速走红，目前的互联网众筹平台成为互联网金融领域的大热风口。本章具体来讲股权众筹的运行模式。

 6.2 常见的三大组织模式

• 6.2　常见的三大组织模式股权众筹主要有三种组织模式，分别为有限合伙模式、股权代持模式、契约型基金模式。其中，有限合伙模式是股权众筹最常用的组织模式。下面对三种组织模式分别进行介绍。
• 6.2.1　有限合伙模式有限合伙模式是指参与股权众筹的投资人分为50人一组，分别设立一个合伙体，然后由有限合伙体作为投资主体投资于融资项目公司。在有限合伙模式里，有限合伙体是项目公司的股东。富有经验的投资人成为普通合伙人，其他投资人成为有限合伙人。这种模式的好处有两个，一个是相对于领投人来说的，另一个是相对于跟投人来说的。第一，作为领投人，可以通过合投降低投资额度、分散投资风险，而且还能像传统风险投资一样获得额外的投资收益。第二，作为跟投人，往往是众多的非专业个人投资者。他们既免去了审核和挑选项目的成本，而且通过专业投资人的领投，也降低了投资风险。与传统风险投资的跟投不同，跟投人并不需要向领投人交管理费，降低了投资成本。目前股权众筹多数采用有限合伙模式，包括牛投网、京东东家、蝌蚪众筹等股权众筹平台。6.2.2　股权代持模式参与股权众筹的投资人非常多，而且大多分布在不同的城市里，管理极其困难。为了解决管理难题，大多数股权众筹项目使用了股权代持模式。代持模式是指在所有的投资人里选择少数投资人作为项目公司的登记股东，少数投资人与其他投资人签订股权代持协议，代持其他投资人的股份。对投资项目比较多的投资人来说，通过代持模式参与股权众筹是非常实用的。此模式的优势是不用设立有限合伙实体，最大问题是涉及人数众多时，股权代持涉及的投资人极易产生纠纷。股权代持协议是具有法律效力的。我国《公司法》规定，有限责任公司的实际出资人与名义出资人订立合同，约定由实际出资人出资并享有投资权益，以名义出资人为名义股东，实际出资人与名义股东对该合同效力发生争议的，如无《合同法》第五十二条规定的情形，人民法院应当认定该合同有效。该法律条款从原则上承认了股权代持协议的法律效力。《合同法》第五十二条规定了代持合同无效的情形：“一方以欺诈、胁迫的手段订立合同，损害国家利益；恶意串通、损害国家、集体或者第三人利益；以合法形式掩盖非法目的；损害社会公共利益；违反法律、行政法规的强制性规定。”由此可知，国家认可股权代持的有效性，但是股权代持的风险也很大。下面从三个方面看股权代持的风险。第一，在股权代持过程中，实际出资人与名义股东之间容易发生信任道德风险。信任是股权代持的前提。如果信任发生问题，名义股东未经实际出资人同意将实际出资人的股份转让给其他人或进行抵押融资，实际出资人的利益就受到了损害。另外，名义股东如果因为个人债务的原因使得代持他人的股份被司法机关强制执行，其中的法律风险很难避免。如何防范此类风险呢？主要有三种方法，内容如图6-3所示。[插图]图6-3　防范信任道德风险的方法项目公司将股权代持的情况写入公司章程是一个不错的方法。另外，还可以提前对代持股份办理质押登记，约定高额的违约责任来保护实际出资人的利益。将公司股份代持的情况作为股权代持协议的附件，然后在公司内部公开实际出资人以及委托持股的情况，可以避免名义股东轻易处置代持股权事件的发生。因为其他股东对名义股东起到了监督作用，一旦发生争议，也有充分的证据支持。第二，公司上市前会清理股权代持。股权结构清晰是公司上市的基本要求之一，而股权代持会被中国证监会认定为股权不够清晰，要求拟上市公司对其进行清理。现有的清理方法是由公司进行回购、转回给实际出资人或直接转给名义股东等。在签订股权代持协议时，实际出资人与名义股东应当对这种情况进行约定，并且约定清楚转让回购的估值，避免以后发生分歧。第三，实际出资人难以监督项目公司运营。实际出资人难以监督项目公司运营是很多投资人的一个顾虑。事实上，实际出资人可以通过代持协议保证自己的这一权利。比如，在代持协议里约定名义股东的权限，必须征求实际出资人书面同意的重大事项等。一个股权众筹咖啡馆项目就使用了股权代持模式，但是其实际出资人参与的范围是非常广的。从项目的选址、公司LOGO设计、公司对外的宣传语，实际出资人都可以提意见。参与形式包括线上问卷调查、微信群讨论、线下聚会等。尽管股权代持模式的使用已经比较普遍，而且具有很多优势。但是大家还要理性看待这种股权众筹的组织模式，既要理解其合法性，又要看到其风险。6.2.3　契约型基金模式与有限合伙模式相比，契约型基金模式的操作更加简便。契约型基金模式不需要设立有限合伙实体，只是由基金管理公司发起设立契约型基金。然后，基金管理公司成为基金管理人，与其他投资人签订契约型投资合同。在这种情况下，基金管理公司是投资主体是项目公司的股东。目前，天使客、原始会、众筹网、众投邦等多家股权众筹平台都涉及了这种模式。这些股权众筹平台通过设立专门的新三板基金汇集个人投资者的资金，然后以有限合伙企业的方式参与到项目中。股权众筹平台设立一项契约型基金步骤有4个，内容如图6-4所示。[插图]图6-4　股权众筹平台设立契约型基金的步骤1．领投人登记和基金备案根据中国证监会出台的《私募投资基金监督管理暂行办法》，设立私募基金管理机构和发行私募基金不需要行政审批，但必须在依法合规的前提下完成管理人的登记和基金的备案工作。因此，参与股权众筹的领投人向跟投人发行契约型基金之前也需要在基金业协会官网上办理基金管理人的登记手续；基金募集完成后，领投人还要将该契约型基金登记备案。2．签订投资协议契约型基金模式只需要通过投资协议就可以确定平台方、领投人与全体跟投人之间的关系，所以投资协议是非常重要的。投资协议需要明确领投人和跟投人之间的权利与义务关系、投资决策、投后管理、退出机制、利益分配原则和方式、领投人的管理费用等。各方要谨慎对待投资协议中的每一个细节问题，落实各方的权利与义务。3．签订托管协议托管协议通常是指投资协议中的托管条款，投资协议是由平台方、领投人、跟投人共同签订的。托管协议中列明了平台方的权利和义务。经跟投人同意，领投人可以单独与平台方签订托管协议。签订托管协议后，平台方会以单项契约型基金的名义开立独立核算的银行及证券账户并进行托管，而且独立于其他基金财产账户。4．设立灵活的退出机制契约型基金模式具有便捷灵活的特点，只要合法合规，领投人与跟投人可以在投资协议中自由约定推出机制，以满足双方的特定需求。契约型基金模式的退出之所以便捷灵活是因为同一基金中的不同跟投人不存在相互制约的关系，部分跟投人发生变动不会影响整体投资计划。在契约型基金模式下，原跟投人可以通过平台方以买入价把受益权转让出去，解除投资协议关系，拿回资金；新跟投人也可以在平台上以卖出价从原跟投人手里买入受益份额进行投资，与领投人建立投资协议关系。契约型基金的灵活交易提高了股权众筹资金的流动性。作为项目方，创业者应当根据具体情况选择股取众筹的组织模式，最大程度上维护自己和投资人的利益。

 6.3 股权众筹融资的一般流程

• 6.3　股权众筹融资的一般流程股权众筹融资的一般流程分为4个阶段，分别是项目获取及筛选、项目推介及投资、项目投后管理、投资人退出等。在具体操作过程中，因为项目、股权众筹平台不同，操作流程或有所变更，但大致相同。6.3.1　项目获取及筛选项目获取及筛选是指股权众筹平台大量搜集标的项目，并通过项目初审、创业团队约谈、尽职调查等步骤对标的项目进行科学、系统地筛选，找到那些符合平台要求的优质项目的过程。以牛投网股权众筹平台为例，项目满足下面任意一种要求，就可以上线牛投网。（1）被主流风险投资机构及市场认可的，优秀投资机构或个人天使领投的，高风险高回报的创新型企业及领域。（2）传统企业向互联网方向转型的，社群信用背书强的，单体规模较大、增长速度较快、现金流良好的中型企业。（3）有望进入上市通道的偏成熟企业。（4）具有良好信用背书的初创型、中小微企业。（5）具备单体规模小、增长速度适中、现金流良好等特征的企业。在此基础上，上线牛投网的股权众筹项目主要有4个特征，内容如图6-6所示。1．知名天使或VC领投如果创业项目由外部优秀风险投资机构或知名天使领投，那么只要接受牛投网投资协议，就可以上线牛投网进行股权众筹。[插图]图6-6　牛投网筛选项目的特征2．牛投网上合格领投人领投如果创业项目由牛投网认可的投资机构或投资人领投，而且接受牛投网投资协议，那么该项目可以上线牛投网进行股权众筹。3．黑马社群认可的明星级项目在黑马会、黑马学院历次大赛、路演、分享、上课中展现出来的，被黑马社群导师、评委、投资人认可的，经过牛投网团队或黑马资本团队撮合交易、确定合格领投的明星级项目。4．经专业投资机构或合格领投人判断合格牛投网投资团队在外部获取的、经过牛投网合格领投人或专业投资机构判断的、具备良好投资价值且确定合格领投的项目。筛选优质项目是股权众筹的第一步，要求低成本、高效率。通过股权众筹平台审核后，创业者就可以在平台上发布项目，与投资人联系了。
• 6.3.2　项目推介及投资项目推介及投资阶段包括项目的线上启动、项目路演、确定领投人和跟投人、签订投资条款清单、确定组织模式、签订投资协议以及交割等。在线上启动阶段，项目创始人需要具有主角意识，准备好股权众筹平台需要的项目资料等。在这一过程中，平台方会对创始人进行沟通培训，为创始人提供融资疑难解答。项目上线之后，创始人要与平台方协商，确定路演时间。路演的目的是吸引投资人参与。我们在5.2.3节中具体讲过孵化器路演，这里所说的路演与之大体相同，不过一般是线上进行。路演结束之后，就是投资人找上门的阶段了。一名合适的领投人是股权众筹成功的关键。领投人大多是专业投资人，具有丰富的专业知识和投资经验，可以独立做出判断，并承担投资风险。领投人的行业资源和影响力有利于项目找到跟投人。在整个股权众筹的过程中，领投人负责制定投资协议条款、投后管理、出席董事会以及退出。一般情况下，领投人可以获得5%～20%的利益分成，具体比例可与项目和领投人协商决定。跟投人的重要性也是不可忽视的。跟投人只负责出资，不参与项目的投后管理，最终获取投资回报。跟投人拥有对项目的审核和监督权，而领投人对跟投人的投资决定不承担任何责任。达成投资合作意向之后，项目方就可以与投资人签订投资条款清单了，约定投资协议中的主要内容。除了保密条款、排他性条款以外，投资条款清单本身不具有法律效力。达成投资合作意向之后，项目方与投资人要根据具体情况确定组织模式，我们在上一节中有具体讲述，这里不再多说。最后，项目方与投资人可以签订投资协议，约定双方的义务和权利。投资协议签订之后，双方需要完成交割，这才算是完成了投资。
• 6.3.3　项目投后管理当前投后管理不足是制约股权众筹发展的一大问题。那么，股权众筹的投后管理要怎么做呢？对投资人来说，投后管理包括向项目方提供发展战略以及产品定位辅导、财务规范管理、人才招聘及培训指导等服务。对项目方来说，应当定期向投资人汇报项目公司进展以及财务、业务、人事等方面的信息、配合投资人的监督、指导以及资源整合等。对股权众筹平台来说，管理团队的建设也非常重要。一些大型的股权众筹平台都成立了专门负责投后管理的小组，包括京东众筹、牛投网等。另外，在投后管理小组中，应当由专人负责专个项目，其他人进行辅助，帮助各位投资人对项目进行监督管理。这样一旦出了问题，平台可以直接找到对应的负责人快速高效地解决问题。而且所有的投后管理专员都必须定期、不定期地监督企业对募集资金的使用，最大化地维护好投资人的利益。对股权众筹平台来说，投后管理的主要内容是辅助投资人对项目公司进行财务监控、业务运营规划指导和合资资源整合，帮助项目公司合理规划资源对接、退出时机与收益点控制和规划下一轮融资策略等方面工作。业内人士认为，提高股权众筹平台参与方的投后管理能力是必然趋势。只有严格监管投后管理，才能帮助项目走正确的发展方向，同时保障投资人的权益。
• 6.3.4　为投资人提供退出渠道本书3.2.3小节中讲到投资人的退出方式，包括上市、股权转让、回购及破产清算4种。股权众筹投资人的退出方式也是这4种。退出是股权众筹投资资金流通的关键所在。只有完成退出，投资人才能将创业公司的价值增长转换为实际收益。现阶段，股权众筹的退出案例比较少，与这一投资方式处于发展初期有关。一般情况下，股权众筹会在项目完成B轮融资之后退出，但是如果项目的发展势头非常好，也有投资人愿意跟到最后的。按照惯例，股权众筹的投资人在退出时通常会有一定的折扣，折扣部分以现金或等值股份给予创始团队或以老股形式卖给下轮投资人。因此，股权众筹投资人在A、B轮退出的收益会比较低。
• 6.3.5　积木旅行众筹8个月退出，投资人获5倍回报2015年10月，出境旅游服务平台积木旅行项目的股权众筹投资人成功退出，41位投资人都获得了5倍回报。这是国内股权众筹领域第一个成功退出的案例，也成为股权众筹行业发展的里程碑式事件。积木旅行项目于2014年10月在天使客股权众筹平台完成众筹，筹集金额达481.5万元，并于2015年10月获得某知名风投机构的A轮融资。在不到1年的时间里，投资人获得了5倍的投资回报，成为了股权融资行业第一批拿到回报的投资人。积木旅行是一家出境旅游移动端服务平台，以年轻人为主要目标用户群。积木旅行创业团队的成员大多来自携程，包括前携程华南区商旅事业部总监，前携程深圳、南京公司度假事业部总监，前携程深圳技术研发中心高级研发经理等，此外还有百度华南区主要负责人加入。在股权众筹领域里，如何退出一直都是一个难题。由于行业处于发展初期，并且以早期投资为主，整个行业都被难以退出的阴影笼罩着。此次积木旅行项目的众筹投资人成功退出并且获得5倍回报为互联网股权融资正名，也在很大程度上提升了投资人信心。作为积木旅行进行股权众筹的中介平台，天使客始终致力于打造对项目进行管理的投资—服务—退出完整周期。天使客创始人石俊表示：“投资者们开始慢慢将投资重心转移到股权众筹，越来越深入人心。我们平台有个项目正式退出，适当控制风险，小额参与投资是可以赚钱的。”积木旅行的众筹股东之一林先生表示：“在资本寒冬下，之前参与的所有股权众筹项目都没有实现退出，所以对项目退出是极其渴望的。不要说是5倍回报，两倍回报也很满足。”随着股权众筹这种投融资方式流行开来，投资人对股权众筹的认识越来越理性，同时，越来越多的创业者有望通过股权众筹实现小规模融资。

 7.1 什么是风险投资

• 7.1　什么是风险投资风险投资（Venture Capital）简称VC。从广义上讲，风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资；从狭义上讲，风险投资是指对以高新技术为主，生产与经营技术密集型产品的投资。美国全美风险投资协会给风险投资的定义是“由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本”。
• 7.1.1　以中小型高新技术企业为目标风险投资起源于20世纪六七十年代的美国硅谷，与传统的金融服务有很大的不同。风险投资家的投资决策建立在对创业者手中持有技术和产品的认同基础之上，不需要任何财产抵押，直接以资金换取创业公司的股权。2016年6月1日，黑龙江省高新技术产业风险投资大会在黑龙江省科技大厦举行。大会当天，黑龙江350多位创业公司、科技企业孵化器等代表与紫荆资本等国内100余家投资机构进行了交流对接，共实现投融资项目签约总金额15.85亿元。另外，8家投资机构通过现场路演发起募集资金，新成立了6支高新技术风险投资基金，规模达13亿元。风险投资的主要投资目标为刚刚起步的中小型高新技术企业，具有与一般投资不同的特点，主要表现在三个方面，内容如图7-1所示。
• 3．流动性更低风险资本在高新技术企业刚起步的时候就投入了，当企业的商业模式发展成熟之后才能通过资本市场变现。这一流程至少在3～5年以上，而在这期间，资金基本上无法流动。风险投资对高新技术产业发展有重要的支持作用，在推动技术创新、调整产业机构、改变社会就业结构、增加投资渠道、加强资本市场的深度等方面有重要的意义。
• 2015年10月，摩拜单车拿到风险投资机构愉悦资本的数百万美元A轮投资；2016年8月，摩拜单车拿到数千万美元B轮投资，熊猫资本领投，愉悦资本和创新工场跟投。2016年9月底，摩拜单车完成超过1亿美元的C轮融资，由高瓴资本、华平投资集团领投，包括红杉资本、启明创投和摩拜单车早期投资方跟投；2016年10月13日，摩拜单车完成C+轮融资，投资方包括腾讯、红杉、华平投资、高瓴、贝塔斯曼、创新工场、熊猫资本等多家机构，同时还拿到了美团创始人兼CEO王兴的个人投资。愉悦资本、熊猫资本、红杉资本、创新工场等风险投资机构参与了摩拜单车不止一轮融资，而在当前看不到盈利的情况下，投资期限估计会超过三五年。
• 2016年三四月，胡玮炜以及其他团队成员开始四处寻找投资人。但是大多数基金刚听到摩拜单车“自己重金造单车，租金半小时一块钱”的模式就没有了兴趣。他们认为这种玩法没有前途，难以盈利。还有一些投资人与胡玮炜约好时间见面，后来却爽约没有出现。很快，事情发生了反转。还不到半年时间，摩拜单车就打了一场漂亮的翻身仗，成为国内火热的创业项目之一，备受资本宠爱。一位投资人评价说：​“摩拜单车不仅是互联网下的刚性需求，还能得到政府支持，让用户开心，说不准就是下一个滴滴出行。这么好的机会你不抓住，可能瞬间就会错过几个亿。​”摩拜单车需要快速融资，是由其高成本的商业模式决定的。与滴滴打车类似，摩拜单车想要大获成功，就必须通过资金投入快速占领市场，垄断市场。摩拜单车是如何打动风险投资人的呢？摩拜单车仅仅向投资人讲了三点，内容如图7-2所示。
• 也就是说，摩拜前几年可能会一直烧钱，但如果它熬过去了，就可以像滴滴打车一样在未来赚大钱。风光的摩拜能走多远？大家可以期待一下故事的结局。
• 第一，协助创业者解决战略问题。如果每月一次的董事会会议只是简单地过一遍事实和数据，那么这样的董事会会议是没有意义的。出色的风险投资人会提前向创业者索要经营状况信息，然后利用董事会会议探讨战略性难题。比如，公司应该深入一个垂直领域还是广撒网，是否要采取开源策略等。一位风险投资人从来不参加所投资公司的董事会会议，而只是参与战略讨论。在战略讨论会中，他会与创业者列出十大战略话题，然后与高管团队和其他投资人一起进行讨论。正因如此，这位风险投资人的投资回报率远远高于其他的风险投资人。第二，为公司招揽优秀人才。对创业公司来说，团队的成长是最重要的。而风险投资人的人脉资源丰富，对人才的识别能力高，可以发现创业者发现不了的人才。第三，促成交易、合作等。创业公司的资源有限不仅表现在资金方面，客户资源也不够广泛。如果创业者是第一次创业，那么可用的人脉资源更少。让投资人帮助公司拓展客户来源是一种比较理想的投资状态，有助于初创公司的长久发展。如果你的公司业务拓展进入瓶颈期，那么你应当立刻让风险投资人出马，相信会有丰富的收获。风险投资人麦特·奥科（Matt Ocko）就经常为自己投资的公司促成交易、合作。比如，他投资内存数据库公司MemSQL以后，就将Zynga的首席技术官介绍给MemSQL的创始人兼CEO埃里克·弗兰基尔（Eric Frenkiel）认识，双方因而建立了商业关系。第四，提供财务及法务指导。创业者有可能因为经验不足栽倒在一些枯燥但是重要的事情上，包括法律契约、财务审计和专利申请等。风险投资人可以在这些方面为创业者提供指导。如果你有幸拿到了风险投资人的投资，那么不要忘了“榨干”你的投资人，因为他们的价值是非常巨大的。

 7.2 如何寻找适合的VC

• 1号店的案例给创业者的启示是在寻找风险投资时要考虑投资人与公司的价值观及文化的适配性。创始人的目光放得比较长远，不在乎短期收益，希望将公司做出品牌来，增加自己持有股票的账面资产。而一些投资人只在乎短期收益，希望在公司成功上市后套现走人，之后公司的发展便与其不相关了。而且，有的投资人为了保障自己的利益，往往会与创始人签订“对赌协议”或者做出投资竞争对手“双面下注”的行为。
• 当创业者与投资人见面时，多数是处于被动的地位。有时候，创业者会被投资人的各种问题轰炸。实际上，创业者也可以问投资人一些问题，比如“如果您愿意投资我们公司，那么您在我们公司中的角色定位是什么？​”了解投资人对自己的角色定位，可以有效避免创业者与投资人在未来产生冲突。
• 有的投资人随口就说“你说×××啊，我跟他关系不错，有机会介绍给你认识”​，你需要辨别其中的含义。如果你们所谈论的“×××”是一个投资圈大佬，那么这个投资人很可能在利用这个大佬来抬高自己的身价，真实情况是他能力不足，怕你不信任他；如果“×××”属于名气不大但是办实事的人，而且他能说出很多这种类型的人，那这个投资人可能真的是个能力高、资源丰富的人。遇到第二种投资人，你一定要珍惜。
• 做背景调查时，还可以选两三个投资人曾经投过的项目后，去找项目CEO深入谈谈。同属于创业者，他们会愿意将自己对投资人的了解告诉你。
• 创业者需谨记，不要单纯为了资金而选择投资人，一定要思考投资人会为公司带来什么。多问问题，多做研究，然后决定公司需要哪种类型的投资人，找到一个理想的投资人，一个智慧的导师，可以帮助创业者获得成功。
• 7.2.3　选择专业懂行的VC在调查VC或机构背景之后，创业者就可以在此基础上，根据资产和资源的需求选择出专业懂行的VC。投资人不只是简单地为创业者提供资金，他们还有丰富的投资经验。如果创业者选对了投资人，他们不仅能在资金管理上提供帮助，还能在公司基础设施建设等很多事情上提供帮助。许多投资人还会加入公司董事会，如果投资人与创业者的发展理念相同，那么他能够为创业者提供建议，为公司发展指明方向。看投资人是不是专业懂行需要与之沟通，向他们请教问题。当你问一个投资人“您平时重点关注哪些领域”的时候，大多数投资人的回答听起来都很机智：​“移动互联网啊，O2O啊，大数据啊，智能硬件啊，我都有关注。​”总之，他们的回答会尽可能地笼统，防止错失了好项目的机会。这个回答对于投资人是有利的，但是对创业者就不那么实在了。
• 经过观察和众多实例证明，投资人是个专业懂行的人，他会对这个行业有深入分析和研究，让你看到他想要投资的诚意，而不是敷衍。如果投资人是大型风投公司，从其组织机构上也能看出它们是不是专业。有些大型风投公司有专属的市场营销部门，这一部门主要负责处理公司外部信息和各种投资组合的事务。对于创业公司来说，风投公司处理外部信息的部门可以帮助创业者搞定新闻发稿等工作；而那些处理投资组合的部门则对行业更加了解，可以帮助创业者优化公司各个部门组合，使之互相提升。所以说，遇到这种大型风投公司，创业者要把握住机会，因为他们是非常专业懂行的。
• 第一，融资时机并不是越早越好。张旭豪认为，融资就是卖血肉，以此谋求发展。所以创业团队应当先把商业模式打造出来，有一定的数据和竞争力后再去融资，这样股份会稀释得更少。饿了么2011年开始第一轮融资的时候，商业模式已经比较清晰。第二，产品好不怕资本寒冷。张旭豪表示：​“如果一种新产品能够被市场认可并且可以复制，可以快速成长，风险投资会很快进来。2011年，饿了么模式在交大附近获得成功时，虽然我们没有写过任何商业计划书，但是风投就来找到我们了。他们的工作就是找项目，中国好项目不多，只要把你的产品做好，在一个区域内有很好的数据支撑，我觉得很多投资人会来找你。​”第三，A轮融资比后续轮次融资更重要。张旭豪称：​“A轮能否融到多少钱没有关系，你还有B轮、C轮。很多投资人未来会帮你跟投，重要的是在A轮你的条款要搭建好，要足够健康而不要太苛刻。比较弱势的投资机构给你的估值高一点，同时你希望有高的估值，并且条款更好，投资机构是不是很有钱不太重要，你可以在B轮、C轮再来弥补。​”
• 第四，资本应当是锦上添花，而不是雪中送炭。张旭豪说：​“融资的关键在于你的业务有成长，资本基本上都是锦上添花，很难有雪中送炭。你发展不够好，最终会被抛弃；你永远有增长的话，你就是受人追捧的项目。​”第五，无论融资前还是融资后，业务都是核心。张旭豪认为，创业者要把更多的精力放在业务上，把用户体验做扎实，这样自然而然会获得融资。另外，融到钱以后要把重心放在业务本身。占领核心资源，垄断一些核心业务是融资后花钱的目的。所以创业者不能误以为融资以后将钱放在银行里面不花就是好的。企业不是靠几轮融资就可以发展强大的。在市场好的时候，创业者应当多融资，扩大市场份额，争取在行业里面形成垄断，这是最重要的。

 7.3 VC一眼看中的创始人是什么样的

• 7.3　VC一眼看中的创始人是什么样的当风险投资人斟酌是否应该支持一个创业公司时，首先会看其创始人是否符合自己的心意。风险投资人看中的创始人应当具有以下5种品质：让创业伙伴不离不弃的魅力、有目标清晰的创业计划、有领导和决策能力、有扩大圈子的社交能力、有行业经验和创业经历。
• 7.3.2　有扩大圈子的社交能力社交能力在创业过程中的作用越来越大。人脉圈子为创始人带来了越来越多的创业信息、资金和宝贵经验。扩大社交圈子，结交更多朋友，获得更多信息和更大发展成为创始人走向成功的捷径。创始人的社交能力弱，很有可能在创业之初就失败了，因为他们无法凭借有说服力的表白赢得投资人的资金支持和客户的业务支持。另外，如果创始人的社交能力不够好，很难说服员工认可他的事业，员工就不会拼死拼活地为其打江山。可以说，社交能力就是创始人借力打力的捷径。

 8.1 PE投资的三大特征

• 8.1.2　投资对象是有发展潜力的非上市企业PE投资的第二大特征是投资对象是有发展潜力的非上市企业。PE投资的主要目标是具有发展潜力的非上市企业，并且将能够通过上市带来高额投资回报视为选择项目的标准。2014年3月4日，微众传媒宣布获得数千万美元B轮融资，由鼎晖领投，启赋基金等4家投资机构跟投。微众传媒CEO王震称，此轮融资资金主要用于发展业务。此外，公司考虑在2016年时准备上市，可能会优先选择A股创业板。主导此次投资的鼎晖创投合伙人晏小平表示非常看好微众传媒的团队、技术和商业模式。另外，晏小平还表示微众传媒的上市规划在2015年和2016年，将上市看作水到渠成的事情。

 第10章 IPO三大方式

• 中国企业IPO（上市）有三种方式：一是境内上市，即在上海或深圳证券交易所上市；二是直接境外上市，即在香港联交所、纽约证券交易所、纳斯达克证券交易所或新加坡证券交易所等境外证券交易所直接上市；三是通过收购海外上市公司或者在海外设立离岸公司的方式在境外[插图]证券交易所间接上市。

 10.1 境内上市

• 境内上市公司的市盈率大多为30～40倍，发行市盈率长期高于其他市场交易的同行业股票市盈率。可以说，能让上市公司发行同样的股份融到更多的钱，是境内上市的核心优势。下面具体看一下境内上市。

 10.2 直接境外上市

• 柳传志所说的在香港上市的优点并不是全部，下面我们总结了国内企业以香港为上市地的一些优点。第一，香港具有国际金融中心地位。香港是国际公认的金融中心，业界精英云集，已有众多中国内地企业及跨国公司在交易所上市集资。第二，有助于企业建立国际化运营平台。香港基础设施一流，政府廉洁高效，税率相对较低，还没有外汇管制，资金流出流入不受限制。这些条件都有助于内地公司建立国际化运作平台，实施“走出去”战略。第三，本土市场理论。香港的股票市场既达到了国际标准，又属于中国的一部分。如果境内上市企业计划在境外证券交易所双重上市，香港市
• 场绝对是首选。第四，香港具有健全的法律体制。香港的法律体制以英国普通法为基础，法制体制健全。对拟上市公司来说，健全的法律体制为上市融资奠定了坚实的基础，也增强了投资人的信心。第五，国际会计准则。香港证券交易所不单单接受《香港财务报告准则》及《国际财务报告准则》​，特殊情况下也接受发行公司采用美国公认会计原则及其他会计准则。第六，香港市场具有完善的监管架构。香港证券交易所的《上市规则》力求符合国际标准，对上市发行人提出高水准的披露规定。第七，再融资便利。在香港上市6个月之后，上市公司就可以进行新股融资。第八，交易、结算及交收措施先进。香港的证券及银行业以健全、稳健著称；交易所拥有先进、完善的交易、结算及交收设施。第九，文化相同、地理接近。近年来，香港与内地往来越来越频繁、便捷，文化相同、语言相近，便于上市发行公司与投资人及监管机构沟通。总之，到香港上市的优势这么多，怪不得很多内地企业纷纷赴港上市了。

 10.3 间接境外上市

• 10.3　间接境外上市与直接境外上市相对应，间接境外上市是大家通常所说的境内公司海外“借壳上市”​。通过借壳上市方式实现中国境内公司境外上市，境内公司与境外上市公司的联系是资产或业务的注入、控股。境外借壳上市包括两种模式，一是境外买壳上市；二是境外造壳上市。两种模式的本质都是将境内公司的资产注入壳公司，达到国内资产上市的目的。下面分别看一下境外买壳上市和境外造壳上市。
• 10.3.1　境外买壳：收购海外上市公司境外买壳上市行为中有两个主体，一个是境内公司；另一个是海外上市公司。首先，境内公司需要找到合适的海外上市公司作为壳公司。然后，境内公司完成对海外上市壳公司的注资，获得其部分或全部股权，这样境内公司就实现了海外间接上市的目的。以美国的反向收购上市（实质为买壳上市）为例，分为两个交易步骤。首先是买壳交易，拟上市公司的股东通过收购上市壳公司股份的形式，绝对或相对地控制一家已经上市的股份公司。其次是资产转让交易，拟上市公司将资产及营运注入上市壳公司，从而实现间接上市。在反向收购上市交易中，上市壳公司向拟上市公司股东定向增发的股票数量远大于壳公司原来累计发行的股票数量。因此，表面上看是上市壳公司收购了拟上市公司，实际是拟上市公司因获得上市公司定向增发的控股数量的股票而控制了两家公司合并后的上市公司。对买壳上市的公司来说，找到一个干干净净的适合公司的壳是成功上市的关键。壳公司的股票可能仍在交易，也可能停止了；公司业务可能正常运营，也可能停止了。一般情况下，壳公司已经背上负债，资产非常少，或者已经没有什么价值。比如，厂房已经抵押、中介费用和设备租用费用负债等。因此，选择壳公司之前一定要仔细调查和考虑。理想的壳公司应该有以下4个特点，内容如图10-2所示。
• 第一，规模较小，股价较低。这样可以降低购买壳公司的成本，有利于收购成功。第二，壳公司的股东人数在300～1 000人。股东如果在300人以下，则公众股东太少，没有公开交易的必要；如果股东超过1 000人，那么新公司需要与这些人联系并递交资料报告，无形中增加了成本。另外，股东太多会给收购制造更多的困难。当然还不应涉及任何法律诉讼，否则会带来麻烦。第三，最好没有负债，如果有，一定要少。负债越多，收购成本就越高。另外，公司原股东因负债对公司的不满会因为新股东入驻而爆发出来。当然，壳公司不应当涉及任何法律诉讼案件，否则会给上市带来很多麻烦。第四，壳公司的业务要与拟上市公司业务接近，结构越简单越好。如果条件允许，借助专业人士寻找壳公司是最好的方法。一般来说，投资银行常常会有好的建议。买壳上市有两个优点，一是合法规避了中国证监会对申请境外上市公司的烦琐审批程序；二是买壳上市对于公司财务披露的要求相对宽松，可以缩短实际上市的时间。与此同时，买壳上市有两个不利之处，一是买壳成本高；二是风险比较大。因为对境外上市公司并不熟悉，在收购后发现买了垃圾股票，从而无法实现从市场融资目的，反而背上了债务包袱的代价是非常大的。关于境外买壳上市，最具有争议的问题无疑是境外买壳或者直接上市如何选择。下面对这一问题进行回答。首先，你需要明确公司的现状、股东的目标、对向市场融资的急迫性和计划采用的融资模式。
• 第一，与境外直接上市相比，所用时间更短。与企业直接在境外上市相比，造壳上市的实质是以境外未上市公司的名义在当地证券交易所申请挂牌上市。这样避免了境外直接上市过程中遇到的中国和境外上市地法律相互抵触的问题，有效节省了上市时间。因此，很多中国内地企业都是先在境外注册一家公司，然后利用该公司的名义申请挂牌上市的。比如，网易、新浪、联通等公司都是这么做的。第二，与境外买壳上市相比，构造出的壳公司更满意。在境外购买壳公司是从现有上市公司中选择出最适合自己公司的那一个，而境外造壳上市则是直接在目的地设立壳公司，然后申请上市。相对来说，拟上市公司在造壳上市过程中能够充分发挥主动性，上市的成本和风险相对较小。从获得壳资源的路径来说，造壳成本比收购上市公司的成本低；从业务协同性来说，拟上市公司在境外注册的壳公司可以在最大程度上保证与国内企业业务有关。除了利用壳公司申请上市以外，拟上市公司还可以利用壳公司拓展境外上市地的业务。第三，股权转让、认股权证及公司管理等法律与国际接轨。由于壳公司是在百慕大、开曼、库克、英属维尔京群岛等英美法系地区成立，股权转让、认股权证及公司管理等方面的法律规定都与国际接轨，这对上市公司的发起人、股东以及管理层人员是非常有利的。国际投资者对这类公司的认识及接受程度更高。第四，在中国香港、百慕大、开曼、库克、英属维尔京群岛等英美法系地区注册的公司没有发起人股限制，公司全部股份均可流通买卖，增强了上市公司资金流动性。但是造壳上市也有两个不利之处：一是境内企业首先要拿出一笔资产到境外注册公司，很多企业难以做到；二是由于境外证券管理部门对公司的营业时间有要求，所以从境外注册公司到最终上市需要经过数年时间。
• 首先是买壳。1990年1月，在香港首富李嘉诚和马来西亚首富郭鹤年的支持下，荣智健通过和泰富发展控股股东曹光彪集团的定向洽谈达成交易。双方约定，中信香港以1.2港币／股的定价购得曹光彪家族所拥有的泰富发展49%的股份，股份总价值为3.97亿港币。自此，中信香港顺利入主成为泰富发展的第一股东，完成了买壳操作。其次是净壳。越是良好的壳资源，净壳的过程就越是简单。由于泰富发展成立于1985年，1986年上市，被中信香港收购时非常干净，不存在不良资产，所以净壳过程非常简单。中信香港只是按照原来与曹光彪集团的约定将富泰发展持有的永新集团8%的股权以1.5港币／股的价格转让给了曹光彪，泰富回收资金7337.85万港币。最后是装壳。装壳是买壳上市的难点和实现目的的关键步骤。1990年2月，中信香港将其持有的港龙航空38.3%的股权以及名下裕林工业中心、大角咀中心等资产注入泰富发展，进一步扩大其在泰富发展的股权至85%左右。其直接结果是中信香港通过向泰富发展注入资产，获得了5.5亿港币的现金流入。
• 第一，实现了体制创新。中信泰富是国有企业与香港股市的有机结合，挖掘了股份制与国企制相融合的潜力。因为历史政治原因，国有企业在体制上有活力与竞争力不足的问题。但是，国有企业在几十年的运行中也形成了值得借鉴的经验，包括领导具有事业心和责任心、人事约束机制以及员工的凝聚力等。而上市公司则会因为股权结构不合理、经营决策失误等原因出现经营效率低等问题。中信香港在买壳上市过程中既融合了国有企业按劳分配和奖惩分明的管理原则，也融合了香港上市公司的体制优越性，比如，财务管理规范、信息披露透明、对股东和市场有责任要求等。第二，实现了套现和增值。通过买壳上市，中信香港的资产在香港证券市场实现了套现和增值。中信香港收购泰富发展以后，通过配股、收购和置换等方式将中信香港下属资产注入了泰富发展。在资产注入过程中，中信香港通过资产转让实现了有形资产的增值；另外，借助中信泰富上市公司，中信香港实现了资金套现，为中信集团积累了丰富的现金。有了丰富的现金基础，中信集团开始进一步拓展集团业务。第三，重新确定了发展定位。中信香港借壳泰富发展间接在香港证券市场上市最重要的意义在于中信集团得以借助香港证券市场优化资源配置、扩张资本、完善战略布局，实现了外部式增长。国际大型集团的经验告诉我们，单纯的内部积累不可能造就跨国公司集团。中信集团借助资金活跃的香港证券市场运营资本，实现外部式增长，拓展集团业务，是实现集团快速扩张的最有效方式。

 11.3 进入三个月辅导期

• 1．聘请辅导机构选择辅导机构时，拟上市公司要综合考查证券公司的独立性、资信状况、专业资格、研发力量、市场推广能力、具体承办人员的业务水平等因素。​《证券经营机构股票承销业务管理办法》第十五条规定：​“证券经营机构持有企业7%以上的股份，或是其前五名股东之一，不得成为该企业的主承销商或副主承销商。​”一般情况下，保荐机构为拟上市公司的主承销商，辅导机构可以与保荐机构合二为一，也可以另行聘请。2．辅导机构提前入场上市辅导是改制完成后正式开始的，但由于改制是上市准备工作的重点
• 内容，所以选定辅导机构之后，可以让辅导机构尽早介入拟上市公司的上市规划流程。3．签署辅导协议股份有限公司成立后，公司需要与辅导机构签署正式的辅导协议。另外，公司与辅导机构需要在辅导协议签署后5个工作日内到企业所在地的证监会派出机构办理辅导备案登记手续。4．报送辅导工作备案报告辅导开始后，辅导机构定期向证监会派出机构报送辅导工作备案报告。5．整改现存问题在辅导过程中，辅导机构会针对拟上市公司现存问题提出整改建议，然后由公司整改现存问题。如果公司遇到难以解决的问题，可以尝试征询权威部门的建议，尽快解决问题。6．公告准备上市事宜拟上市公司需要在辅导期内就接受辅导，准备上市事宜在媒体公告，接受社会监督，比如顺丰在2016年2月的公告。公告后，证监会派出机构有可能收到关于拟上市公司的举报信，然后组织相关调查，企业应当积极配合调查，消除上市过程中的风险。7．辅导书面考试在辅导期内，辅导机构会对接受辅导的人员进行至少一次的书面考试，全体应试人员的成绩达到合格为止。8．提交辅导评估申请辅导期结束后，辅导机构如果认为拟上市公司已经达到上市标准，需要向证监会派出机构报送“辅导工作总结报告”​，提交辅导评估申请。如果辅导机构和拟上市公司认为没有达到计划目标，可以向证监会派出机构申请适当延长辅导时间。9．辅导工作结束证监会派出机构收到辅导机构提交的辅导评估申请后，会在20个工作日
• 内完成对辅导工作评估。如果评定为合格，会向中国证监会出具“辅导监管报告”​，发表对辅导效果的评估意见，这意味着辅导结束。如果证监会派出机构认为辅导评估申请不合格，会根据实际情况要求延长辅导时间。了解了上市辅导的大致程序之后，下面再看看上市辅导的主要内容。
• 11.3.2　上市辅导内容在上市辅导过程中，辅导机构会在尽职调查的基础上根据上市相关法律法规确定辅导内容。辅导内容主要包括以下几个方面。（1）核查股份有限公司的合法性与有效性：包括改制重组、股权转让、增资扩股、折股／验资等方面是否合法，产权关系是否明晰，商标、专利、土地、房屋等资产的法律权属处置是否妥善等。（2）核查股份有限公司人事、财务、资产及供产销系统独立完整性：督促公司实现独立运营，做到人事、财务、资产及供产销系统独立完整，形成核心竞争力。（3）组织公司董事、监事、高级管理人员及持有5%以上（包括5%）股份的股东进行上市规范运作和其他证券基础知识的学习、培训和考试，督促其增强法制观念和诚信意识。（4）监督建立健全公司的组织机构、财务会计制度、公司决策制度和内部控制制度以及符合上市公司要求的信息披露制度，实现有效运作。（5）规范股份有限公司和控股股东及其他关联方的关系：妥善处理同业竞争和关联交易问题，建立规范的关联交易决策制度。（6）帮助拟上市公司制订业务发展目标和未来发展计划，制订有效可行的募股资金投向及其他投资项目规划。（7）帮助拟上市公司开展首次公开发行股票的相关工作。在辅导前期，辅导机构应当协助公司进行摸底调查，制订全面、具体的辅导方案；在辅导中期，辅导机构应当协助企业集中进行学习和培训，发现问题并解决问题；在辅导后期，辅导机构应当对公司进行考核评估，完成辅导计划，做好上市申请文件的准备工作。
• 需要注意的是，辅导有效期为三年，即本次辅导期满后三年内，拟上市公司可以向主承销商提出股票发行上市申请；超过三年，则需按本办法规定的程序和要求重新聘请辅导机构进行辅导。

 11.5 发行上市

• 取得中国证监会核准上市的批文以后，公司就可以刊登招股说明书，进行询价与路演，按照发行方案发行股票了。刊登上市公告书，在交易所安排下完成挂牌上市交易以后，企业就正式完成上市了。下面具体讲讲发行上市的流程。

 12.1 警惕IPO五大红线

• 一些企业为了成功上市，可能会采用一些非法手段对企业不满足上市要求之处进行掩饰修改，这样做不仅会导致企业最终上市失败，还会损害企业的名誉。下面一起看看企业需要警惕的IPO五大红线。
• IPO第一大红线是粉饰财务报表。
• IPO第二大红线是夸大募投项目前景。
• IPO第三大红线是故设关联交易迷宫。
• IPO第四大红线是故意瞒报内控事故。
• 瞒报内控事故是指拟上市公司通过隐瞒内部控制混乱、管理问题以及安全事故等公司问题而获取上市资格。一家拟上市公司因为无法向中国证监会证实自身对加盟店的管控能力，所以上市被否了。该公司在三年内的加盟店收入分别调减2亿多元，后来公司声称，原因是部分加盟店没有使用公司品牌开展经营或者同时经营其他品牌导致的。然而中国证监会发审委认为，经历如此重大的调整，公司对加盟店管控制度的有效性无法证实，故否决了其上市申请。另外，有的拟上市公司发生重大安全事故，导致数名员工死亡，却通过瞒报信息获得了上市资格。中国证监会据此认定这种公司不具备上市资格，上市失败是注定的。
• IPO第五大红线是隐藏实际控制人。

 12.2 IPO被否三大原因

• 12.2.2　信息披露有瑕疵上市对企业的持续盈利能力要求有所降低，但是对信息披露的准确性和完整性要求越来越高了。信息披露问题主要表现在4个方面，内容如图12-5所示。有一家拟上市公司使用的商标与前身已经注册的商标非常相像，却没有在招股说明书和现场陈述时说明两者之间的关联关系，所以中国证监会否决了其上市申请。
• 独立性存在疑问是拟上市公司上市被否的另一个重要原因。关联交易、同业竞争等都会导致独立性问题。
• 由于独立性是影响企业持续盈利能力的最核心因素，所以中国证监会将公司独立性作为审查重点。中国证监会明确提出：“拟上市公司应该与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业保持资产、人员、财务、机构和业务的独立。”业内人士将5个方面的独立称为“五分开”。独立性问题一般分为两种：一是对内独立性不足；二是对外独立性不足。对内独立性不足表现为公司对独立股东的依赖，发生资金占有、公司治理结构不健康、产生关联交易、同业竞争等问题。对外独立性不足表现为对其他公司的依赖，包括在商标、技术、客户、业务或市场方面对其他公司的严重依赖。如果存在对其他公司的严重依赖，公司会陷于极大的被动地位，持续盈利能力难以保证。当然，成功上市的企业也有可能存在或多或少的独立性问题。但只要中国证监会认为没有大碍，依然可以成功上市。

 第13章 战略式扩张

• 第13章战略式扩张企业发展到一定规模后，需要将扩张上升到战略层面，指导企业发展壮大。扩张战略分为三种，分别是兼并与收购战略、多元化经营战略和一体化战略。不同企业适合的扩张战略也不同，所以创业者需要对扩张战略进行了解。

 13.1 兼并与收购

• 13.1　兼并与收购美国著名经济学家乔治·斯蒂格勒（George Joseph Stigler）说：​“通过并购其他竞争对手成为巨型企业是现代企业成长的规律。​”在三种扩张战略中，兼并与收购战略是实现企业扩张与提升市场占有率最快的一种。阿里巴巴56亿美元现金收购优酷土豆便是这一扩展战略主导下的行为。
• 除了强大的资金实力，实施兼并与收购战略还要求企业具有强大的整合能力。即便企业的资金实力雄厚，有能力收购其他企业的业务，但是收购回来之后呢？兼并与收购的最终目的是吸收收购回来的业务，将其与企业原有业务整合，协同发展。这就要求企业具有强大的业务整合能力，使得收购回来的业务健康发展，为企业创造盈利。
• 如果仅仅是把业务兼并回来，但是没有整合能力，浪费了收购成本不说，还会成为拖累企业的包袱，成为一个失败的兼并案例。
• 2012年，腾讯花费2亿元资金全面收购了电商消费服务网站易迅网。腾讯本想整合易迅与QQ网购，与阿里巴巴、京东对抗，最终以失败告终。最后，腾讯以10%易迅股权+QQ网购+拍拍网换来了京东上市之前的15%股份。
• 腾讯天生缺乏“电商基因”​，所以很难实现做电商的价值。试图整合电商业务是腾讯对自身发展方向的错误判断，所以兼并易迅网才成为一个不成功的兼并案例。如果自身对拟收购业务的整合能力不强，必须谨慎使用兼并与收购战略。
• 实行兼并与收购战略对企业的第三个要求是有清晰的进攻目的。企业应当清楚地判断出当前的发展阶段，然后确定清晰的进攻目的。例如，国美实行兼并与收购战略之前对自身的认识非常清楚，国美实行兼并与收购战略的目的就是追求规模效益。而且要想赶超苏宁，打入国外市场就必须快速扩张。只有这样，国美才有资本与苏宁以及国外市场进行竞争。因此，在激烈的市场竞争中，一些发展强势的企业要谨慎对待兼并与收购模式的诱惑，理性分析自己的企业是否到了快速扩张的阶段。如果在合适的阶段进行适当的兼并与收购，它可以是助跑企业发展的加速器。但如果阶段不合适，兼并与收购会成为企业走向灭亡的催化剂。
• 13.1.4　阿里巴巴的兼并收购之路通过分析阿里巴巴的扩张之路，可以看出阿里巴巴奉行的是兼并与收购的扩张模式。下面一起看阿里巴巴的扩张历程。1999年年初，马云和最初的创业团队筹集了50万元，在杭州创建了阿里巴巴。阿里巴巴最初的创业团队除了马云之外，还有他曾经的同事、学生以及被他吸引来的各路精英。比如，阿里巴巴的首席财务官蔡崇信就辞去了一家投资公司的中国区副总裁的头衔和75万美元的年薪，来马云的团队领几千元的年薪。当时，马云对大家说：​“我们要办的是一家电子商务公司，我们的目标有三个：第一，我们要建立一家生存102年的公司；第二，我们要建立一家为中国中小企业服务的电子商务公司；第三，我们要建成世界上最大的电子商务公司，要进入全球网站排名前10位。​”
• 阿里巴巴创建之初非常小，但是靠着过硬的实力逐渐有了一些名气。有
• 了一定名气后，阿里巴巴的钱用完了。马云开始频繁接触投资人，但是宁缺毋滥，尽管资金短缺，马云依然拒绝了30多个投资人。马云后来表示，他希望阿里巴巴的天使投资人不仅为阿里巴巴带来钱，还应当提供更多的资源，包括后续的风险投资和其他海外资源等。
• 然后，马云通过阿里巴巴CFO蔡崇信的关系接触到了高盛等投资银行。以高盛为主的一批投资银行决定向阿里巴巴投资500万美元，这笔天使投资让阿里巴巴暂时渡过了难关。随后，更多的投资人注意到了马云和阿里巴巴。1999年后半年，日本软银总裁孙正义表示将给阿里巴巴投资3 000万美元，占30%的股份。马云认为钱太多，最终只接受了2 000万美元。2000年，资本市场进入了熊市寒冬，很多互联网公司陷入了困境甚至倒闭。但是，阿里巴巴却保全了自己，这与阿里巴巴拿到2 500万美元的天使资金有直接关系。
• 到了2001年，许多互联网公司已经去美国上市融资了，而马云却宣布阿里巴巴短期内不会上市。马云表示，在阿里巴巴做得足够大之前，不打算上市。2003年，阿里巴巴发展迅速。外界认为阿里巴巴上市时机来了，但是马云又一次放弃了。尽管马云希望阿里巴巴可以早一些上市，但是阿里巴巴创建时间为4年，员工平均年龄为27岁，公司的实力还不够强，所以马云认为阿里巴巴需要继续等待。马云说：​“阿里巴巴盈利非常好。公司就像结婚一样，好不容易有了好日子，生个孩子又苦了。所以我们打算结婚后多过几天好日子。今天我觉得我们自己的内功还有待加强。我向往着上市，并没有不屑一顾。如果今年上市只能支撑10元的股价，而3年后可以达到30元，那就要等到3年后再上市。​”2004年的时候，阿里巴巴成为行业龙头老大，并获得软银第二次注入的8 000多万美元资金，人们以为阿里巴巴这次应当会上市。当时，e龙、金融界、51job先后在美国上市，又一次引发了人们对阿里巴巴上市问题的关注。但马云还是认为阿里巴巴上市最好的时机没有到来。他将完善阿里巴巴、提高客户服务水平作为当前工作的重点。
• 马云说：​“对眼下的阿里巴巴而言，做大做强比上市更迫切，与其迫于竞争压力和舆论压力被动上市，不如不上市。​”同时，马云认为不上市也是有优势的，他说：​“不上市你面对的是5个投资人，你上市就要面对5 000个投资人。上市后不可避免地要应付每个季度的报表，它可能会让我们放弃更长远的策略。​”2005年，阿里巴巴将雅虎中国收购，同时获得雅虎10亿美元注资。人们认为马云收购雅虎中国的目的就是为阿里巴巴上市做准备。然而，马云再一次否定了人们对阿里巴巴即将上市的猜测。阿里巴巴想要做一个100年的大公司，而如今阿里巴巴才走过6年，还比较年轻，如果贸然上市，可能会因为年轻而付出代价。此外，马云还考虑到阿里巴巴当前的业务不够大，算不上是一家大企业。2004年中国进出口总额为1万亿美元，而阿里巴巴只占据了其中的100万美元。在中国1 300万家企业中，阿里巴巴的客户有700万家。由此可知，阿里巴巴还有很大的发展空间，危机和挑战也同时存在。2006年10月，阿里巴巴花费近600万美元收购了口碑网。直到2007年，阿里巴巴的市场占有率越来越大，信息流、物流、资金流都有了很大发展。为了获得电子商务的长远发展，马云开始决定上市。对阿里巴巴来说，为企业建立产业链进行融资，上市是最好的选择。
• 在香港上市对阿里巴巴来说，是第三次战略大融资，也是阿里巴巴第一次通过上市直接融资。阿里巴巴在香港的成功上市，拉开了阿里巴巴在全球范围内扩张的序幕，阿里巴巴开始进军世界互联网前三甲。对于阿里巴巴在香港的上市，马云说：​“上市只是一个加油站，目的是为了走得更远。阿里巴巴上市的最大意义在于获得一个持续融资的机会，重建一个与投资人、利益相关者分享回报的利益机制。此次上市不仅为阿里巴巴加满了资本的‘油’，而且也为其带来了不少将才，这也有助于阿里巴巴加速国际化进程。​”2007年4月，阿里巴巴在香港设立客户服务中心和消费中心，并宣布很快进入台湾。此外，阿里巴巴将欧洲总部设立在日内瓦，从过去以中国产品出口为主的电子商务模式转换为真正实现国际贸易的电子商务交易平台。这些举措，都是阿里巴巴在为融入世界顶级企业圈做准备。
• 2009年9月，阿里巴巴花费5.4亿元收购中国万网85%服务。自此，阿
• 里巴巴开始涉及域名、主机服务、网站建设与网络营销等服务。2010年，阿里巴巴旗下百世物流收购汇通快运70%股份，低调投资物流业。2012年6月，阿里巴巴B2B业务从香港退市。根据马云的安排，阿里巴巴集团将在未来谋求整体上市。2012年11月，阿里巴巴收购丁丁网。2013年1月，阿里巴巴收购虾米网。2013年4月，阿里巴巴花费5.86亿美元收购新浪微博18%股份。2013年10月，阿里巴巴花费11.8亿元收购天弘基金51%股份。2013年6月，阿里巴巴联合天弘基金推出余额宝。2014年1月，阿里巴巴花费13亿港元收购中信21世纪54.33%股份，涉及电子监管类信息服务。2014年2月，阿里巴巴花费14亿美元全面收购高德。2014年9月19日，阿里巴巴在美国纽交所成功上市。根据阿里巴巴的上市发行价格，阿里巴巴上市融资额达到250亿美元，其市值达到1 680亿美元。截至2016年11月，阿里巴巴的市值已经将近2 540亿美元，创始人马云身价超过370亿美元，晋升为亚洲新首富。通过阿里巴巴的发展历程，可以发现阿里巴巴对兼并与收购的模式运用可谓淋漓尽致。这么一条漫长的扩张之路，使如今的阿里巴巴成为中国名副其实的最大的电商企业。可以预见，阿里巴巴将在这条兼并收购扩张的路上继续前进。

 13.2 多元化经营

• 13.2　多元化经营多元化经营战略又称多角化经营战略，是指企业同时经营两种以上用途不同的产品或服务的发展战略。很多企业都实施了多元化经营战略，包括苹果、小米、万达等。实行多元化经营战略的风险大，如果操作失误，甚至有倒闭风险。因此，企业在实施多元化经营战略时需要注重做好主业，注意共同效应，通过商标延伸以及塑造使多元化战略取得明显成效。
• 13.2.2　注意共同效应共同效应也叫作“协同效应”​，是企业实施多元化经营战略的过程中，不同的经营环节、不同的经营阶段以及不同的方面都使用相同的企业资源，包括原材料、技术、设备、信息、人才、市场、管理等，最终产生整体效应。共同效应表现在三个方面，内容如图13-2所示。[插图]图13-2　共同效应表现的三个方面第一，生产技术方面。生产技术方面的共同效应是指在利用原材料、零部件、机器与设备、设计与开发、工艺、工程技术人员等资源时具有整体性。生产技术方面的共同效应有助于企业降低开发和生产成本、提高技术、生产水平。第二，市场方面。市场方面的共同效应是指利用销售渠道、用户、营销手段等方面的相互促进作用，使得新产品在原有产品的带领下打入市场，并让新产品为原有产品开拓新市场。原有产品和市场的示范作用以及新产品的开拓作用可以在一定程度上降低营销费用，增加盈利和市场占有率。第三，管理方面。管理方面的共同效应是指管理的标准、方法、手段以及内涵风格比较一致，从而减少管理人员熟悉新的产品、业务、技术、
• 信息和市场上的时间和精力，提升管理效率。实施多元化经营战略的企业如果能够有效利用共同效应，不仅可以降低成本，还能降低风险，有利于企业内部结构的健康发展。
• 13.2.3　进行有效的商标延伸以及塑造实施多元化经营战略要求企业进行有效的商标延伸以及塑造。因为要生产新产品，进入新市场，面对新用户，所以存在一个现有的商标形象被用户重新认识的过程。如果企业不能将现有的商标形象与新产品联系起来，用户会保留在过去的习惯认知上，这对于企业的多元化发展是非常不利的。那么，如何进行商标延伸以及塑造呢？商标延伸以及塑造考虑的主要因素是品牌核心价值的包容性。当一个商标被大众认识后，它一定具备某种独特的品牌核心价值。如果这一核心价值能够包容企业拓展的新产品和市场，就可以进行商标延伸以及价值塑造。万宝路就是一个成功的商标延伸以及价值塑造案例。万宝路从香烟延伸到牛仔服、牛仔裤、腰带、鸭舌帽，都被大众所接受的原因是万宝路的核心价值是男人气概和冒险精神。尽管这些产品与香烟没有什么联系，商标延伸也能够成功。而万宝路之所以没有延伸到西服品类，就是因为西服品类的“绅士风度”与万宝路的“男子气概和冒险精神”核心价值相背离。
• 13.2.4　盲目带来毁灭性失败历史上，我国多元化经营失败的例证很多，德龙系、格林柯尔系等崩盘都被业内人士当作反面教材。多元化经营本身没有问题，但是不顾自身条件，盲目追求多元化经营，搞过度的多元化，就有可能给企业带来毁灭性失败。企业在决定是否要增加品类，实行多元化经营的时候，存在一个先做大还是先做强的问题。先做大还是先做强决定着一个企业的取舍战略。有些企业急功近利，扩张过度，导致最后走向失败。
• 1．系统风险多元化经营战略决定了企业需要应对多种多样的产品和市场。不同的产品在生产工艺、技术开发以及营销手段等方面各不相同。而不同的市场在开发、渗透、进入等方面也有着很大的区别。所以说，企业实施多元化经营战略以后，生产、技术、营销、管理人员需要重新熟悉新的工作领域，掌握新的业务知识。另外，随着多元化经营战略的深入，企业内部原有分工、协作、职责以及利益平衡机制都会被打破。这样一来，企业管理与协调的难度增加，如果资源重新配置工作没有做好，企业的竞争力将会下降。
• 在业内人士看来，这样的发展速度是不可思议的。万达的快速发展始于2008年，很难想象在2008年的政策调控中，万达正在遭遇危机，资金链相当紧张。2008年11月，​“4万亿”刺激经济政策出台之后，地方政府急于卖地，银行急于放贷，房地产贷款甚至连四证、资本金都不看，只要申请就有。在很多人都畏于形势不敢拿地的情况下，王健林决定大干一场，​“中国建国几十年，这样的机会以后还有吗？​”他一声令下，万达仅仅在2008年年底就抢了十几个项目，2009年年初又是十几个，土地的价格低得惊人。在上海、南京这样的一线城市，万达拿到的土地价格每平方米仅1 000多元，而2009年住宅楼开盘价是地价的十几倍。
• 万达之所以能够创造今天的格局与其成熟的商业模式有直接关系。万达商业模式的转折源于2006年宁波鄞州万达广场的成功。鄞州万达广场建立在一片荒凉的稻田上，前不着村后不着店，万达最初一点把握都没有，最终却取得了超出预期的成功。据王健林称，从这个项目开始万达好像真正懂了商业地产。宁波鄞州项目的成功解决了两个问题，一是鄞州万达广场的成功坚定了万达进入三线城市的信心，自此之后万达开始向三线城市布局；二是很多品牌商家因为鄞州万达广场的成功对跟随万达开店发展有了更强大的信心。
• 也是从2008年开始，政府开始意识到万达投资对促进经济发展的重大作用，纷纷登门邀请万达投资，万达因此进入了病毒式发展的阶段。2008年，万达在全国只有10家店，2009年增加了9家，2010年增加了15家，从此之后每年递增，到2015年年底已经达到惊人的133家。万达的发展速度更像是病毒式裂变，一变二，二变四。​“万达的成功主要因为它有符合中国国情的商业模式。​”RET睿意德高级董事王玉珂说。万达发明了城市综合体的商业地产发展模式，即持有型的商业物业配建可售型物业，以销售物业回款来补贴回报率低的商业物业，从而解决发展中资金的问题。现在城市综合体已经在中国泛滥，万达有无数的模仿者，但是都不成功。

 13.3 一体化战略

• 第一，遵守《反垄断法》​。即企业可以在特定的地区或领域获得垄断，但是不能违反《反垄断法》的规定。第二，产业前景好，即企业所在的产业呈现出增长的趋势。如果不止一个竞争对手因为管理或财务等问题陷入经营困境之中，那说明整个产业的销售总量下降，此时不适合实施横向一体化战略。第三，规模经济效应明显。企业所在产业的规模经济效应有助于企业提升竞争力。第四，人力财力资源充足。企业有充足的资金和人才等资源应对管理业务规模扩大后的企业。
• 纵向一体化也叫“垂直一体化”​，意思是说生产经营过程相互衔接联系的企业实现一体化发展。根据物质流动方向不同，纵向一体化又分为前向一体化和后向一体化。
• 前向一体化指的是企业获得对下游分销商所有权或者控制权的战略，主要形式是特许经营。实施前向一体化战略要求企业遵循以下六项基本准则：
• 第一，企业现有分销商的要价高而且不可靠，不能及时满足企业分销产品的要求。第二，企业现有的合格分销商非常少，如果实施前向一体化战略，竞争力立即增强。第三，企业所在的产业前景好，预期可获得快速增长。如果企业主营业务所在的产业增长乏力，那么，前向一体化会浪费企业资源，降低企业多元化的能力。第四，企业拥有实施前向一体化战略，独立销售自身产品所需要的资金、人才等资源。第五，企业实施前向一体化战略，独立销售自身产品可以更好地预测产品的未来需求，提升产品生产的稳定性。第六，企业当前的分销商或零售商有很大的获利空间。在这种情况下，企业可以通过实施前向一体化战略独立销售自身产品，然后获得丰厚利润。丰厚的利润会反过来促使企业降低自身产品的价格，提升市场竞争力。
• 看完前向一体化，再看后向一体化。后向一体化指的是企业获得对供应商的所有权或控制力的战略。实施后向一体化战略要求企业遵循以下7个基本准则：第一，企业现有的供应商要价高、不可靠或者不能满足企业对原材料的需求。第二，供应商缺乏，但是企业的竞争对手数量很多。第三，企业所在的产业前景好，预期可获得快速增长。如果企业主营业务所在的产业增长乏力，那么，前向一体化会浪费企业资源，降低企业多元化的能力。第四，企业拥有实施后向一体化战略，独自从事生产自身需要的原材料这一新业务所需要的资金、人才等资源。第五，企业实施后向一体化战略，可以稳定原材料的成本，进而达到稳定产品价格以及产品生产的目的。

• 2026/01/26 发表想法

  后

  
  

  原文：前

• 第六，企业当前的供应商或零售商有很大的获利空间。在这种情况下，企业可以通过实施后向一体化战略生产自身需要的原材料，然后降低大量成本。成本降低促使产品价格降低，可以提升企业的市场竞争力。第七，企业对原材料或者零部件的需求比较紧急。纵向一体化战略的实施的优势包括帮助企业节约与上下游购买或销售的交易成本、控制稀缺资源、保证关键投入的质量、获得新客户，但难以避免的是增加企业内部管理成本。
• 在前向一体化战略基础上，沃尔玛还实施了后向一体化战略。后向一体化的运用体现在沃尔玛实行的低成本战略上。后向一体化战略可以降低企业采购原材料的成本、增加原材料的可获得性以及质量控制权，有助于企业消除库存积压和生产率下降的问题。
• 众所周知，沃尔玛的经营理念是“天天平价”和“保证满意”​。​“天天平价”所包含的意思就是降低成本。对于零售业来说，成本领先是主导

 来自微信读书